Commenti su decisioni Fed

I commenti di Axa, Natixis, Ubs, Candriam, Gam, Cassa Lombarda, Deutsche AM, Henderson, M&G, Lombard Odier ed Ethenea


Il commento di Serge Pizem, head of multi asset investments di Axa IM

Ci attendiamo che il Pil statunitense cresca dell’1,6% nel 2016, del 2,1% nel 2017 e dell’1,9% nel 2018 (marginalmente al di sotto del consensus). Le nostre previsioni sull’inflazione CPI sono di un aumento dell’1,8% nel 2017 e del 2,5% nel 2018. Tuttavia, teniamo conto della marcata incertezza circa le priorità politiche della nuova amministrazione.

Ci aspettiamo che la Fed continui con prudenza la stretta monetaria nel 2017, prima di accelerarla nel 2018. Ci attendiamo due rialzi nel 2017 (giugno e dicembre) e tre nel 2018, con i tassi che si assesteranno a 1,75-2,0% a fine 2018.

Un inasprimento delle condizioni finanziarie, comprese pressioni sui rendimenti dei decennali USA, che prevediamo al 2,75% per fine 2017, e un rialzo nel dollaro ponderato su base commerciale, ci porta a prevedere che i rialzi verranno fatti a un ritmo più lento delle attese il prossimo anno. Le nostre previsioni per i mercati azionari e obbligazionari restano immutate.

Commento a cura di Dave Lafferty, chief economist di Natixis Global Asset Management

FED pronta alla linea dura nel 2017: possibili tre rialzi da 25 basis points.

Il rialzo dei tassi della FED di ieri non è stato una sorpresa. Tuttavia, le modifiche al Dot Plot mostrano che la Fed possa adottare una linea un po’ più aggressiva per il 2017, in cui è possibile attendersi tre rialzi da 25bp ciascuno.

Non è stata una sorpresa nemmeno il fatto che questa mossa abbia frenato il rally del mercato azionario (almeno per un pomeriggio), con i rendimenti dei bond che sono cresciuti lungo la curva e con il rialzo del dollaro di circa un punto percentuale.

Le previsioni economiche mostrano anche modesti miglioramenti, sia per quel che riguarda il Prodotto Interno Lordo sia per le stime dell’inflazione. Tuttavia, le previsioni mostrano un tasso di disoccupazione in calo attorno al 4,5%, circa un punto percentuale in meno all’attuale livello (pari al 4,6%). Se la Fed dovesse continuare a ritenere che la crescita continuerà a guadagnare trazione, senza però che il tasso di disoccupazione scenda in modo significativo, è logico pensare che la pressione sui salari possa salire. Questi fattori indurranno la FED a rivedere le attese dell’inflazione, giustificando l’attesa per una linea meno accomodante.

Con il 35% delle probabilità, il prossimo rialzo dei Fed Fund Future dovrebbe verificarsi a marzo, in quanto febbraio è troppo vicino. Al momento, tre rialzi nel 2017 sembrano appropriati, anche se il consensus del mercato è per due rialzi. A meno che non ci siano sorprese dal lato dell’inflazione, quattro rialzi, o almeno uno per ogni meeting del FOMC, sono improbabili considerato che la Fed il più delle volte ha scelto di essere moderata quando ne aveva la possibilità.

Sebbene la politica fiscale resti al di fuori delle competenza della Fed (e la Yellen lo ha ribadito ieri in conferenza stampa) è chiaramente un elemento che la banca centrale deve considerare. Se gli stimoli fiscali saranno in grado di rafforzare la crescita e aumentare le aspettative di inflazione, la Fed potrebbe adottare una stretta monetaria più aggressiva.

Commento a cura di Dave Lafferty, chief economist di Natixis Global Asset Management

Banche Centrali: tassi troppo bassi per troppo tempo

A dirlo è il sondaggio condotto dal Durable Portfolio Research di Natixis Global Asset Management, dove gli investitori istituzionali esprimono il giudizio sulle principali Banche Centrali.

La più grande debolezza delle Banche Centrali è quella di aver tenuto troppo bassi i tassi di interesse per lungo tempo. A dirlo è il 35% dei 340 investitori istituzionali interpellati a livello globale nell’ambito del sondaggio condotto dal Durable Portfolio Reserach di Natixis Global Asset Management. Il 24% degli intervistati ha invece puntato il dito contro i prolungati programmi di quantitative easing, mentre il 12% sul coordinamento a livello globale che queste politiche hanno avuto.

Agli investitori istituzionali è stato anche chiesto di dare il proprio rating (da un minimo di una a un massimo di cinque stelle) alle singole Banche Centrali oggetto dell’indagine, ovvero la Federal Reserve, la BCE, la Bank of England e la Bank of Japan. La FED e la Bank of England hanno ottenuto i rating più elevati, ottenendo entrambe un rating medio pari a 3 stelle. La BCE ha invece ottenuto un rating medio pari a 2,7, mentre la Bank of Japan pari a 3,5. Il fatto che questi giudizi si siano attestati in media alle 3 stelle, può riflettere il fatto che gli investitori istituzionali abbiano cambiato idea nel tempo sugli interventi adottati dalle Banche Centrali. Se le politiche innovative e accomodanti sono state ben accolte durante il periodo di crisi finanziaria, scongiurando il disastro, oggi sono considerate meno efficaci per sostenere la crescita. E’ un problema asimmetrico, e il consenso sembra essere quello che le banche centrali non hanno ancora trovato il giusto bilanciamento tra mantenere i tassi bassi per troppo tempo e alzarli troppo velocemente.


Commento a cura di Larry Hatheway, capo economista di GAM

Ieri la Fed ha, come previsto, alzato i tassi di 25 punti base. Il rialzo è stato applicato al cosiddetto tasso dei Fed Funds, ovvero il tasso di sconto e la conseguente “tassa” pagata sulla parte in eccesso delle riserve.

Il Fomc ha segnalato l’aspettativa di tassi di interesse più alti in futuro, così come indicato dall’ormai famoso “dot plot”, il grafico a puntini, che alla fine dell’ultima riunione ha indicato l’aspettativa di un ulteriore restringimento della politica monetaria nel 2017 più di quanto avesse rilevato al termine del precedente meeting. La mediana delle aspettative dei membri del Fomc è di tre rialzi nel 2017. Elementi chiave per comprendere la ratio della decisione della Fed, sono stati i riscontri di un miglioramento delle condizioni del mercato del lavoro e dell’inflazione.

Nel complesso, il messaggio lanciato dalla Fed e ribadito durante la conferenza stampa dalla presidente, Janet Yellen, è stato più interventista del previsto, principalmente per quanto riguarda il numero dei rialzi attesi per il prossimo anno. Come conseguenza naturale della decisione, i prezzi di azioni e obbligazioni hanno perso terreno mentre il dollaro si è apprezzato.

In particolare, lo statement ufficiale della Fed non ha fatto alcun accenno all’espansione fiscale o alla deregolamentazione economica, elementi ampiamente attesi dagli attori di mercato dopo le presidenziali. Ne consegue che, qualora questi fattori si materializzassero, la FED potrebbe ulteriormente alzare le stime sulla crescita americana, sull’inflazione e sul probabile cammino dei tassi di interesse.

La decisione di ieri rafforza le dinamiche del mercato in corso dalla metà del 2016 che, dalle elezioni in poi, sono andate avanti a un ritmo più veloce. I rendimenti obbligazionari sembrano in procinto di rialzarsi, con una probabile ulteriore rotazione dai titoli più sensibili al rendimento in direzione di quelli che generalmente traggono vantaggio da una curva dei rendimenti più ripida, come i finanziari, e da un crescita più robusta, come i titoli ciclici e quelli value.

Il commento degli esperti del Chief Investment Office di UBS Wealth Management sulle reazioni del mercato all’aumento dei tassi da parte della FED.

In breve, la Federal Reserve (Fed) ha alzato i tassi di interesse degli Stati Uniti dello 0,25%, in linea con le aspettative. La reazione iniziale del mercato sembra indicare che alcuni investitori abbiano trovato la dichiarazione un po’ più aggressiva del previsto.
Tuttavia, UBS Wealth Management rimane del parere che la combinazione, miglioramento della crescita economica statunitense e graduale l’aumento dell’inflazione, offra nel nuovo anno uno scenario positivo per gli asset rischiosi.

Il commento di Nicolas Forest, Global Head of Fixed Income di Candriam Investors Group, sul meeting della FED di ieri:

Un anno dopo il primo rialzo, Janet Yellen si è dunque decisa a rialzare il tasso di riferimento di 25pb, raggiungendo lo 0,75%. Mentre la FED ha costantemente rivisto al ribasso le sue previsioni di rialzi (dot plots) durante questi due ultimi anni, il messaggio dell’ultimo FOMC punta chiaramente verso un’accelerazione della normalizzazione monetaria. I membri del comitato monetario prevedono poi quasi tre aumenti nel 2017 e altri 3 nel 2018. La FED dovrà tuttavia dimostrare equilibrio l’anno prossimo. Il rialzo dei tassi lunghi americani e quello del dollaro hanno degradato le condizioni finanziarie negli Stati Uniti e potrebbero impattare per più dello 0,3% sulla crescita nel 2017. Dall’altra parte, l’aumento dell’inflazione e delle previsioni di inflazione è alimentato dagli stimoli fiscali che il Presidente Trump potrebbe attuare. Se tutte le misure venissero implementate, la crescita americana potrebbe salire più dell’1,5% nei prossimi due anni. E l’inflazione potrebbe accelerare ancora un po’.
Combattuta tra questi due rischi, Janet Yellen si trova dunque a percorrere il sentiero stretto di una normalizzazione monetaria eccezionale dopo quasi 10 anni di politica monetaria ultra-accomodante. Un tale processo, benché necessario, non è privo di rischi e ci incita a restare prudenti sui bond governativi americani, privilegiando le obbligazioni legate all’inflazione.

In seguito alla riunione di ieri della Fed, Marco Vailati, responsabile Ricerca e Investimenti di Cassa Lombarda, ha così commentato:

Nella periodica riunione di ieri 14 dicembre 2016:
• La Fed ha alzato i tassi di 0.25% come da attese (range attuale 0.5-0.75) con decisione unanime dei votanti
• Lo staff ha moderatamente migliorato le previsioni economiche (meno disoccupazione: -0.1 nel 2016 nel 2017 e nel 2019; più crescita: +0.1 nel 2016 2017 e nel 2019; più inflazione: +0.2 nel 2016)
• I componenti del Fomc hanno alzato per la prima volta dal 2014 la revisione delle loro proiezioni sui futuri livelli dei Fed Fund. In particolare mediamente hanno alzato da 0.50 a 0.75% gli incrementi previsti nel 2017, pari a 3 aumenti da 0.25 invece dei 2 precedentemente previsti e già inglobati nei prezzi del mercato monetario, mantenendo invariati gli incrementi previsti per gli anni successivi (3 nel 2018 e altrettanti nel 2019), con un conseguente rialzo parallelo della curva delle proiezioni.

Nel testo di accompagnamento della decisione le parole, misurate con la solita precisione, hanno evidenziato i progressi fatti nelle condizioni del mercato del lavoro e nel recupero dell’inflazione, cioè i due target della Fed, ma anche gli spazi ancora esistenti, evidenziando come l’economia si stia espandendo a un passo moderato coerente con graduali incrementi dei Fed Fund, anche perché il tasso neutrale per i Fed Fund è ancora visto a livelli bassi.

Nella sessione di domande/risposte Janet Yellen ha inoltre cercato di smorzare l’entità del segnale restrittivo dato con l’aumento delle proiezioni mediane dei Fed Fund, evidenziando come rimangano comunque 6 membri su 17 che prevedono meno di 3 aumenti nel 2017. La Yellen ha anche ricordato che le decisioni dipenderanno dall’evoluzione dei dati e che molto dipenderà anche dall’implementazione delle modifiche progettate alla politica fiscale, che non ha influito sulla decisione dell’aumento di 0.25 dei Fed Fund ma può aver già influito sulle proiezioni di alcuni membri.

Nel complesso, si può ritenere che sia stato un Fomc solo leggermente più aggressivo del previsto, a tutto vantaggio del Usd che può proseguire il suo temporaneo overshooting rispetto al valore teorico di equilibrio che potrà tornare a emergere solo quando cambierà l’impostazione della Bce.

L’atteggiamento della Fed non dovrebbe danneggiare l’azionario, a parte la reazione di breve di ieri, perché delinea un sentiero di rialzi progressivi e coerenti con l’andamento del ciclo. Lo stesso atteggiamento conferma un trend crescente dei tassi che grava sui treasury che però già in parte lo riflettono nelle curve dei forward rispetto i livelli di lungo periodo visti al 3% dai membri del Fomc.

Stefan Kreuzkamp, chief investment officer di Deutsche Asset Management, ha dichiarato:

“L’anno scorso, gli scettici temevano che l’economia americana potesse avere difficoltà a far fronte anche a un solo rialzo dei tassi. Adesso la paura maggiore nei mercati è che la Fed possa rimanere indietro rispetto al trend. Tuttavia, riteniamo che sia ragionevole attendere che diventino più chiare le politiche fiscali del presidente Trump.

Sebbene fosse ampiamente previsto, questo aumento da parte della Fed arriva in un momento critico. La vittoria di Trump ha dato un ulteriore impulso a tendenze di mercato già esistenti: i titoli azionari statunitensi hanno raggiunto livelli record e i rendimenti dei titoli decennali del Tesoro USA dalle elezioni hanno guadagnato più di 60 punti base, adesso sono vicini al 2,5%. Sia le aspettative di inflazione che quelle di crescita sono cresciute ad una velocità spaventosa – spaventosa quanto meno per i possessori di obbligazioni. Non ci aspettiamo tuttavia un sell off obbligazionario. Il periodo felice tra i mercati e Trump potrebbe facilmente concludersi entro la metà del 2017, quando la sua amministrazione inizierà a sentire la fatica delle decisioni politiche quotidiane. Nel frattempo, le aziende e le famiglie stanno già sentendo un po’ di vento contrario con i tassi più elevati.

Come previsto con il rialzo dei tassi e l’enunciazione piuttosto neutra, il rally del dollaro probabilmente si prenderà una pausa. Entro 12 mesi, tuttavia, continuiamo a credere che il dollaro raggiungerà la parità con l’euro.

Lo spread tra i rendimenti dei titoli di stato tedeschi e quelli americani ha raggiunto livelli visti l’ultima volta nel 1989. Il rialzo dei tassi da parte della Fed di ieri, così come i due ulteriori aumenti che ci aspettiamo per il 2017 probabilmente aumenteranno ulteriormente lo spread. Tuttavia, non dimentichiamo il ruolo che giocano le aspettative. Già, sono generalmente molto positive per gli Stati Uniti e piuttosto negative per la zona euro. In altre parole, gran parte dell’effetto Trump è già riflesso nello spread tra i rendimenti dei titoli di Stato tedeschi e quelli statunitensi. Il 2017 potrebbe segnare il picco di questo”.

Mitul Patel, head of Rates di Henderson Global Investors, ha aggiunto:

“Come ampiamente anticipato dai mercati, la Federal Reserve ha alzato i tassi di 25 punti base. Si tratta del primo intervento di stretta monetaria messo in campo dal dicembre dello scorso anno. Una scelta che è stata accompagnata dalla promessa di ulteriori rialzi dei tassi nel 2017, ovvero più rapidi e restrittivi interventi di politica monetaria rispetto a quanto previsto a settembre. La Fed ha poi lievemente rivisto le previsioni su crescita, disoccupazione e inflazione, senza tener conto di alcuna potenziale azione di stimolo fiscale che potrebbe essere avanzata da Trump. Il presidente repubblicano dovrebbe promuovere un allentamento fiscale materiale, e la Federal Reserve dal canto suo, potrebbe dover adottare scelte monetarie restrittive molto più velocemente di quanto segnalato in precedenza.

“I mercati finora hanno interpretato le ultime dichiarazioni della Banca centrale Usa come più “falco” del previsto. Sull’obbligazionario, i rendimenti dei Treasury sono cresciuti, spinti al rialzo dai rendimenti dei titoli con scadenze più brevi, segnalando il fatto che esiste un certo margine per incrementare ulteriormente il costo del denaro (superando le attese). Il mercato azionario ha subito una serie di pressioni: è infatti probabile che un inasprimento della politica monetaria faccia venir meno l’ottimismo emerso a seguito del miglioramento delle prospettive di crescita. Infine, sul valutario, il dollaro americano si è apprezzato, ma gli investitori dovrebbero rimanere attenti all’impatto potenzialmente negativo di una moneta più forte”.

Anthony Doyle, investment director del team retail fixed interest di M&G Investments, commenta:

“Nel corso della riunione di dicembre, la Federal Open Market Committee (Fomc) ha deciso di alzare i tassi passando dallo 0.25-0.50% allo 0.50-0.75%. Inoltre, è importante sottolineare che la Fed ha continuato a definire la propria posizione in materia di politica monetaria come “accomodante”, suggerendo che ci saranno ulteriori aumenti dei tassi nel corso del 2017.
Il mercato del reddito fisso ritiene che le prospettive sull’economia statunitense siano notevolmente cambiate dall’ultima riunione della Fed lo scorso 2 novembre. I mercati dei titoli di Stato hanno subito un sell-off dopo la vittoria elettorale di Donald Trump, con un atteggiamento degli investitori incline a credere che la Presidenza Trump sarà caratterizzata da una spesa fiscale più leggera, un taglio delle tasse ed un’espansione economica. Secondo diversi investitori, le prospettive di una politica monetaria e fiscale più leggera all’interno di un’economia vicina alla piena occupazione genererà velocemente pressioni inflazionistiche. Questo si può notare dalla curva degli US Treasury diventata molto più ripida, con i rendimenti delle obbligazioni a lunga scadenza che soffrono il peso del sell-off del mercato obbligazionario.
Guardando al futuro, una Fomc guidata da Janet Yellen gestirà con estrema attenzione le aspettative del mercato in materia di politica monetaria per paura di destabilizzare l’economia degli Stati Uniti. Un rapido sell-off dei rendimenti delle obbligazioni a lunga scadenza, insieme ad un apprezzamento del dollaro US a causa dei differenziali dei tassi d’interesse relativamente interessanti, porterebbe ad una veloce stretta delle condizioni monetarie, con un conseguente impatto negativo sulle prospettive per il consumatore americano. Per questa ragione, le stime mediane della Fomc sui tassi dei Fed Funds non sono sostanzialmente cambiate da settembre a questa parte: l’aspettativa mediana nel 2017 è un aumento dall’attuale 1.1% al 1.4% e, nel 2018, un ulteriore aumento dall’1.9% al 2.1%.
Resta da vedere quali saranno, in sostanza, le politiche economiche che verranno intraprese dal presidente eletto Trump e quanto riuscirà a fare. Supponendo che Trump sia in grado di attuare un pacchetto sostanzioso di misure di stimolo fiscale, le obbligazioni High Yield a tasso variabile, che hanno cedole variabili legate ai tassi di interesse, sembrano destinate a beneficiare di un contesto economico caratterizzato da una crescita economica nominale più alta e tassi di default più bassi. Inoltre, queste obbligazioni offrono rendimenti più elevati e rischio duration zero: due fattori che le rendono un’interessante opportunità nel caso in cui i tassi di interesse dovessero rialzarsi più velocemente di quanto anticipato.
Le prospettive relative ad un apprezzamento del dollaro US e a rendimenti dei Treasury più elevati, non verranno ben accolte dai governi delle economie dei mercati emergenti. Mentre il potenziale ritorno degli asset statunitensi inizia ad essere interessante, gli investitori globali potrebbero iniziare a riconsiderare la propria esposizione ai mercati emergenti. Detto questo, i governi dei mercati emergenti hanno lavorato duramente al fine di isolare le loro economie dai rapidi capovolgimenti dei flussi di capitale; per questo motivo, la selettività sarà di fondamentale importanza al fine di garantire protezione contro le potenziali perdite. Per esempio, i mercati dell’Europa dell’Est, come Repubblica Ceca, Ungheria e Romania, dipendono molto di più dall’Europa rispetto agli Stati Uniti per l’esportazione. Infine, la Russia potrebbe beneficiare di un potenziale alleggerimento delle sanzioni finanziarie da parte del governo degli Stati Uniti.”

Il commento di Salman Ahmed, Chief Investment Strategist di Lombard Odier Investment Managers, circa il rialzo dei tassi da parte della Federal Reserve:

Rialzo dei tassi FED, implicazioni per gli investimenti

Ieri la Federal Reserve ha alzato i tassi di interesse di 25pb, il secondo rialzo in dieci anni. Tuttavia, il fattore chiave è stato il cambiamento nel grafico “dot plot” per il 2017, che ora evidenzia tre rialzi dei tassi anziché due per il prossimo anno. Questo si è combinato con una reazione hawkish da parte del mercato, che è stata ulteriormente rafforzata dalle dichiarazioni della presidente della Fed, Janet Yellen, che a sua volta, più che mitigarlo, sembra sostenere il segnale hawkish.

In generale riteniamo che un percorso di rialzo dei tassi USA più rapido rispetto a quanto abbiamo visto finora sia probabile, tuttavia saranno il perdurante rialzo dei rendimenti dei Treasury e il rafforzamento del dollaro a determinare quanto rapidamente potrà procedere la FED nel 2017, quando l’inasprimento della politica monetaria inizierà a incidere sulla propensione al rischio.

In ultima analisi i segnali della Fed sembrano essere cambiati in attesa di un potenziale “bazooka” fiscale da parte dell’amministrazione politica in arrivo, sottolineando, ancora una volta, che i risvolti in termini di economia e politica negli Stati Uniti in futuro saranno sempre più determinati dalla politica fiscale più che da quella monetaria.

Quali sono, quindi, le implicazioni in termini di investimenti? Noi continuiamo a preferire il rischio di credito rispetto alla duration, in considerazione dei cambiamenti nel “policy-mix” statunitensi, e ci concentriamo sulla costruzione di un portafoglio basato sulla qualità degli asset per resistere alle attuali turbolenze.

La decisione Fed secondo Yves Longchamp, head of research di ETHENEA Independent Investors (Schweiz) AG.

La decisione della Fed di alzare i tassi di interesse di 25 punti base era ampiamente atteso. Meno scontato l’annuncio di tre rialzi nel 2017, che sosterranno il rafforzamento del dollaro. Il dollaro quindi non è troppo forte per l’economia americana, visto che la disoccupazione continua a ridursi e che la Fed ha spazio per aumentare i tassi, ma è troppo forte per il resto del mondo. Assistiamo per esempio a forti deflussi di capitali dai paesi che hanno legato la loro economia al dollaro. In Cina e a Hong Kong ci sono deflussi di capitali che rappresentano un rischio per i loro sistemi finanziari. Tuttavia è bene guardare a come si muovono complessivamente le banche centrali. E se la Fed ha alzato i tassi, la scorsa settimana la BCE ha ridotto l’importo del QE a 60 miliardi di euro al mese: questo vuol dire che le banche centrali iniziano a ridurre gli interventi di accomodamento, avviando l’economia mondiale verso una fase di normalizzazione e questa è una buona notizia per il 2017.

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