Ruggero Bertelli: «Bisogna fare valere l’esperienza»

Non è facile fare il consulente finanziario in questi giorni. A parte le difficoltà fisiche a incontrare i clienti, soprattutto c’è da gestire il panico di persone che pensavano di avere un portafoglio al sicuro da ogni evento negativo, che erano convinte che il rischio era ridotto al minimo. Gli avvenimenti della prima parte del 2020 hanno invece dimostrato il contrario e questo fatto ha rappresentato un vero e proprio shock non solamente per l’investitore, ma anche per lo stesso consulente. Trovarsi a spiegare perdite che spesso sono a doppia cifra e che talora annullano anni di investimenti non è facile, né da un punto di vista strettamente tecnico, né da quello psicologico.

Soprattutto questo ultimo piano è complesso da gestire, proprio perché chi sta in prima linea a contatto con le persone viene investito da tutte le reazioni irrazionali che sono facilmente immaginabili e cui bisogna dare una risposta che riporti il risparmiatore a contatto con la realtà. Fondi&Sicav ha parlato di questo tema con uno dei maggiori esperti italiani di finanza comportamentale: Ruggero Bertelli, docente di gestione della banca, gestione del rischio di credito e gestione dei rischi finanziari presso l’Università di Siena e consulente di diverse reti.

Oggi il problema maggiore per un consulente finanziario è gestire il panico: innanzitutto il vero e proprio terrore sanitario, ma anche la paura di perdere una grande parte del patrimonio. Quali sono i primi elementi di cui tenere conto nella gestione immediata dell’angoscia?

«Il primo fondamentale aspetto è distinguere la paura di morire da quella di perdere soldi. Il terrore (irrazionale) di morire di un misterioso virus è una delle situazioni che ci gettano nella massima incertezza, il nemico invisibile e imbattibile, almeno fino a prova contraria. Paura sistematicamente alimentata dai numeri giornalieri che “dimostrano” che la diffusione del male non si ferma. Per essere certo di non morire che cosa devo fare? Non prendere il virus. Nessun discorso probabilistico mi rassicura. Daniel Kahneman insegna che le probabilità effettive e quelle decisionali divergono, soprattutto nelle code: il 95% diventa 80% e il 5% diventa 20% nella nostra mente. Il rischio è che l’investitore applichi lo stesso ragionamento al proprio risparmio. Paura di perdere tutto in un momento nel quale potrei avere bisogno di soldi. Come la voglia (irrazionale) di scorte di cibo o di carta igienica che ci porta a correre verso il supermercato, cioè a metterci in pericolo, in coda vicini a tante persone. Assurdo, ma umano. Ecco, coi nostri soldi non dobbiamo fare lo stesso errore. Fare scorta di liquidità vendendo azioni e obbligazioni a prezzi troppo bassi, trasformando la minusvalenza in perdita irrecuperabile. La paura non è prudenza, ma può essere confusa con la prudenza».

Anche il consulente è un uomo e, come tutti gli uomini, è soggetto agli stessi stress dei suoi clienti, anche se a un livello di consapevolezza certamente superiore. A questo punto quale lavoro deve fare su se stesso prima di rispondere al panico dei clienti?

«Il consulente è (spesso, non sempre) abituato a muoversi da solo. Un professionista che (spesso, non sempre) soffre la mandante, il lavorare in team, riunirsi con i manager. In questo momento, invece, si deve ricordare che una cosa è la consulenza, altra cosa è il consulente. Come dire: una cosa è la medicina, altra cosa è il medico. La consulenza ha le sue regole finanziarie, tecniche e organizzative, finalizzate ad accrescere il valore trasferito al cliente finale. L’advisor, in momenti come questi, deve studiare, certo, ma poi confrontarsi, riunirsi, discutere per giungere a quel livello di sicurezza professionale che gli consente di essere guida per l’investitore. Solo se si sente abbastanza forte può parlare con il cliente. La metafora è quella del medico e della medicina ufficiale. In momenti difficili, il valore è nella consulenza ufficiale, che segue protocolli scientifici. Altrimenti si alimenta l’incertezza».

Quali sono, secondo la sua esperienza, gli errori che, in una fase come questa, il consulente commette più frequentemente?

«Cercare di prevedere l’imprevedibile. È uno sforzo ciclopico, quanto del tutto inutile. Col senno di poi qualcuno avrà per caso previsto l’imprevedibile. E diremo che, dunque, era prevedibile, visto che qualcuno l’ha previsto. Eh no! Col senno di prima stiamo solo prevedendo l’esito del lancio di una moneta. La cosa interessante è che ci sono tante circostanze prevedibili, anche in una situazione come questa, ma anche tante del tutto imprevedibili. Il nostro istinto (suicida) è di andarci a complicare la vita, scegliendo di analizzare le seconde. O forse ci piace giocare. Ma questo fatto genera anche insicurezza, incertezza, sensazione di inadeguatezza. E fa essere il consulente meno efficace nel suo insostituibile ruolo guida nella gestione dei patrimoni e delle emozioni patrimoniali».

Un elemento fondamentale nel rapporto investitore/consulente è la pianificazione degli investimenti. Di fronte a un cliente che chiede, alla luce dei fatti attuali, di rivedere l’intera strategia come rispondere? È giusto che l’arrivo di un cigno nero come il Covid-19  faccia cambiare molti elementi?

«I cigni neri, insegna Taleb, sono il frutto della nostra ricerca del benessere, della sicurezza, della normalità rassicurante. “Extremistan” versus “Mediocristan”. Più tendiamo a costringere i possibili eventi della vita verso la norma, più diamo spazio a situazioni estreme, imprevedibili e dalle conseguenze devastanti. La pianificazione è chiaramente uno strumento che tende a ricercare certezze di lungo periodo, in un mondo di incertezze di breve. Quando queste incognite di breve aumentano fino all’estremo, la pianificazione non deve essere modificata, deve essere ri-affermata; la sua indiscutibile validità è l’ancora di salvezza. La pianificazione si modifica in tempi di pace, mai in tempi di guerra. La pianificazione strategica è un compromesso, non c’è dubbio. Quindi appartiene al “Mediocristan country”. Ma non ci sono alternative credibili».

Lei parla spesso di portafoglio efficiente ed efficace. Qual è la differenza tra i due termini?

«Il portafoglio efficiente è quello che ricerca il massimo rendimento per ogni possibile livello di rischio. Per dispiegare i suoi benefici effetti dovrebbe essere mantenuto nel tempo e costantemente ribilanciato, per non modificarne le caratteristiche peculiari. Tuttavia, corre il rischio di non essere efficace, perché il suo valore non viene percepito dall’investitore, che tende a essere indisciplinato, a metterlo in dubbio, a non seguire la disciplina (orizzonte temporale, rendimento di lungo periodo a fronte del rischio di breve periodo). Dunque, proviamo a ragionare di portafogli “percepiti” come di valore. Cioè efficaci, perché consentono di conseguire gli obiettivi dell’investitore anche a costo di una riduzione dell’efficienza. Un Pac è innanzi tutto efficace, non è detto che sia efficiente. Una diversificazione naif ottenuta semplicemente assumendo una posizione nell’indice mondiale può non essere efficiente, ma è senz’altro efficace. Misurare il grado di sostenibilità di un portafoglio in termini di Esg non è detto che sia efficiente, ma può essere efficace, perché aggiunge una forte motivazione di aggiungere valore al proprio investimento. “Dare un nome ai propri soldi” secondo i principi della contabilità mentale (o, se vogliamo, del “goal based investing”) non è efficiente secondo Sharpe, ma è efficace secondo l’economia comportamentale».

Che cosa si impara da questa vicenda? Come si dovrà comportare, quando tutto sarà finito, il consulente? Dovrà cambiare l’approccio con il cliente?

«“Nulla sarà più come prima”. Una frase che viene utilizzata puntualmente in ogni crisi. È suggerita dalla nostra mente confusa e spaventata. Esperienza e memoria. Lo insegna Kahneman. Le crisi del passato sono diverse perché sono in memoria; quelle presenti in “esperienza”. Provocatoriamente sostituirei con “Tutto tornerà come prima”. Se poi faremo più meeting a distanza, utilizzeremo più tecnologia, dovremo segmentare di più, con più attenzione, mi pare solo una corretta evoluzione, che peraltro era già in corso».

Il consulente deve sempre ostentare la massima sicurezza o può manifestare alcuni dubbi, che sono peraltro naturali nell’attuale situazione? 

«Il consulente deve manifestare la massima sicurezza sulle cose che conosce, sulle quali è competente e ha esperienza. L’insicurezza deriva dalla ricerca di risposte a problemi dei quali non si ha competenza. Ma ci sono tante circostanze sulle quali il consulente può affermare l’efficacia di protocolli finanziari sperimentati e fare valere la propria esperienza. Senza indugi».

Oltre al cliente in piena crisi di panico, c’è anche quello che pensa che l’attuale situazione apra diverse opportunità da cogliere al volo: come comportarsi con un investitore di questo tipo?

«Circoscrivere bene il concetto di “opportunità nel tempo” per un investitore. Distinguere bene tra investimento e speculazione, alla Benjamin Graham, per intenderci. Investire vuole dire proteggere il capitale e conseguire un soddisfacente rendimento; tutto il resto è speculazione. Il mercato oggi offre opportunità a un investitore? La risposta è sì, a patto che non vengano meno le due richiamate condizioni su capitale e rendimento “nel tempo”. Dobbiamo renderci conto che i mercati azionari nei prossimi mesi possono perdere tranquillamente un altro 30%, prima di riprendersi e ripartire verso nuovi massimi. D’altra parte, sappiamo che i prezzi di oggi su alcuni titoli e settori possono essere grandi opportunità. È il momento tipico di concentrarsi sul valore e non sul prezzo. Insomma, dobbiamo essere disciplinati nel cogliere le opportunità, definirne il corretto orizzonte temporale, il giusto grado di diversificazione e la strategia di investimento più appropriata. Un terreno dove il bravo consulente finanziario è protagonista».

Ovviamente in una situazione di questo genere le società mandanti danno indicazioni di comportamento molto precise: nel caso che il consulente non sia d’accordo, che cosa deve fare? Obbedire ciecamente o seguire la sua coscienza di professionista?

«Le mandanti forniscono indicazioni che sono il frutto di studi, analisi, confronti con l’intera industria della gestione del risparmio. Non hanno il cliente davanti, non ne vedono i problemi specifici o le peculiarità, ma cercano di indicare soluzioni di carattere generale, che il consulente deve poi interpretare e declinare nel caso singolo. È qui (e solo a questo punto) che scatta la coscienza del professionista. Non confondiamo i ruoli. La catena del valore non comporta la cieca obbedienza. Soprattutto nel settore della consulenza finanziaria, per come è organizzato. Se vogliamo però che arrivi valore al cliente finale, all’investitore che deve decidere sui propri preziosi soldi, è importante che tutta la filiera aggiunga valore in ogni passaggio: società prodotto, società di distribuzione, consulenti finanziari. In momenti come questi deve arrivare al risparmiatore la netta percezione del valore creato dall’industria, complessivamente intesa. Il consulente finanziario interpreta, esprime e trasferisce questo valore sul territorio, giungendo al cliente finale, che poi è l’agente economico nell’interesse del quale la gestione agisce. Chi pensa che queste affermazioni siano solo teoria e che, nella pratica, l’asset manager distrugga valore, sottraendo e non aggiungendo, deve prenderne atto e cambiare lavoro».

Quanto incide nel comportamento del consulente la paura di perdere il cliente, che nella fase attuale è spesso scontento?

«Incide parecchio. Soprattutto quando c’è l’effetto “coda di paglia” e il consulente si ritiene responsabile di perdite che sente che avrebbe potuto evitare. È la trappola del senno del poi, che indebolisce e genera pensieri killer. Il consulente è un professionista che sa (sente) quando ha fatto bene per il cliente (perdite o non perdite di breve periodo) e quando invece ha agito con minore attenzione o addirittura male (perdite o non perdite di breve periodo). Non deve cadere nella trappola che le perdite (di breve periodo) dimostrano che ha agito male sempre e comunque. Non è vero». 

Come rispondere al cliente che rinfaccia al proprio consulente un errore?

«Il consulente è molto esposto all’effetto disponibilità: tanti clienti si lamentano contemporaneamente della stessa cosa. E ciò corre il rischio di indebolire il consulente, che inizia, pericolosamente, a dare ragione al cliente. Primo punto che il consulente deve ripetersi sempre è che il cliente non ha gli strumenti per valutare gli errori su cose che non conosce. E il cliente la finanza non la conosce. Ciò che egli chiama errore potrebbe non esserlo e, nella larga maggioranza dei casi, non lo è. Con questa premessa scolpita nella roccia, l’investitore che si lamenta deve parlare, il consulente deve fare domande, via via accompagnando il cliente verso il corretto schema di valutazione. Intendo dire, e mi scuso per l’esempio banale, che se il cliente si lamenta che la sua automobile consuma troppo, occorre piano piano fargli capire che l’80% del problema è nel suo stile di guida. Ma perché capisca ciò occorre farlo parlare. Deve arrivarci da solo, capire che il suo criterio di valutazione è errato, per quanto a lui sembri corretto. Ovviamente sono partito dal presupposto che l’errore di cui si lamenta il cliente non sia un errore».

Lei cita spesso John Templeton che diceva: “Le quattro parole più pericolose nella storia dell’investimento sono state: questa volta è diverso”. Ecco, ho il dubbio che sia esattamente il contrario, cioè che ogni volta è diverso. In pratica non si fa un errore ad avere comportamenti standard che vanno bene in ogni situazione di emergenza?

«L’origine delle situazioni critiche è sempre diversa. Altrimenti non ci sarebbero le situazioni critiche. Immaginiamo un secondo attentato simile a quello delle torri gemelle: genererebbe la stessa crisi? Non credo, abbiamo maturato gli anticorpi. Io ricordo bene che per mesi in televisione non si vedeva altro che scene legate a quel terribile momento. Ricordo quando un piccolo aereo da turismo si schiantò sul Pirellone. Oggi assistiamo a una vicenda simile, per quando diversa. Che cosa è che rende simili cose tanto differenti e lontane nel tempo? Il comportamento umano. Il funzionamento della nostra mente di fronte alle condizioni di incertezza. La migliore rappresentazione, sintetica, brutale, trasparente, di questi comportamenti è data dai movimenti di mercato. E questa volta, ovviamente, saranno uguali a quelli precedenti. Non è possibile applicare agli effetti economici della pandemia le stesse regole che abbiamo applicato alla crisi finanziaria del 2008. Tuttavia, politica fiscale e monetaria sono strumenti che funzionano sempre nello stesso modo, si basano sulle reazioni degli agenti economici agli stimoli necessari. E queste reazioni non saranno diverse. Questa volta è uguale… fino a prova contraria».