I treasury Usa offrono un valore interessante

Jack McIntyre, portfolio manager Global Fixed Income di Brandywine Global (gruppo Legg Mason), risponde alle domande di Fondi&Sicav sul mercato obbligazionario globale

“I capitali continueranno a gravitare verso le obbligazioni emergenti in valuta locale”. Jack McIntyre, Brandywine Globale

L’inversione di rotta della Fed ha dato nuova linfa alle obbligazioni. Dopo il forte recupero delle quotazioni registrato negli ultimi mesi credete che il comparto abbia ancora margini di crescita?

In realtà non parlerei di un’inversione di rotta della Fed, poiché ciò implicherebbe un taglio dei tassi di interesse che non c’è stato. Non ancora almeno. Come hanno spiegato più volte, i funzionari della Fed hanno soltanto messo in pausa il restringimento monetario, con la motivazione di voler essere pazienti. Crediamo sia la mossa giusta, ma cosa ha spinto a questo cambiamento? Di certo dal quarto trimestre 2018 al primo trimestre 2019 l’economia Usa è sembrata rallentare. Tuttavia, crediamo che la reale motivazione dietro la pazienza della Fed sia un’altra: la banca centrale americana si sta rendendo sempre più conto di quanto alcuni fattori disinflazionistici secolari stiano zavorrando l’inflazione ciclica. Sospetto che i loro modelli siano basati soprattutto sulla curva di Phillips, che probabilmente dovrebbe essere rivista alla luce degli odierni fattori che influenzano l’inflazione – la globalizzazione, il debito, le nuove tecnologie e i fattori demografici.

Per quanto riguarda il comparto obbligazionario, non si tratta di un campo omogeneo, quindi dobbiamo individuare quali titoli offrono un valore interessante. Innanzitutto, nell’area della duration di maggior qualità, come le obbligazioni sovrane dei Paesi del G10 e G3, preferiamo i Treasury Usa. Sono gli unici tra quelli del mercato G3 con rendimenti reali (corretti per l’inflazione) positivi. Anche se l’economia americana non sta rallentando, non ci aspettiamo un’accelerazione notevole. Rispetto ai mercati obbligazionari core europei e giapponesi, o ad altri settori obbligazionari di alta qualità, i Treasury dovrebbero essere comprati senza pensarci troppo. In periodi di stress economico globale, i titoli di stato americani non solo mantengono il loro valore, ma in genere lo aumentano. Ci piacciono anche i titoli dei mercati emergenti di maggior qualità, che offrono ottimo valore soprattutto se si ritiene che l’economia globale, trainata dalla Cina, migliorerà nel 2019. Ci piacciono le prospettive di inflazione in calo nella maggior parte delle economie emergenti, perché danno alle banche centrali la possibilità di implementare politiche monetarie più accomodanti. Con una potenziale spinta positiva per le economie domestiche e uno scenario esterno in miglioramento, i capitali dovrebbero continuare a gravitare verso le obbligazioni emergenti in valuta locale.

Livelli di indebitamento spesso molto elevati, rating societari e governativi in bilico e rallentamento degli utili aziendali sono elementi chiave per la sostenibilità del debito. Quali di questi driver potrebbe influenzare l’andamento del mercato obbligazionario nei prossimi trimestri?

Questi fattori sono certamente collegati, ma il più importante è l’alto livello di debito in uno scenario di rallentamento dell’economia e di incapacità delle aziende di trasferire i maggiori costi dei fattori produttivi, dunque con una significativa pressione sui margini. Oggi c’è bisogno di sempre più debito per generare il livello di crescita economica desiderato. E si può constatare facilmente come l’economia rallenti velocemente in caso di politiche monetarie restrittive, mentre è necessario un notevole stimolo monetario per raggiungere il livello di crescita atteso.

Questi trend sono la nuova normalità e continueranno a esserlo negli anni a venire. Ciò significa anche che i rendimenti dei titoli sovrani di maggior qualità dovrebbero restare bassi per un periodo più lungo. Credo che la crescita globale sia e sarà sufficientemente forte da far sì che le questioni dell’alto indebitamento, dei rating societari e governativi in bilico e del rallentamento degli utili aziendali non si rivelino un problema per i mercati nei prossimi trimestri. Tuttavia, è probabile che avranno un impatto significativo nei prossimi anni.