Ragioni per puntare sulle azioni del Sol Levante

Commento a cura di: Ben Williams, Investment Director di GAM e gestore dei fondi GAM Star Japan Equity e GAM Star Asia-Pacific Equity

Confrontando le valutazioni azionarie globali, l’indice S&P 500 si distingue come mercato più costoso, con un rapporto P/E superiore al 17x. A seguire troviamo l’indice MSCI Europe e il FTSE 100 a circa 15,5x e, infine, il Giappone poco sopra a quota 14x (al 17 febbraio). Per molti anni, il listino azionario nipponico è stato molto costoso rispetto agli altri mercati globali”; oggi è però chiaramente il mercato azionario sviluppato più conveniente. Interessante è poi notare come, su basi comparabili, cioè adattando i numeri secondo le diverse metodologie contabili, le società giapponesi siano ancora più convenienti. Per esempio, le imprese nipponiche ammortizzano i costi di avviamento d’azienda e previdenziali, cosa che le loro omologhe occidentali non fanno, avendo al contempo maggiore liquidità nei loro bilanci. Per fare un esempio, Toyota spende tutto il capitale disponibile per investimenti in ricerca e sviluppo in un anno, mentre i produttori di automobili europei capitalizzano ogni anno circa il 30% del loro R&D a bilancio. Questo ha un impatto positivo sui loro margini operativi rispetto ai concorrenti giapponesi. Un altro caso è quello di Hitachi, che ha annunciato di voler adottare i princìpi contabili internazionali IFRS. Secondo un’analisi questa mossa potrebbe aumentare del 20% i suoi utili per azione, fatto che mostra ancora una volta quanto siano in realtà ancora più convenienti le azioni giapponesi.

In aggiunta al vantaggio sulle valutazioni, lo slancio degli utili delle società giapponesi è attualmente superiore a quello di ogni altro grande mercato. In fondo alla classifica ci sono i Mercati Emergenti e il FTSE 100, che sono condizionati dalla debolezza dellecommodity. Le aziende a stelle e strisce stanno lottando contro il dollaro più forte, poiché gli utili conseguiti all’estero sono convertiti nella moneta americana. Ci aspettiamo che questo trend di forte slancio degli utili societari in Giappone continui sulla base di una serie di fattori favorevoli. In primo luogo, la debolezza dello yen: durante l’ultima stagione delle trimestrali, lo yen ha viaggiato in media a quota 109 rispetto al dollaro americano, mentre adesso è a 120. In secondo luogo, i prezzi più bassi di petrolio e commodity: essendo il Giappone un gigantesco importatore netto di energia e materie prime, queste riduzioni nel conto delle importazioni dovrebbero far crescere il Pil per il prossimo anno di uno o due punti percentuali. Terzo fattore favorevole è il calo delle imposte per le imprese: il taglio di tre punti percentuali del livello di questa tassazione dovrebbe far crescere gli utili per azione del 3,5%. Il quarto elemento benefico è l’impatto ridotto dell’aumento delle imposte sul consumo: l’innalzamento dello scorso anno ha portato a un sovraccarico iniziale della domanda, causando un calo dei consumi subito dopo il rialzo. Per l’anno che verrà, le comparazioni anno su anno saranno molto più facili.

Il rovescio della medaglia delle performance migliori dell’indice offerte dai titoli difensivi con una bassa crescita degli utili è la sottoperformance, tra gli altri, dei titoli finanziari. Per esempio, Orix – una società che fornisce servizi finanziari non bancari – gode di una crescita degli utili superiore del 5% rispetto al mercato ma, rispetto all’indice azionario, lo scorso hanno ha segnato meno 25%. Lo stesso andamento si è visto per Sumitomo Mitsui Financial Group (SMFG), che sta scambiando a un prezzo di circa 8x gli utili. Nel fondo GAM Star Japan Equity abbiamo una ragguardevole esposizione sui titoli finanziari: questo perché ci piace la stabilità degli utili in questo settore, mentre la domanda di servizi finanziari dovrebbe rimanere alta. Contiamo di vedere una rivalutazione dei titoli finanziari una volta che si diraderanno le attuali preoccupazioni degli investitori sul calo dei margini di interesse netti. Abbiamo assistito a una situazione simile pochi anni fa nel settore delle telecomunicazioni, quando i timori sugli utili delle società di quel ramo hanno causato la sottoperformance di titoli come NTT Docomo. Azienda che ha poi conosciuto un andamento nettamente superiore rispetto al mercato, una volta che tali preoccupazioni sono sparite.