Buone notizie dall’Italia

Un contesto eccezionale per mercati con buone valutazioni. Per il momento, la dinamica di mercato non riflette un’esuberanza irrazionale. L’analisi del team di Dorval AM

Non c’è dubbio: l’elezione di Emmanuel Macron è una grande vittoria per l’euro. Primo, perché la posizione anti-euro di Marine Le Pen è stata una delle principali ragioni della sua sconfitta. Secondo, perché la Francia ha scelto l’esecutivo più filo-europeo degli ultimi decenni, con conseguenze decisive per l’Unione europea (cfr. nostro precedente DMC). Per gli investitori, ciò significa che il premio al rischio legato alla questione dell’euro non ha più ragione di esistere. Il nuovo presidente avrà la maggioranza in parlamento, con o senza l’appoggio dei deputati di centro-destra e di centro-sinistra.

Scongiurato il rischio politico europeo, anche gli osservatori più pessimisti riconoscono che il contesto attuale è
estremamente positivo. La crescita è diffusa e gli investimenti ripartono, ma il ritmo abbastanza moderato della ripresa mondiale (+3,5% nel 2017) permette ancora di mantenere i tassi reali su livelli molto bassi. Il PIL USA del T1 (+0,7%) è deludente, ma ha ragione il consensus a liquidare il dato come un incidente statistico. La crescita sottostante si conferma robusta, intorno al 2-2,5%. Inoltre, tutto indica che l’amministrazione americana riuscirà a promuovere un significativo rilancio fiscale in autunno.

I dati sul PIL dell’eurozona evidenziano la tendenza a una crescita del 2%, che implica un margine di revisione al rialzo delle stime di consensus, pari al +1,6% per il 2017. La buona notizia arriverà sicuramente dall’Italia, che mostra finalmente segni più convincenti di ripresa economica in sempre più numerosi settori. Le banche italiane possono così liberarsi più facilmente dei crediti inesigibili, con la conseguente riduzione di un rischio importante per il sistema bancario europeo. Le prossime elezioni, senza dubbio nel T1 2018, si svolgeranno quindi in un clima congiunturale molto diverso da quello del 2013.

La volatilità molto bassa, le elevate valutazioni azionarie e soprattutto obbligazionarie e gli spread molto contenuti sui mercati high yield indicano che gli investitori scontano già ampiamente il contesto eccezionale. I tassi dovrebbero logicamente risalire e le piazze azionarie muoversi semplicemente in linea con gli utili—a meno che gli operatori non si lascino prendere dall’euforia. In un’ottica di valore relativo, le azioni restano favorite rispetto alle obbligazioni, e i mercati europei ed emergenti rispetto a Wall-Street.

Per il momento, la dinamica di mercato non riflette un’esuberanza irrazionale. La sovraperformance dell’azionario globale rispetto alle obbligazioni è in linea con il ciclo economico e con il forte aumento dei profitti aziendali. La crescita mediana degli utili per azione nell’eurozona supera ormai il 10%, sostenuta dalla ripresa economica europea, dalla vivacità del commercio mondiale e dalla politica della BCE. La nostra allocazione continua a puntare sul tema della reflazione nell’area euro (costruzioni, small cap, banche). Ma il boom di redditività che pone maggiori interrogativi riguarda gli Stati Uniti. Le società high-tech americane si sono assicurate la fetta più grossa che mai della creazione di ricchezza globale. Questa sovraredditività prima o poi dovrà subire una correzione, ma per ora le implicazioni sono chiare: il tema della digitalizzazione dell’economia (big data, ecc.) continuerà ad attirare ingenti capitali nei prossimi trimestri—anche in Europa.

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