MFS, i mercati potrebbero deludere gli investitori

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Commento a cura di Robert M. Almeida, portfolio manager e global investment strategist di MFS

Robert M. Almeida, portfolio manager e global investment strategist di MFS

L’entità della recente rivalutazione delle azioni e del restringimento degli spread nei mercati del credito è stata sorprendente, in particolare se si considerano le prospettive di utili nettamente inferiori in questa stagione dei risultati. Ciò è dovuto in gran parte al venir meno dei timori di catalyst macroeconomici negativi, in particolare la guerra commerciale e l’inasprimento della politica monetaria.
Ma di che tipo di impulso avranno bisogno i mercati finanziari per alimentare le performance future?
In una parola, utili.

Un ciclo economico anomalo

Il ciclo economico attuale è stato superiore alla media in termini di lunghezza ma inferiore alla media in termini di forza, in quanto la spesa per beni fisici, come computer o automobili, si è spostata da quelle che erano una volta ingenti voci di spesa per investimenti pagate al momento dell’acquisto a spese operative di importo inferiore e ricorrenti, come quelle per il cloud computing o per il ride sharing.
Ciò ha dato luogo, nell’ultimo decennio, a una tipologia di ciclo economico e degli utili profondamente diversa rispetto a quanto la maggior parte degli investitori è stata abituata a mio avviso. Ecco cosa è successo:

  1. Negli anni immediatamente successivi alla crisi finanziaria globale, le imprese hanno ridotto i costi e ripristinato la redditività.
  2. Con l’avanzare del ciclo, l’adozione di nuove tecnologie ha dato luogo a una spesa per investimenti inferiore alla norma, il che a sua volta ha frenato la crescita economica e l’espansione dei fatturati.
  3. Con il venir meno dei benefici della riduzione dei costi e a fronte di una crescita dei ricavi rimasta ostinatamente debole, le imprese hanno fatto ricorso all’aumento della leva finanziaria tramite un indebitamento aggiuntivo. La qualità dei bilanci è stata sacrificata sull’altare di maggiori dividendi, fusioni e acquisizioni e riacquisti di azioni proprie. Di conseguenza, le imprese, e non gli investitori, sono state i principali acquirenti di azioni negli ultimi cinque anni.

Cosa si prospetta quindi per il futuro?

Le società dovranno dimostrare la sostenibilità dei loro utili se vorranno che il mercato sostenga i livelli elevati attuali. A tal fine, tuttavia, avranno in definitiva bisogno di una crescita più rapida dei ricavi, dato che non possono ridurre i costi per sempre. Ciò potrebbe rivelarsi difficile, in un contesto di aumento dei costi della manodopera e di margini di manovra finanziari limitati a causa dei livelli di leva attuali che superano i massimi pre-crisi. In fondo, la crescita dei ricavi può provenire solo da due fonti: vendere più unità o vendere lo stesso numero di unità a prezzi più alti.
Ciò solleva i seguenti interrogativi: un ritorno a un commercio più libero farebbe aumentare la domanda di prodotti di consumo più sani o più autentici a scapito di opzioni meno sane o meno autentiche? E condizioni di finanziamento più accomodanti fornirebbero una spinta ai ricavi dei negozi fisici che offrono beni che i consumatori possono trovare online a prezzi più bassi?
Credo che la risposta a entrambe le domande sia no, e di conseguenza un’accelerazione della crescita dei ricavi è improbabile.

Le imprese saranno in grado di aumentare i prezzi?

Crediamo che i margini lordi siano una buona proxy, ancorché imperfetta, del pricing power. Ma analizzando i dati delle aziende emerge un calo generale dei margini lordi durante questo ciclo economico. Ciò non è il risultato di una crescita economica inferiore alla media, ma piuttosto di un numero crescente di imprese le cui value proposition vengono replicate, molto spesso da piattaforme internet.

Delusione senza un ulteriore catalyst?

Il mercato, con queste valutazioni, sembra aver scontato scenari positivi sia sul fronte macro che su quello degli utili. Crediamo che i margini siano perlopiù a rischio a causa di una struttura dei costi che aumenta più rapidamente dei ricavi, poiché la crescita del fatturato rimane inferiore alla media e il pricing power viene eroso dalla tecnologia.
A causa di ciò, senza la spinta di un miglioramento inatteso dei profitti o di un’ulteriore riduzione degli ostacoli macro, temo che gli investitori saranno delusi.