Pimco: «Più ottimisti sui livelli dei tassi di interesse in generale»

Adriano Nelli, executive vice president e head of global wealth management Italy (Gwm) di Pimco

L’inflazione ancora alta e il rallentamento economico sono grandi incognite per il mercato obbligazionario. Voi che cosa pensate?

«La nostra view di scenario di base è che l’inflazione americana abbia probabilmente raggiunto il picco a giugno, ma pensiamo che resterà elevata nel 2023, forse persino nel 2024, prima di tendere al ribasso verso gli obiettivi delle banche centrali, mentre l’inflazione europea non ha certamente ancora raggiunto il massimo. Benché i corsi di alcune importanti materie prime siano in discesa e altre pressioni sui prezzi abbiano cominciato a dissiparsi, crediamo che l’inflazione resterà un fattore di rischio significativo per gli investitori, alimentata dall’incertezza sul conflitto bellico in Ucraina, su altri rischi geopolitici e sull’evoluzione del Covid-19. C’è anche un crescente trade-off fra la stretta delle banche centrali per contenere l’inflazione e il conseguente indebolimento della crescita economica, dell’occupazione e dei fondamentali del credito. Questo trade-off rende sempre più probabile una recessione di entità da lieve a moderata e incide sulle nostre view sui tassi di interesse e sull’esposizione al credito. L’esito è altamente incerto sul breve termine, ma sui mercati è cominciato a tornare valido valore. Gli investitori vengono remunerati di più se credono, come crede Pimco, che le banche centrali alla fine riporteranno l’inflazione vicina al loro obiettivo nel prossimo paio d’anni. Benché sia difficile centrare perfettamente il punto di ingresso in termini di tempistica, stiamo diventando più ottimisti sui livelli dei tassi di interesse in generale e la volatilità attuale sta creando potenziali opportunità in settori che potrebbero generare un interessante rendimento senza che gli investitori debbano scendere troppo significativamente lungo lo spettro del credito. La grande sfida è l’inflazione, con la stretta delle autorità che giunge in un momento in cui la crescita è già relativamente bassa. È passato molto tempo da quando si è avuta una recessione senza il deciso sostegno della politica monetaria. Ogniqualvolta c’è un accresciuto rischio di recessione, gli investitori devono essere molto prudenti sugli investimenti sensibili al rischio di credito, ma in questo caso le condizioni di partenza sono ragionevolmente solide». 

Europa, Stati Uniti, Giappone ed emergenti: quali sono le dinamiche attese per il mercato dei bond?

«L’Europa è già molto colpita dalla guerra in Ucraina, data la sua vicinanza geografica al conflitto. La Cina e la maggior parte delle altre economie asiatiche hanno minori legami commerciali diretti con la Russia, ma verosimilmente risentiranno dei costi più alti dell’energia, del calo del turismo russo e del rallentamento della crescita in Europa. Visto il potenziale di maggiori pressioni inflazionistiche sull’orizzonte secolare a cinque anni, riteniamo che le obbligazioni indicizzate all’inflazione del Tesoro americano (Tips) e alcuni mercati selezionati rispetto all’inflazione globale offrano una copertura dal prezzo ragionevole rispetto a sorprese al rialzo dell’inflazione. Ci aspettiamo che i mercati emergenti offrano valide opportunità e sottolineiamo l’importanza della gestione attiva capace di selezionare i probabili vincitori rispetto ai perdenti in un contesto d’investimento difficile. Noi, come società di gestione, abbiamo una leggera preferenza per la duration americana o europea rispetto, ad esempio, a quella giapponese, cinese o persino del Regno Unito. Al contempo, l’economia degli Stati Uniti appare relativamente isolata dagli effetti diretti della guerra in Ucraina, visti i legami commerciali minimi con quell’area e la relativa indipendenza energetica americana. Tuttavia, il rallentamento economico in altri paesi del mondo, i netti aumenti dei prezzi della benzina, i potenziali ulteriori sconvolgimenti nelle filiere di approvvigionamento globali e un deciso inasprimento delle condizioni finanziarie dall’inizio della guerra rendono tuttora probabile, a nostro giudizio, che sia fiaccata la crescita e spinta l’inflazione al rialzo quest’anno».

Pensate che gli spread in alcuni ambiti societari siano già cresciuti abbastanza?

«I mercati sono cambiati drasticamente nel 2022, con un significativo aumento dei rendimenti obbligazionari globali e l’allargamento degli spread creditizi a fronte della politica restrittiva delle banche centrali per placare l’inflazione. Volatilità e incertezza hanno dato il via alla correzione nel secondo trimestre, ma, con l’avanzare dei mesi, le preoccupazioni si sono spostate sugli effetti della stretta monetaria e dei fattori geopolitici sulla crescita economica e sulla performance del credito, incognite che persistono tuttora. Il drastico riprezzamento del mercato, tuttavia, a nostro avviso, offre migliori opportunità di lungo termine per i gestori attivi, come non si vedeva da anni. I rendimenti sono saliti in modo significativo, gli spread si sono allargati e il carry è cresciuto, il che offre una fonte potenzialmente vigorosa di rendimenti. Ciò detto, per quanto riguarda l’investment grade e l’high yield americani, abbiamo un po’ innalzato i nostri livelli terminali per gli spread creditizi in ottica a cinque anni alla luce della funzione meno chiara di risposta delle banche centrali a condizioni di mercato avverse, data l’accresciuta incertezza riguardo all’inflazione».

Ravvisate più opportunità o rischi sui mercati obbligazionari emergenti?

«Ci aspettiamo che i mercati emergenti offrano valide opportunità e sottolineiamo l’importanza della gestione attiva capace di selezionare i probabili vincitori rispetto ai perdenti in un contesto d’investimento difficile. Le valutazioni appaiono interessanti attualmente dopo le perdite sui mercati finanziari dei mesi passati, ma i mercati emergenti restano esposti a fattori tecnici, che comprendono dinamiche di negoziazioni sui mercati e cambiamenti di sentiment degli investitori. Secondo Emerging Portfolio Fund Research, quest’anno ha prodotto i peggiori deflussi da fondi dei mercati emergenti che si siano mai registrati e queste piazze restano vulnerabili in un contesto in cui la Federal Reserve americana e altre banche centrali alzano i tassi nel tentativo di combattere l’inflazione senza indurre una recessione. Con il chiarirsi delle prospettive dell’inflazione e della politica monetaria, i mercati emergenti potrebbero essere pronti al rally. A quel punto, i fondamentali, che delineano il quadro finanziario sottostante e l’affidabilità creditizia di una società o di un paese, possono diventare i fattori di differenziazione più importanti. Nei mercati emergenti, quelle differenze possono essere cruciali per gli investitori, perché i rischi specifici di un paese possono lievitare più velocemente e repentinamente dei rischi in altri settori legati al credito. Benché le valutazioni nei mercati emergenti siano diventate più appetibili, soprattutto per alcuni emittenti di minore qualità, preferiamo attendere che ci sia maggiore chiarezza rispetto agli attuali fattori sfavorevoli globali, prima di passare a una posizione più ottimista».

leggi gli altri contributi