Lemanik: “Non positivi su prospettive mercato Hy Usa nei prossimi 12 mesi”

Fabrizio Biondo, gestore Lemanik, risponde alle domande di Fondi&Sicav sulle obbligazioni high yield americane

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L’inflazione Usa mostra segni di ripresa e il rendimento nominale dei Treasury non offre protezione agli investitori. Molti indicano gli Hy bond come possibile soluzione al problema di ottenere rendimenti obbligazionari tali da far fronte all’incedere dell’inflazione. Pensate che il segmento sarà in grado di offrire rendimenti reali interessanti?

Il mercato Hy è storicamente poco correlato con il comparto governativo, e quindi generalmente raccomandato nelle fasi di ripresa del ciclo economico e di normalizzazione del quadro inflazionistico, cui normalmente si associa un restringimento degli spread di credito di intensità tale da compensare largamente il rialzo dei rendimenti governativi. Tuttavia questi non sono tempi normali, e se è vero come è vero che i rendimenti nominali dei titoli di stato americano non offrono sufficiente protezione agli investitori a fronte di una possibile crescita ulteriore dell’inflazione, non bisogna dimenticare che anni di liquidità abbondante nel mercato hanno già portato gli spread Hy a contrarsi in modo largamente superiore a quanto dettato dai fondamentali. Di conseguenza lo spazio per un ulteriore compressione sarebbe a mio avviso molto ridotto, e insufficiente a compensare l’effetto negativo derivante da un’ulteriore brusca salita dei rendimenti governativi americani, che insieme agli spread contribuiscono a determinare le valutazioni del mercato Hy. Già in questi primi giorni di marzo abbiamo avuto un assaggio, con dati macro molto forti negli Stati Uniti accompagnati da borse in leggero rialzo, spread invariati, tassi d’interesse in salita, ed una perdita del mercato Hy americano di poco inferiore al punto percentuale.

Che cosa possono aspettarsi gli investitori dal mercato high yield Usa nei prossimi mesi? Quali sono a vostro Avviso i rischi maggiori e su quali duration ritenete opportuno focalizzarvi in vista delle prossime decisioni della Fed e della Trumpnomics?

Non sono positivo sulle prospettive del mercato Hy americano nei prossimi 12 mesi. Lo spread medio di mercato, circa 3.75% sopra il comparto governativo, è a soli 25 punti base dal livello minimo toccato dopo la crisi, a soli 60 punti base dalla prima standard deviation negativa degli ultimi 20 anni, e ogni singolo modello di fair value lo considera statisticamente molto lontano dai fondamentali. In altre parole, le valutazioni sono care in termini assoluti e in termini relativi al rischio, e non potrebbe essere altrimenti, data la spaventosa fame di rendimenti che ha accompagnato gli anni dal 2009 in poi. Ritengo il ciclo del credito americano maturo, dopo sei di crescita costante dell’indebitamento aziendale, negli ultimi anni trainato dall’esplosione delle operazioni di fusione e acquisizione, e dalla moltiplicazione delle operazioni di ingegneria finanziaria; i tassi di fallimento sono a livelli alti (al massimo da sei anni a fine 2016) e le banche americane, pur essendo ben capitalizzate, stanno restringendo il credito erogato (come testimoniato dall’indagine trimestrale della Fed negli ultimi sei trimestri). In conseguenza di questo, credo che il 2017 possa essere l’anno di picco per il mercato Hy americano, e raccomando di posizionarsi solo sulla parte ultra-corta della curva (fino a 24 mesi). I rischi maggior, dal punto di vista del danno potenziale, sono sempre e comunque collegati a una possibile recessione negli Stati Uniti, che porterebbe gli spread di credito in area 10-12% almeno. Un altro rischio, di minore gravità, sarebbe quello di una Fed “dietro la curva”, che si trovasse a dover accelerare rispetto al previsto l’inasprimento della politica monetaria a seguito di un’inflazione più alta del previsto (che comunque vedo solo come transitoria) e/o di una politica fiscale spregiudicata da parte di Trump, che non fosse cioè accompagnata da coperture dettagliate e credibili. Una Fed “dietro la curva” porterebbe inoltre a una forte destabilizzazione del quadro esterno, Cina in primis, con ripercussioni importanti su tutti i mercati ad alto rendimento.

Stefania Basso
Laureata all'Università Statale di Milano, dal 2006 collaboro con Fondi&Sicav. Lunga esperienza nel settore del risparmio gestito come marketing manager presso Franklin Templeton Investments e J.P. Morgan Fleming Am a Milano e a Lussemburgo. Breve esperienza presso Lob Media Relations come ufficio stampa per alcune realtà finanziarie estere. In tutto il mio percorso professionale ho lavorato a stretto contatto con persone provenienti da diverse parti del mondo, che mi hanno permesso di avere un approccio dinamico e stimolante e di apprendere attraverso il confronto con realtà differenti.
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