Capital Group: «Buone opportunità tra gli high yield»

Qual è la vostra lettura del contesto economico globale?

«Le prospettive globali rimangono estremamente incerte e complesse. L’inflazione statunitense, la funzione di reazione della politica monetaria e la crescita dell’economia cinese dovrebbero essere i tre principali fattori in grado di orientare i mercati nel 2022. Da questo punto di vista, oggi ravvisiamo una crescita globale più lenta (ma sempre positiva) accompagnata da pressioni inflazionistiche elevate. I policymaker potrebbero essere messi in crisi da questo contesto caratterizzato da un rallentamento dell’economia e un’inflazione alle stelle, dato che indubbiamente è piuttosto insolito. L’inflazione statunitense potrebbe essere meno transitoria di quanto precedentemente previsto, visto che lo shock sul fronte dell’offerta potrebbe persistere più a lungo. Senza alcun rimedio evidente all’orizzonte per le interruzioni alla filiera, è probabile che l’inflazione resti elevata fino al 2022. Oltre ai continui problemi alla filiera, l’aumento dei salari, le politiche monetarie e fiscali accomodanti, la vivace attività del mercato immobiliare e le aspettative di inflazione più elevate sono tutti fattori che contribuiscono a questa prospettiva. In particolare, le limitazioni sul fronte dell’offerta stanno incidendo sulle merci in maniera generalizzata. La situazione attuale contrasta, quindi, con quella precedente alla pandemia di Covid-19, quando erano interessate relativamente poche categorie, come auto, viaggi e alloggi. In particolare, alcuni segnali indicano che i costi degli alloggi, che rappresentano circa un terzo del paniere dell’Ipc core statunitense, potrebbero accelerare ulteriormente il passo. Tuttavia, ci aspettiamo che la Federal Reserve sia paziente e non abbia fretta di intervenire sui tassi d’interesse, rischiando di fare deragliare la ripresa dopo il Covid. L’economia cinese potrebbe continuare a perdere slancio fino al 2022. La ripresa iniziale dopo l’inizio della pandemia è in esaurimento, come confermato dagli ultimi dati del Pil reale e dei Pmi manifatturiero e dei servizi.  A meno che le autorità cinesi non allentino alcune delle politiche finanziarie più restrittive, ci aspettiamo che la crescita del credito e l’impulso creditizio si indeboliscano ulteriormente sulla scia del rallentamento del momentum ciclico in Cina. La crescita economica sarà ulteriormente influenzata dal graduale passaggio della Cina da una politica orientata alla crescita a tutti i costi a una basata sulla “prosperità comune”, più interessata agli aspetti sociali che a quelli economici, con un maggiore intervento statale e un’economia pianificata, e da un’ulteriore riduzione dell’indebitamento. Un rallentamento della Cina dovrebbe avere un impatto sull’inflazione e sulla crescita globali, in particolare per i mercati emergenti e l’Europa, che sono più vulnerabili agli shock della Repubblica Popolare a causa dei legami commerciali in essere, mentre gli Stati Uniti dovrebbero avere una maggiore tenuta».  

Pensate che arriveremo a vedere aspettative di inflazione sistematicamente più elevate sul lungo termine?

«Anche se ci aspettiamo che le pressioni inflazionistiche rimangano elevate fino al 2022, in un orizzonte secolare gli Stati Uniti registreranno probabilmente un rallentamento sul fronte dell’inflazione e della crescita economica. È importante ricordare che raramente nella storia degli Usa l’inflazione è rimasta elevata per lunghi periodi di tempo. Le persone di una certa età ricorderanno l’inflazione alle stelle degli anni ’70 e dei primi anni ‘80. Col senno di poi è tuttavia evidente che si è trattato di un periodo unico. In effetti spesso è stato più difficile domare la deflazione, come sa bene chi ha studiato la Grande depressione. Negli ultimi 100 anni l’inflazione statunitense è rimasta sotto il 5% per la maggior parte del tempo. Di recente, dopo la crisi finanziaria globale del 2007-2009, l’inflazione ha faticato a raggiungere il 2% su base continuativa. E ciò nonostante le misure di incentivazione senza precedenti messe a punto dalla Fed nel tentativo di raggiungere l’obiettivo del 2%. Inoltre, le pressioni deflazionistiche dovute a dinamiche demografiche, come l’invecchiamento della popolazione e la tecnologia, sono destinate a persistere. La crescita economica dovrebbe rallentare a causa degli elevati livelli di indebitamento e del progressivo ritiro degli incentivi, con un ritorno a incrementi del Pil nell’ordine dell’1,5-2,5% all’anno negli Stati Uniti. Di conseguenza, anche i tassi di interesse dovrebbero rimanere relativamente ridotti. D’altro canto, la progressiva transizione energetica dal carbone all’energia verde potrebbe creare qualche perturbazione ed esercitare alcune pressioni sui prezzi dell’energia, andando alla fine a incidere sull’inflazione complessiva».  

Le attese legate all’inflazione continuano  a persistere  sul mercato. Quali strategie consigliate?

«Avere dei  Tips nel proprio portafoglio obbligazionario potrebbe essere una strategia intelligente in vista del 2022. Per quanto riguarda le obbligazioni e le azioni, ci sono alcune regole generali da tenere in considerazione. Storicamente l’aumento dei prezzi favorisce le materie prime, così come i settori che beneficiano di tassi d’interesse più elevati (tra questi le banche) e le società con potere di determinazione dei prezzi in categorie indispensabili, tra cui semiconduttori e marchi popolari di beni di consumo.  Anche se gli spread dei mercati delle obbligazioni corporate high yield sono trattati in un intervallo storicamente limitato, l’high yield può ancora essere un’opzione interessante rispetto ad altre aree del reddito fisso con duration più lunga e spread più ridotti per gli investitori in cerca di un reddito più elevato. Oltre a ciò, dovrebbero anche beneficiare di:

1) prezzi delle materie prime più elevati, data la presenza significativa del settore energetico; 

2) tassi di default previsti inferiori; 

3) una migliore qualità creditizia media dell’indice con le società BB che rappresentano oltre la metà del mercato high yield Usa odierno; 

4) una minore sensibilità al rallentamento della crescita in Cina; 

5) una minore correlazione ai tassi di interesse più elevati, che rimangono volatili, e anche alle maggiori pressioni inflazionistiche.    

Più in generale, vale la pena notare che è soprattutto agli estremi, quando l’inflazione è al 6% o superiore, che gli asset finanziari tendono a essere in difficoltà. Le azioni risultano ovviamente sotto pressione anche quando l’inflazione diventa negativa. Per gli investitori un’inflazione contenuta può essere positiva. Anche durante i periodi di inflazione elevata, azioni e obbligazioni statunitensi hanno generalmente realizzato ottimi rendimenti».

Intravede opportunità di trovare rendimento nell’asset class obbligazionaria emergente e dei paesi sviluppati?

«La nostra prospettiva sul debito dei mercati emergenti è cautamente ottimista, con valutazioni che rispecchiano ampiamente l’aumento dei prezzi delle materie prime e le aspettative positive per la crescita globale. Una ripresa dei mercati emergenti è sostenuta da questo contesto favorevole caratterizzato da una forte domanda di esportazioni e da un netto rimbalzo dei prezzi delle materie prime. Il ritardo finora accumulato in termini di crescita economica è probabilmente dovuto alla risposta più lenta al Covid che ha depresso l’attività economica. Con l’avanzamento della campagna vaccinale, a un certo punto la ripresa degli emerging market dovrebbe recuperare il ritardo sui mercati sviluppati. Inoltre, le banche centrali di diverse economie emergenti hanno adottato politiche monetarie più ortodosse, intervenendo al rialzo sui tassi di interesse, con l’obiettivo di contrastare l’aumento dell’inflazione e proteggere le rispettive valute. Tuttavia, i segmenti più indebitati del mercato cinese delle obbligazioni corporate e un possibile rallentamento della Cina rimangono motivo di grande preoccupazione e un rischio potenziale per i mercati emergenti. Rileviamo alcune opportunità di valore relativo tra i titoli sovrani dei mercati emergenti high yield denominati in dollari Usa. Rispetto a questa parte dell’asset class, gli spread del segmento investment grade si sono notevolmente ridotti e le valutazioni risultano meno interessanti. In molti mercati in valuta locale, le curve rimangono storicamente ripide e i rendimenti reali sono elevati. Le valutazioni delle monete appaiono generalmente interessanti e sembrano offrire una remunerazione ragionevole per i rischi e la volatilità associati». 

I titoli governativi offrono opportunità?

«In primo luogo dobbiamo ricordare che il reddito fisso ha quattro funzioni principali in un portafoglio: conservazione del capitale, reddito, protezione dall’inflazione e diversificazione rispetto alle azioni. Siamo convinti che un’allocazione ai titoli di stato rappresenti uno strumento fondamentale per un portafoglio durevole e resiliente, in quanto offre sempre stabilità nei periodi di incertezza.  Anche nel contesto di rendimenti ridotti in essere da anni, i governativi di alta qualità hanno soddisfatto la propria funzione a livello di conservazione del capitale. Nonostante le potenziali perdite mark-to-market a breve termine, nel medio termine le obbligazioni hanno sempre realizzato rendimenti positivi. Anche se di recente si è registrato un aumento della correlazione tra le asset class sulla scia di una politica monetaria straordinariamente accomodante e della liquidità presente sul mercato, le obbligazioni core di qualità superiore hanno sempre offerto resilienza e diversificazione dalle azioni, quando i mercati azionari hanno vissuto periodi di volatilità e correzioni. Nonostante il continuo appiattimento della curva dei titoli di stato Usa, i Treasury riescono comunque ad attrarre la domanda degli acquirenti esteri grazie a rendimenti relativamente elevati e a una curva dei rendimenti lievemente più ripida. I titoli di stato cinesi rimangono interessanti, dati gli elevati rendimenti nominali e reali. Attualmente riteniamo che i mercati giapponesi ed europei core offrano un valore limitato».

 

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