Goldman Sachs Asset Management: «Opportunità nei titoli di stato»

Qual è la vostra lettura del contesto economico globale?

«A più di 20 mesi dall’inizio della pandemia, l’attività economica e lo scenario degli investimenti sono tutt’altro che nella norma. La diffusione della variante Delta, il cambiamento delle dinamiche della domanda e gli ostacoli logistici hanno dilatato e ampliato i problemi della produzione all’interno delle singole economie. I colli di bottiglia sul lato dell’offerta hanno fatto sì che le aspettative di crescita venissero riviste al ribasso e hanno generato inattesi rialzi dell’inflazione. Per ora, l’attività globale è in espansione, le condizioni finanziarie sono favorevoli, la spinta per la crescita, favorita dagli stimoli fiscali, è ancora positiva e il settore privato è “circondato” da ingenti quantità di risparmio in eccedenza. Lo scenario, però, sta cambiando. L’abolizione delle politiche accomodanti adottate per fare fronte alla pandemia sta facendo insorgere diversi interrogativi sulle implicazioni per l’economia e gli asset finanziari, tanto più che le valutazioni di questi ultimi si trovano nella parte più alta del proprio range storico. Complessivamente, lo scenario a breve termine è diventato più sfidante e abbiamo adottato un approccio d’investimento più cauto». 

 Pensate che arriveremo a vedere aspettative di inflazione sistematicamente più elevate sul lungo termine?

«L’inflazione dovrebbe aumentare nelle principali economie avanzate, dato che gli impatti delle riaperture e gli “effetti base” entrano in contrasto con un forte aumento dei prezzi dell’energia e con i colli di bottiglia sul lato dell’offerta. Nel 2022, quando il fenomeno delle riaperture tenderà a esaurirsi e i problemi  che riguardano l’offerta saranno in qualche modo risolti, è probabile che l’inflazione diminuisca. Detto ciò, guardando oltre le pressioni transitorie, osserviamo un certo consolidamento del più ampio contesto inflazionistico, con un miglioramento delle aspettative di inflazione a lungo termine e della crescita dei salari.  Più in generale, i fattori strutturali presentano sia rischi di rialzo, sia di ribasso dell’inflazione. Un suo incremento potrebbe essere determinato da un contesto di target di inflazione flessibile da parte delle banche centrali, ridistribuzione della spesa fiscale, piani di investimento ecosostenibili e un minore coinvolgimento della forza lavoro più anziana. Queste spinte al rialzo sono però in qualche modo controbilanciate dagli impegni delle banche centrali nei confronti dei target di inflazione, dalla possibilità di maggiore partecipazione della forza lavoro grazie a modelli di lavoro flessibili, da misure fiscali come imposte più elevate e fattori deflazionistici che erano già presenti prima della pandemia, come il ridotto potere di negoziazione dei salari, dato il basso numero di iscritti ai sindacati delle categorie più giovani o cosiddette precarie, e gli effetti deflativi indotti dalla digitalizzazione e dall’automazione. In generale, riteniamo che le principali economie avanzate abbiano spazio per entrare in un contesto di inflazione più elevata rispetto all’ultimo ciclo economico, ma non prevediamo che l’inflazione superi significativamente i target fissati dalle banche centrali». 

 I titoli governativi offrono opportunità d’investimento? 

«A nostro avviso il variegato scenario macroeconomico, caratterizzato da crescita moderata, inflazione in aumento e previsioni di introduzione di politiche monetarie divergenti da parte delle banche centrali, può creare una serie di opportunità di investimento nei titoli di stato. In linea di massima, stiamo assistendo alla nascita di tre gruppi di banche centrali. Il primo, in cui rientra la Bank of England, è costituito da quelle che sembrano destinate a inasprire la loro politica monetaria in risposta all’incremento dell’inflazione indotta dai costi, anche se è improbabile che implementino una posizione così aggressiva come quella attesa dai mercati finanziari. Il secondo gruppo, invece, è composto da quelle banche centrali che hanno già avviato un ciclo di rialzo dei tassi e che sembrano destinate a continuare con un irrigidimento della politica monetaria. In questa categoria troviamo gli istituti dell’Europa centrale, dell’Est e la Norges Bank norvegese. Il terzo gruppo è composto dalla Banca Centrale Europea e dalla Reserve Bank of Australia, che continuano a ritenere che i recenti aumenti dei prezzi abbiano una natura transitoria e che probabilmente proseguiranno nella loro politica accomodante nel corso della ripresa. Nel complesso, manteniamo un’esposizione moderata ai titoli di stato finché non sarà fatta maggiore chiarezza sul percorso macroeconomico e politico che stiamo percorrendo. Nonostante ciò, percepiamo del valore nei tassi canadesi front-end e, su base cross-market, privilegiamo i tassi in Australia, mentre siamo posizionati per la maggiore ripidità della curva dei rendimenti nel Regno Unito. Guardando al futuro, il fitto calendario di riunioni delle banche centrali fino a fine mese ci offrirà informazioni su come stanno analizzando i più recenti dati macroeconomici e su quale sarà, a loro avviso, la traiettoria della ripresa». 

 Vi è il rischio di un contagio dalla Cina sul debito emergente?

«Il rallentamento economico in Cina nel terzo trimestre è stato guidato da diversi fattori, tra cui un focolaio di Covid, la debolezza del mercato immobiliare e la scarsità di risorse energetiche, insieme alle sospensioni nella fornitura di elettricità di fine settembre. Guardando al futuro, l’incertezza è elevata, con rischi al rialzo e al ribasso ancora possibili, a seconda della severità della stretta normativa, del rispetto degli obiettivi ambientali e del grado di allentamento monetario. In linea generale, riteniamo che interventi politici misurati, ma flessibili, aiuteranno a stabilizzare la crescita e a limitare gli impatti sul più ampio universo del debito dei mercati emergenti, dove continuiamo a individuare opportunità d’investimento idiosincratiche. Infatti, gli effetti della recente debolezza del settore immobiliare cinese sono stati limitati al mercato high yield asiatico, con una relativa resilienza riscontrata nel più ampio settore del debito dei mercati emergenti». 

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