Tassi di interesse a lungo bassi: quali sono gli effetti negativi?

Il commento di Didier Saint-Georges, managing director e Membro del Comitato Investimenti di Carmignac, sull’effetto deleterio del denaro virtualmente gratuito

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Didier Saint Georges, Carmignac
Didier Saint Georges, Carmignac

Il lato negativo dei tassi di interesse bassi a lungo termine non è evidente. Da un lato, la riduzione dei costi di finanziamento per privati e imprese rende più accessibile l’acquisto di nuove macchinari o di un immobile o l’accesso al credito al consumo. Tuttavia se vogliamo vedere il lato negativo degli effetti dei tassi bassi (nonostante questi contribuiscano a incrementare il potere d’acquisto) dobbiamo risalire l’intera china e spostarci dal buon senso verso il ragionamento contro-intuitivo.

Iniziamo con il buon senso. I tassi bassi riflettono il riconoscimento che la situazione attuale non è poi così rosea. Dopotutto, se le banche centrali continuano a mantenere i tassi di riferimento a livelli così bassi è sicuramente perché ritengono che gli investimenti e i consumi ne abbiano bisogno. Inoltre, se i tassi a lungo termine raggiungono livelli così ridotti – ancor più di quelli a breve termine – questo dipende dall’equilibrio naturale tra domanda e offerta tra gli operatori di mercato (tranne nel caso in cui si intromettono le banche centrali, come fecero negli anni dei programmi di acquisto di asset). Di conseguenza, se i tassi a lungo termine restano estremamente bassi, ciò vuol dire che probabilmente non ci sono abbastanza progetti di investimento a lungo termine per giustificare l’aumento dei costi di finanziamento. Un’ultima spiegazione è che con tassi a breve termine con poche probabilità di rialzo in un momento di crescita economica debole e inflazione trascurabile, non è necessario contrarre finanziamenti a lungo termine, se non a tassi bassissimi.

Giusto o sbagliato che sia, questo pessimismo agisce come profezia auto-avverante. Ciò è particolarmente vero in Europa, dove l’attività economica dipende più direttamente dei prestiti bancari, a differenza degli Stati Uniti dove le società a media e alta capitalizzazione possono ricorrere molto più facilmente al mercato dei capitali. Purtroppo i tassi bassi penalizzano la redditività delle banche europee in tre modi diversi. Innanzitutto rendono i margini sui prestiti estremamente visibili e quindi più difficili da “vendere” ai clienti. In secondo luogo, l’attività tradizionale di una banca commerciale consiste in buona parte nel contrarre prestiti nel breve termine per poi prestare nel lungo termine a tassi più alti, generando così un margine legato alle diverse scadenze. Quindi se i tassi a lungo termine non superano quelli a breve (o sono ancora più bassi), questo margine tende a venire meno. Questo è il problema principale di avere curve dei tassi piatte. Infine le politiche attuate dalla Bce hanno fatto scendere i rendimenti nel breve termine, ora negativi in molti Paesi. Oltre a rappresentare un concetto poco comune, i tassi negativi comportano che la liquidità di cui dispongono le banche rappresenta un costo invece che una fonte di guadagno, poiché ovviamente è molto difficile chiedere ai clienti retail di pagare per i depositi sui conti correnti. In definitiva, i tassi bassi penalizzano le banche e di riflesso frenano la crescita economica: questo genera un circolo vizioso che spinge i tassi ancora più in basso.

Tutto ciò è riconducibile al fatto che è sempre più vero che tassi bassi e curve dei rendimenti piatte, o addirittura invertite, sono profezie auto-avveranti. Coscienti dell’influenza reciproca tra tassi bassi e debolezza economica, gli operatori del mercato iniziano ad anticipare una spirale ribassista dei tassi d’interesse. Invece di essere un rimedio contro la debolezza dell’economia, i tassi bassi ne diventano la causa. Così il cerchio si chiude e ci troviamo di fronte alla via della recessione.

Dal punto di vista macroeconomico, la spiegazione dell’effetto deleterio del denaro virtualmente gratuito è che i tassi molto bassi rendono possibili investimenti poco redditizi e di conseguenza favoriscono una cattiva allocazione dei capitali con scarsa creazione di ricchezza. Riducendo il costo del credito, le banche centrali hanno in realtà penalizzato il potenziale di crescita a medio termine e quindi l’occupazione.

Come si spiega questo paradosso? In tempi di crisi economica o finanziaria, la politica del denaro facile è giustificata poiché offre un mezzo efficace per allontanare la minaccia di una crisi di liquidità, che paralizzerebbe l’intero sistema finanziario con conseguenze catastrofiche per l’economia. L’effetto perverso ha inizio quando il denaro gratuito diventa la norma, indipendentemente da qualsiasi giustificazione di crisi. E qui subentrano i suoi effetti collaterali nefasti, molto difficili da neutralizzare a meno che non si svelino tutte le distorsioni nell’allocazione dei capitali e nei prezzi degli asset finanziari accumulatesi negli anni. Oggi, in particolare in Europa, questo lato oscuro della forza delle banche centrali si esprime precisamente attraverso tassi d’interesse eccessivamente bassi.