I tassi bassi fanno bene alle azioni? Non sempre

I tassi bassi fanno bene alle azioni? Non sempre. In passato i rendimenti obbligazionari ai minimi non hanno sempre rappresentato un buon viatico per le quotazioni dei listini azionari

Gli ottimisti tendono a trovare ogni tipo di motivo per pronosticare un rialzo delle Borse. Una convinzione molto in voga negli ultimi due decenni è che la presenza di tassi d’interesse ai minimi si traducano in multipli favorevoli alle azioni. In altre parole, basandosi sui rendimenti obbligazionari attuali, le azioni sarebbero a sconto.

Questo collegamento fu sviluppato dai ‘bullish’ durante gli anni ’90 e venne denominato Fed Model. Il modello affonda le sue basi nelle parole pronunciate da Alan Greenspan nel 1997, che evidenziò la profonda relazione tra il rendimento del Treasury decennale e gli earning yield (l’inverso del price/earning ratio) sull’indice Standard and Poor’s. Nelle fasi in cui l’earning yield superava il bond yield, le azioni venivano considerate convenienti. Le due variabili si sono mosse in tandem per 15 anni, fino al 2000, per poi intraprendere sentieri opposti.

In verità, il ‘Fed Model’ è un caso classico di uso selettivo di dati che non trova riscontro in altri periodi storici. Da sempre, le società distribuiscono, sotto forma di dividendi, una parte degli earnings. Pertanto, il dividend yield è sempre più basso dell’earning yield. Tuttavia, nella prima metà del ventesimo secolo, per esempio, i dividend yield sono stati spesso più elevati rispetto ai bond yield. In quel periodo non era possibile analizzare una relazione one to one tra earnings e bond yield.

Il percorso più logico da seguire per adattare il modello valutativo al momentum, risiede nel capire le ragioni che guidano il calo dei rendimenti obbligazionari. Un motivo può essere il calo delle aspettative d’inflazione e del Pil. Teoricamente, gli utili delle aziende dovrebbero seguire, nel lungo termine, il trend del Pil. La stessa argomentazione può essere fatta per i bond: i rendimenti calano a causa dei timori per una contrazione della crescita.

Fino all’inversione di rotta annunciata dalla Fed (progressiva normalizzazione della politica monetaria), i rendimenti obbligazionari sono vicini ai minimi storici. Si potrebbe argomentare che la compressione dei rendimenti sia stata causata dall’intenso QE voluto dalla Fed. Ma questo non cambia le carte in tavola, perché i timori della Fed si concentravano proprio sulla debolezza della crescita e dell’occupazione. La crescita sottotono resta, in ogni caso, un elemento poco favorevole agli utili aziendali.

Nonostante ciò, non si può smentire che i prezzi delle azioni sono stati spinti al rialzo durante il processo di quantitative easing. La pressione sui rendimenti obbligazionari sembra essere stata talmente forte da spingere gli investitori verso l’equity.

I detrattori del ‘Fed Model’ ricordano invece che il grande mercato ‘toro’ del 1982 è partito in presenza di tassi d’interesse a due cifre sui titoli di stato Usa. Il loro obiettivo è dimostrare che il ‘Fed Model’ applicato alla situazione attuale funge da indicatore contrarian. In altre parole, si invitano gli investitori a prestare molta attenzione alle attuali quotazioni raggiunte dai mercati azionari. L’arrivo di una fase di crescita più sostenuta e la conseguente normalizzazione dei tassi d’interesse ad aspettative di crescita più rosee, potrebbe tradursi in una correzione delle quotazioni azionarie.

Rocki Gialanella
Laurea in Economia internazionale presso l’Università degli Studi di Napoli ‘Federico II’. Ho abbracciato il progetto FondiOnline.it nel 2001 e da allora mi sono dedicato allo sviluppo/raggiungimento del target che ci eravamo prefissati: dare vita a un’offerta informativa economico-finanziaria dal linguaggio semplice e diretto e dai contenuti liberi e indipendenti. La storia continua con FONDI&SICAV.
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