I tassi svizzeri rimarranno negativi a lungo

Il commento di Salman Ahmed – Fundamental Fixed Income team – Lombard Odier Investment Managers

Ieri mattina la Banca Nazionale Svizzera (Bns) ha deciso di abolire la politica di tasso di cambio minimo. Parallelamente, ha ridotto il tasso d’interesse di riferimento a -75bp sui depositi a vista (oltre la soglia di esenzione). Inoltre, la Bns ha nuovamente abbassato in zona negativa il margine di fluttuazione del Libor a tre mesi, tra -1.25% e -0,25% (fino ad ora era stato tra -0.75% e +0,25%).

Secondo le dichiarazioni della Banca, le divergenze nelle politiche monetarie delle principali aree valutarie sono aumentate in modo significativo, una tendenza che dovrebbe diventare ancora più pronunciata. Questa mossa sembra essere una risposta preventiva alla possibilità sempre più probabile che la Bce lanci un programma di QE. Eventualità rafforzata ieri dal via libera della Corte di giustizia europea. Un ulteriore allentamento da parte della Bce significherebbe un incentivo ancora più forte all’acquisto di asset in euro da parte della Bns, con il conseguente incremento di bilancio già aumentato all’85% del Pil.

Abbandonando il tasso di cambio minimo (invece di correggerlo), la Bns ha riacquistato la flessibilità nella gestione della politica monetaria e ora può farlo senza essere influenzata dalle scelte della Bce, almeno nel breve termine. Questo significa anche che i tassi d’interesse dovranno compensare le pressioni di apprezzamento sulla valuta. In termini di effetti economici reali, l’apprezzamento della valuta farà male all’economia svizzera e creerà nuove pressioni deflazionistiche.

La Bns ha dichiarato che nelle decisioni di politica monetaria terrà conto degli sviluppi sui cambi, il che in parole povere significa un regime di gestione del tasso di cambio più opaco e relativamente più flessibile per il futuro. Detto questo, crediamo che l’abolizione del tasso di cambio minimo, comporti una perdita di credibilità in questo frangente. Riteniamo che l’implicazione chiave, oltre alla volatilità a breve termine nei cambi del franco svizzero, sia un impulso per gli asset con duration piu lunga, mentre i tassi di interesse a breve termine di un certo numero di paesi si assesteranno sempre di più in territorio negativo.

Oltre a questo, quando le acque si saranno calmante e il decoupling delle economie regionali sarà più pronunciato, è possibile che il franco svizzero inizi a deprezzarsi contro il dollaro americano alla luce del fatto che i tassi di interesse negativi in Svizzera cominceranno ad avere un effetto. A livello strutturale, la cosa più seria è la non capacità dell’economia dell’Eurozona di rispondere positivamente all’evolversi del contesto di politica monetaria, fatto che porta a pensare che la sua politica rimarrà accomodante per un prolungato periodo di tempo. Ciò sta iniziando a creare anche una pressione al ribasso notevole e, a quanto pare, duratura sulla parte finale della curva dei tassi di interesse. Questo si riflette anche sui tassi di interesse svizzeri, dove gli sviluppi relativi alla valuta eserciteranno ancora una forte influenza per il loro impatto sull’economia reale. Alla luce delle questioni strutturali, i tassi di interesse ora negativi probabilmente rimarranno tali per un considerevole periodo di tempo, visto che appare chiaro come la politica monetaria non riesca ad avere effetti sull’economia reale e la politica fiscale rimane ancora paralizzata.