Il secondo trimestre del 2025 ha segnato una notevole inversione di tendenza per il settore tecnologico, dopo le difficoltà incontrate all’inizio dell’anno. Dopo un primo trimestre difficile, i titoli tecnologici hanno registrato un forte rally, portando il settore in cima alla classifica delle performance dell’S&P 500 e cancellando gran parte delle perdite del trimestre precedente.

Questa ripresa è stata alimentata da un rinnovato ottimismo, grazie all’allontanarsi dello spettro dei dazi e delle interruzioni della catena di approvvigionamento, che ha consentito alle aziende di ricalibrare le proprie strategie e agli investitori di concentrarsi nuovamente sui fondamentali.

I colossi del settore tecnologico hanno ripreso slancio, con Microsoft e Nvidia che hanno raggiunto nuovi massimi storici e hanno collettivamente raggiunto una capitalizzazione di mercato ben al di sopra dei precedenti livelli massimi. La loro leadership ha sottolineato il rinnovato vigore del settore, nonostante Apple abbia registrato un rallentamento a causa delle continue pressioni del mercato.

Alla base di questa ripresa c’è stata la continua ascesa dell’intelligenza artificiale, del cloud computing e l’innovazione avanzata nel settore dei semiconduttori.

Nvidia e ServiceNow si sono distinte per i solidi risultati aziendali, sostenuti dalla forte domanda di soluzioni basate sull’intelligenza artificiale e dai servizi cloud in espansione.

In tutto il settore, le imprese hanno intensificato il loro impegno a favore della trasformazione digitale: l’adozione del cloud e la sicurezza informatica hanno assunto un ruolo indispensabile nella strategia aziendale moderna.

Temi di investimento con potenziale

L’infrastruttura AI è emersa come catalizzatore di una nuova era di progresso tecnologico. Aziende pionieristiche come Nvidia sono all’avanguardia, mentre Taiwan Semiconductor Manufacturing Company svolge un ruolo fondamentale in quanto più grande fonderia di semiconduttori al mondo, producendo i chip avanzati che alimentano l’AI, il cloud computing e le tecnologie di consumo. La capacità produttiva di TSMC è fondamentale per l’innovazione e la crescita continue del settore.

Cloud computing: il cloud non è più solo un luogo dove archiviare file. È la base di tutto, dallo streaming dei tuoi programmi preferiti alla gestione di aziende multinazionali. Le imprese stanno trasferendo sempre più le loro operazioni sul cloud, alimentando un ciclo di innovazione ed efficienza che sta trasformando interi settori.

Trasformazione digitale: le aziende stanno riscrivendo le regole del gioco, utilizzando l’intelligenza artificiale, l’automazione e l’analisi dei dati per offrire esperienze più rapide e personalizzate. Dalle piccole start-up ai colossi globali, la spinta verso il digitale sta trasformando le aziende tradizionali in leader tecnologici.

Tecnologia di consumo: i gadget che abbiamo in tasca e al polso stanno diventando più intelligenti, eleganti e intuitivi. Che si tratti di un fitness tracker che progetta il tuo prossimo allenamento o di un visore per la realtà virtuale che ti trasporta in un altro mondo, la tecnologia di consumo sta rendendo la vita quotidiana più connessa ed emozionante.

Nonostante le difficoltà, la tecnologia rimane una forza trainante

Entrando nella seconda metà del 2025, il settore tecnologico è in ottima forma e la sua storia di resilienza e innovazione risuona nelle sale riunioni e nei salotti di tutto il mondo. La strada da percorrere non è priva di ostacoli: le svolte macroeconomiche e i cambiamenti geopolitici potrebbero ancora mettere alla prova la forza del settore. Ma per ora, la rinascita della tecnologia ci ricorda che anche in tempi incerti, lo slancio verso l’innovazione e la connessione continua a proiettarci in avanti.

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Tra i driver principali che hanno spinto la crescita di questo settore troviamo la trasformazione digitale, la crescente domanda di smart working e l’efficientamento dei costi.

Le aziende sono infatti sempre più propense ad adottare soluzioni basate sul cloud per modernizzare le infrastrutture It e abilitare nuovi modelli di business digitali. La pandemia, inoltre, ha accelerato l’adozione di soluzioni cloud per supportare il lavoro da remoto e la collaborazione a distanza; l’implementazione di sistemi basati sul cloud offre anche una riduzione dei costi operativi attraverso soluzioni di pagamento a consumo e aumento della scalabilità.

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Quali temi influenzeranno maggiormente l’azionario europeo nel 2024? Allargando lo sguardo, possiamo aspettarci più schizofrenia, maggiore volatilità e un comportamento più erratico nei mercati, dato che tutti sono ossessionati dalla recessione, dall’inflazione e dal fatto che i tassi di interesse hanno raggiunto il picco. Sia che si tratti di un atterraggio morbido o di un atterraggio duro, possiamo aspettarci più turbolenze.

Negli Stati Uniti, in questo momento, la spesa destinata alla costruzione di nuove fabbriche pesa quasi lo 0,6% del PIL – non si vedeva un tale livello di spesa per la costruzione di strutture produttive dal 1990. Il significato di questo dato è che siamo di fronte a una svolta generazionale dopo che per oltre 30 anni abbiamo assistito a crescente globalizzazione, con lo spostamento delle attività produttive in Asia. Anche se si tratta solo di un’inversione parziale, può essere un indicatore molto potente per capire dove si stanno concentrando gli investimenti e quali aziende ne beneficeranno.

Innanzitutto, gli investitori non devono farsi condizionare dall’investire in Europa in sé e per sé. Si tratta piuttosto di puntare a società quotate o nate in Europa. Ma che sono effettivamente rilevanti a livello globale, dominanti su scala globale in ciò che fanno, leader nei loro singoli settori.

Questo, unito ad alcuni importanti cambiamenti che stiamo osservando nel mondo, in questo momento, offre un’ottima opportunità di investire in leader globali quotati in Europa, esposti a temi globali e alla globalizzazione, alle massicce quantità di investimenti nell’intelligenza artificiale, al cloud computing. In poche parole, in quelle aziende destinate a prosperare nonostante le turbolenze macroeconomiche.

L’aumento dei tassi ha riportato disciplina nelle industrie e alcuni settori ne trarranno vantaggio, o più precisamente, gli incumbent di quei settori beneficeranno di tale razionalità economica. Il settore delle bevande alcoliche, ad esempio, dove è in atto un consolidamento a favore dei grandi player. AB InBev è il più grande produttore di birra al mondo e sta beneficiando delle difficoltà che i piccoli birrifici artigianali, molti dei quali sono nati negli ultimi 10-15 anni durante il paradigma dei bassi tassi di interesse, stanno sperimentando.

Infine, di potenziale interesse sono i settori funzionali alle costruzioni, sia che si tratti di aziende di materiali pesanti che si occupano delle opere di movimentazione della terra, di strade e autostrade, come ad esempio CRH o Holcim, oppure di società che forniscono l’hardware e il software per automatizzare gli impianti di produzione o gestire i centri dati. Così come, le aziende di semiconduttori, in cui l’Europa eccelle: vi è un ecosistema olandese molto interessante, che fornisce i macchinari necessari per produrre tutti i chip di cui avremo bisogno in abbondanza nei prossimi anni.

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Nella classica favola di Esopo, la lepre, che parte velocemente, perde la corsa contro la tartaruga, che si muove lentamente.

Considerata la rapida partenza dei titoli dell’Intelligenza Artificiale nel 2023, con l’alba dell’era dell’IA generativa (gAI), è lecito chiedersi se questo comparto non abbia fatto il passo più lungo della gamba.

Quasi nulla è sempre al rialzo e non sorprenderebbe se i titoli dell’IA facessero una pausa dalla loro corsa attuale; sarebbe un andamento normale e salutare in qualsiasi mercato rialzista.

Il resto del mercato raggiungerà i titoli dell’IA? È utile ricordare perché la lepre di Esopo alla fine ha perso: perché si è addormentata e, quindi, perché ha letteralmente smesso di muoversi. Un discorso analogo vale nel mondo della tecnologia: per le aziende del settore è fondamentale mantenere una cadenza regolare di miglioramenti dei prodotti. Le conseguenze, per quelle che non lo fanno, possono essere molto serie.

La corsa dei titoli nel 2023

Sebbene i titoli dell’Intelligenza Artificiale possano rallentare o addirittura perdere terreno in Borsa nel breve periodo, le aziende non smettono di muoversi. I fornitori di infrastrutture migliorano costantemente velocità e costi, i costruttori migliorano costantemente l’accuratezza e le capacità dei modelli, e gli sviluppatori escogitano nuovi modi per innovare interi settori.

In questa versione della favola, la lepre batterà la tartaruga. OpenAI ha aperto gli occhi al mondo sulle possibilità della IA generativa, quando ha rilasciato ChatGPT al pubblico nel novembre 2022. Non è stato il primo modello linguistico di grandi dimensioni, forse non è nemmeno il migliore, ma ha reso la tecnologia accessibile alle masse con un’interfaccia utente facile da usare anche per chi è alle prime armi con la tecnologia.

Quasi da un giorno all’altro, il mercato ha iniziato a estrapolare vincitori e vinti; ossia, quali settori (non solo singole aziende) avrebbero beneficiato o sarebbero stati decimati da questa nuova tecnologia.

I primi vincitori sono stati i fornitori di infrastrutture come NVIDIA, sui cui chip GPU si svolge la maggior parte dell’IA generativa. Nei mercati pubblici, Microsoft, grazie al suo investimento in OpenAI, e Alphabet sono stati i primi a muoversi, mentre Meta Platforms e altri hanno seguito a ruota. Sono aziende con una capitalizzazione di oltre 1.000 miliardi di dollari e per vederle muovere in Borsa occorrono ingenti flussi finanziari. E questi titoli si sono mossi su e giù per centinaia di miliardi di dollari, per brevi periodi di tempo, in reazione all’avvento dell’IA generativa.

Per esempio, in poco più di un mese, all’inizio del 2023, dal momento in cui sono emerse notizie sull’investimento proposto da Microsoft in OpenAI fino a quando le voci sono state confermate, il titolo ha guadagnato circa 400 miliardi di dollari di capitalizzazione di mercato. Per mettere questo dato in prospettiva, alla fine dello scorso anno solo 11 società dell’indice S&P 500 avevano una capitalizzazione di mercato superiore. Dall’inizio di quest’anno al picco di fine agosto, le azioni di NVIDIA hanno aggiunto quasi 1.000 miliardi di dollari di capitalizzazione di mercato.

Il punto è che l’IA generativa è fondamentale. E la prova migliore del fatto che queste aziende non sono lepri che dormono, è considerare il rapporto prezzo/utile (P/E) di NVIDIA. Nel febbraio 2023 (picco del fermento dell’IA generativa), raggiungeva un P/E di oltre 70x e molti pensavano che non fosse investibile. A metà settembre 2023, il multiplo si è ridotto a meno di 40x, mentre il prezzo è esploso: l’azienda non è rimasta ferma e non è stata colta alla sprovvista, ma ha fatto crescere il proprio business. Questo andamento spiega perché l’attuale euforia si possa distinguere dalle “bolle” precedenti nel tech.

I vincitori e i vinti

La corsa non solo non è finita, ma è appena iniziata. Come la lepre, molti titoli dell’IA potrebbero fare una pausa. A differenza della lepre, ci aspettiamo che questa pausa sia breve.

Confrontando un paniere di “vincitori dell’IA” del 2023 con un paniere di “vincitori degli smartphone” del 2009, per paragonare questa corsa a una precedente grande corsa del settore tecnologico: nei primi sette mesi del 2023, il paniere AI è sostanzialmente raddoppiato.

È una performance quasi identica a quella del paniere degli smartphone nel suo primo semestre di vita. Non sappiamo cosa farà il paniere dell’intelligenza artificiale da qui in poi, ma il paniere degli smartphone ha guadagnato un altro 175% circa nei tre anni successivi.

E non si è trattato di una linea retta. Durante questa corsa al rialzo, il paniere ha avuto un drawdown da picco a picco di oltre il 30% a un certo punto del percorso verso quel guadagno incrementale del 175%.

Di tanto in tanto, emerge un trend secolare di lungo periodo che si può cavalcare per più anni. Per molti versi, stiamo ancora cavalcando l’onda di Internet, mentre lo streaming video over-the-top, i social media e la telefonia mobile cambiano le nostre abitudini di visione.

L’onda del cloud computing, che ha dieci anni, potrebbe aver appena avuto la sua prima cresta, in quanto le aziende hanno ottimizzato la spesa per il cloud e hanno consumato la capacità disponibile nella prima metà del 2023, ma ci aspettiamo che si rafforzi di nuovo. I veicoli elettrici, su mandato del governo in molti paesi, sostituiranno completamente i motori a combustione interna nei prossimi 10-20 anni.

E l’IA cambierà radicalmente il modo di fare business, qualunque esso sia. I titoli del comparto sono partiti a razzo, come la lepre. Fino al 27 settembre, NVIDIA ha registrato un rendimento del 191% su base annua. Ed è il chiaro leader tra i titoli dell’Intelligenza Artificiale. Il prossimo 190% sarà sicuramente più difficile da ottenere e richiederà più tempo, nonostante un quadro fondamentale in accelerazione e miglioramento per tutto l’anno.

Il prossimo leader sarà probabilmente un altro titolo, anche se è difficile identificare un’azienda con un vento di coda più forte in questo momento. Suddividiamo l’universo investibile dei titoli IA in tre grandi categorie: fornitori di tecnologia di base (infrastrutture), sistemi di IA (i modelli veri e propri) e adottatori di IA (aziende che utilizzano l’IA per ottenere un vantaggio competitivo).

Prevediamo che la spinta alla creazione di sistemi di IA continuerà ad alimentare i primi due tipi di società nel breve e medio termine. Ma nel tempo prevediamo che una diffusa adozione dell’IA sosterrà la sovraperformance dei titoli del comparto nel lungo periodo.

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Compiti per bambini, post sui social media, articoli per riviste, libri: ChatGPT sembra in grado di fare tutto. Di certo, l’emergere dell’intelligenza artificiale (IA) generativa ha catturato l’immaginario collettivo e ha rivitalizzato l’interesse degli investitori per il settore tecnologico.

Tuttavia, per quanto luminosa, è solo una delle molte stelle dell’universo digitale in continua espansione.

Concentrandosi solo sull’IA generativa, gli investitori rischiano di perdere di vista molte altre occasioni.

Innanzitutto, l’IA non è una novità. Gli scienziati lavorano da 70 anni alla creazione di un cervello artificiale: il primo passo è stato un programma in grado di giocare a dama in maniera autonoma.  Da allora la tecnologia ha fatto molta strada e ce n’è ancora tanta da fare. ChatGPT è solo una tappa del viaggio.

A differenza di molte innovazioni tecnologiche nascenti, le possibilità di utilizzo dell’IA generativa sono reali e tangibili. Può, ad esempio, inventare personaggi e sviluppare storyline per i giochi online. Redigere report finanziari e gestire richieste sempre più complesse all’interno di un servizio clienti. Tuttavia, ci sono ancora sfide da risolvere, quali l’accuratezza della sua produzione, l’etica del suo utilizzo e, in ultima analisi, la sua fattibilità commerciale.

Potenziale a lungo termine

A nostro avviso, l’IA generativa è uno sviluppo significativo che, insieme alle altre innovazioni, può svolgere un ruolo chiave nella rivoluzione tecnologica. Tuttavia, vale la pena ricordare che l’IA generativa è solo un sottoinsieme del deep learning, che a sua volta è un sottoinsieme del machine learning, che a sua volta è solo uno dei molti aspetti alla base della digitalizzazione del nostro mondo. È un paesaggio complesso. Per gli investitori, significa che le opportunità sono molto più ampie e tangibili di quanto possano credere.

Se aggiungiamo altri tipi di IA (come l’elaborazione del linguaggio naturale, il machine learning e l’analisi predittiva), il potenziale di questo settore per rimodellare l’economia globale attraverso un aumento significativo della produttività è enorme.

Questa tecnologia viene già utilizzata in diversi settori: nelle aziende di comunicazione online per realizzare annunci pubblicitari e suggerimenti mirati, nell’e-commerce per migliorare la customer experience, nella logistica per snellire la gestione della catena di approvvigionamento. O nel settore turistico per stabilire i prezzi degli alberghi o programmare eventi in linea con la domanda prevista.

L’impatto economico della diffusione dell’IA potrebbe essere enorme: Goldman Sachs stima che, nel prossimo decennio, l’IA nel suo complesso potrebbe aggiungere circa 7.000 miliardi di dollari all’economia globale.

Il quadro d’insieme

E questa è solo una parte della storia del digitale.

Anche se sembra che il mondo abbia vissuto una rapida digitalizzazione, la strada è ancora lunga.

Prendiamo, l’e-commerce. Al momento costituisce meno di un quinto dei 26.000 miliardi di dollari del mercato mondiale della vendita al dettaglio. Allo stesso tempo, il cloud computing rappresenta solo il 10% della spesa totale per l’IT. E solo il 6% delle transazioni con carta di credito viene saldato tramite pagamenti digitali fin tech (come quelli effettuati con lo smartphone).

Si prevede che, nei prossimi cinque anni, il tasso di crescita annua composto (CAGR) di ognuno di questi ambiti sarà a due cifre. In un contesto di bassa crescita, questo rappresenta un’opportunità d’investimento e di business estremamente interessante.

È inoltre probabile che un mondo più digitale, che ricorre all’IA e all’automazione, sia anche la risposta al problema sempre più urgente del calo della produttività in tutto il mondo.

I nostri strategist multi asset prevedono che l’adozione dell’automatizzazione diventerà una delle priorità più impellenti, in quanto l’invecchiamento della popolazione e la transizione verso il lavoro flessibile aggraveranno la carenza di manodopera esistente in tutto il mondo. La ridefinizione delle catene di approvvigionamento e la spinta a riportare la produzione onshore o in aree limitrofe (e più care) rafforzeranno ulteriormente questo trend.

Forza tattica

Bisogna ammettere che il rally di quest’anno nei titoli tecnologici si traduce in valutazioni non più così interessanti come pochi mesi fa. Tuttavia, vorremmo sottolineare che parte di questo rally è stata una reazione alla sottoperformance che il settore ha registrato nel 2022, prima delle esagerazioni suscitate da ChatGPT.

Riteniamo, inoltre, che per gli investitori le revisioni al rialzo degli utili societari nel settore tecnologico contino più dei multipli price-to-earnings. Di solito, le revisioni arrivano dopo gli aumenti dei prezzi (e quindi dopo l’espansione dei multipli di valutazione), in quanto gli analisti sell-side sono solitamente più lenti a riconoscere cambiamenti di ciclo e ad aggiornare le loro previsioni. Ciò vale in particolare in caso di una ripresa del mercato.

Pensiamo che le aziende continueranno a superare le previsioni di utili fatte dagli analisti. E che questi continueranno a rialzare le loro proiezioni. Ciò dipende da svariati motivi. Le aziende del nostro portafoglio beneficiano di una forte leva operativa, ovvero della possibilità di tradurre in aumenti significativi del reddito operativo ogni aumento dei ricavi.

Questa caratteristica si dimostrerà preziosa man mano che la crescita dei ricavi si stabilizzerà per poi riaccelerare. Inoltre, questa leva operativa viene amplificata dalla riduzione delle spese operative da parte delle aziende, cosa che sta avvenendo un po’ ovunque (ed è già avvenuta per Meta, Google, Amazon, Microsoft, Splunk e tante altre). Il 90% delle società tecnologiche ha superato le aspettative di utili già nel secondo trimestre e pensiamo che ciò si ripeterà anche in quelli a venire.

Il settore tecnologico ha anche altri vantaggi nel contesto attuale, come una leva finanziaria relativamente bassa. All’interno dell’universo digitale, abbiamo identificato quattro aree che stimiamo abbiano prospettive particolarmente interessanti:

· Piattaforme cloud pubbliche: grandi provider di cloud pubblici (come AWS-Amazon, Azure-MSFT, Google Cloud Platform-Alphabet e Oracle) che rendono possibile l’adozione dell’IA. La domanda per i servizi offerti dalle piattaforme cloud (come il calcolo, l’archiviazione e il networking) aumenta di pari passo con il proliferare delle applicazioni basate sull’IA.

Machine learning e IA (inclusa quella generativa) continuano a crescere di scala con modelli sempre più grandi e più complessi che vanno addestrati su grandi quantità di dati. Modelli di addestramento di queste dimensioni e complessità possono richiedere molto tempo e denaro. Ecco quindi che i cloud pubblici vengono innovati con chip IA e opzioni infrastrutturali. Così facendo, le aziende di cloud pubblici sono tra le prime a monetizzare direttamente questa nuova ondata di IA. Secondo Gartner, il mercato del cloud pubblico raggiungerà i 2.500 miliardi di dollari entro il 2032: un CAGR di circa il 20%.

· Tecnologie abilitanti: per far funzionare l’IA e altre tecnologie digitali sono necessari semiconduttori sempre più avanzati. Il settore si va allargando e, per quanto ancora ampiamente esposto ai personal computer, è sempre più trainato da mobilità e IA. L’innovazione è fondamentale per migliorare le prestazioni e la potenza, il tutto a prezzi inferiori. Consolidamento e R&S a elevata intensità si traducono in elevate barriere d’ingresso. E, quindi, in un potere di determinazione dei prezzi che lo rende un settore interessante in cui investire.

· Software d’impresa: la crescente digitalizzazione della nostra vita spinge le aziende a investire di più in software e a cercare soluzioni sempre più innovative; il cloud è una delle aree di investimento e crescita. È probabile che le aziende in grado di integrare l’IA nei propri software godano di un vantaggio competitivo. Quello dei software resta un mercato in crescita altamente redditizio e caratterizzato da un’elevata leva operativa.

· E-commerce: la spesa per utente internet è più che raddoppiata dal 2015 e si prevede che la crescita continui, facendo salire la spesa online di oltre 1.400 miliardi di dollari nei prossimi quattro anni. Esiste un enorme potenziale nell’utilizzo dei dati per migliorare l’esperienza dell’utente, generare vendite e incentivare la fedeltà al marchio. Per di più, la crescita di modelli specifici di business pubblicitario dotati di elevati margini di profitto consente ai retailer online di monetizzare ulteriormente il traffico sulle loro piattaforme.

Secondo noi, quindi, ChatGPT e la tecnologia alla base dell’IA generativa sono solo l’ultima delle innovazioni a supporto del potenziale a lungo termine dell’universo digitale.

Le aziende in cui investiamo sono innovatori con una comprovata esperienza nello sviluppare e utilizzare tecnologie avanzate e in evoluzione. Con il maturare dell’IA generativa, queste aziende saranno nelle migliori condizioni per poter sfruttare e monetizzare questo potenziale, così come lo saranno con la prossima innovazione che andrà a occupare i titoli dei giornali.

In quanto gestori attivi, siamo sempre alla ricerca di idee nuove e nuove opportunità di investimento. Siamo però fermamente convinti che un portafoglio ampio e un’attenzione sulla stabilità degli utili rappresentino il modo migliore per generare utili interessanti nel lungo termine.

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Dopo aver sovraperformato per 12 degli ultimi 13 anni, cosa vi aspettate dall’equity Usa per i prossimi anni?

Restiamo certamente ottimisti sul mercato azionario Usa, in quanto Wall Street continua a rimanere un forte catalizzatore di aziende dal know-how e dalla crescita sul lungo termine incredibile, non solo nel settore tecnologico.

Ne sono un esempio concreto le recenti offerte pubbliche iniziali di Arm e Instacart. Le società di tutto il mondo fanno a gara per quotarsi negli Stati Uniti perché questo mercato offre innumerevoli vantaggi tra cui valutazioni più alte rispetto ad altre piazze finanziarie e un maggior bacino di investitori, oltre a visibilità e prestigio.

Le nostre aspettative positive sono però dettate anche dal fatto che l’economia statunitense resta ancora solida, come ha dimostrato più volte nel corso del 2023. E che quindi difficilmente sarà scavalcata in breve tempo da altri attori del contesto internazionale.

La sua resilienza in uno scenario economico così complicato è dovuta soprattutto alla forte spesa dei consumatori, che è una componente importante all’interno del PIL. Oltre a un’indipendenza energetica che permette di schermare le esternalità negative legate ai volatili mercati delle commodity.

Inoltre, la maggior parte delle aziende statunitensi garantiscono un’ampia diversificazione sia per settore sia per area geografica, con un forte sbilanciamento verso l’Asia e i principali mercati emergenti.

Per questo motivo ci attendiamo un solido trend rialzista di lungo termine nelle quotazioni. In particolare nei titoli esposti verso i settori più innovativi, quali la tecnologia software legata all’intelligenza artificiale, tra cui il cloud computing, che resta uno dei più promettenti in termini di potenziale di crescita.

Alcuni studi ipotizzano che la graduale diffusione dei progressi tecnologici guidati dall’IA dovrebbe dare una spinta alla produttività degli Stati Uniti. L’intelligenza artificiale riporterà il dominio del mercato azionario Usa?

È molto difficile prevedere i futuri sviluppi di una tecnologia così innovativa come l’intelligenza artificiale, sebbene le previsioni restino molto ottimistiche. Per provarci bisognerebbe fare un esercizio mentale e fare un confronto con la nascita del World Wide Web. Quest’ultimo nacque al CERN di Ginevra nel 1989, come mera infrastruttura di scambio dati. E in quel momento nessuno avrebbe creduto potesse evolversi fino a diventare un ecosistema così complesso e sfaccettato come lo è oggi.

Allo stesso modo, i benefici dell’intelligenza artificiale potrebbero espandersi a settori che ora non possiamo neanche immaginare. Ma sicuramente un aumento della produttività permetterebbe una crescita dei ricavi. E una riduzione dei costi fissi anche in comparti in cui il progresso tecnico è ormai diventato statico, come ad esempio nell’industria pesante.

Detto questo, gli Stati Uniti godono già del primato nell’IA rispetto ad altri Paesi. E questo è un altro valido motivo a sostegno di uno sbilanciamento in portafoglio verso quest’area geografica.

Per fare un esempio, basta considerare che Microsoft, con al seguito il successo di Open AI e ChatGPT, e NVIDIA, leader mondiale nella produzione di schede grafiche e di processori per l’IA, sono entrambe quotate a Wall Street. Un’altra ragione a sostegno di un investimento nel mercato dei capitali a stelle e strisce.

Non ultimo anche Arm, che punta molto sulla crescita dei ricavi nel comparto dell’IA, ha scelto di quotarsi proprio negli Stati Uniti, invece che a Londra, considerandolo un mercato borsistico più ricco di prospettive.

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Dopo aver sovraperformato per 12 degli ultimi 13 anni, cosa si aspetta dalle azioni statunitensi nei prossimi anni?

La nostra radicata convinzione fondamentale è che i titoli seguano gli utili. Quindi, è su questo che ci concentriamo oltre che concentrarci maggiormente sulle prospettive micro bottom-up nella formazione delle view di mercato.

Anche in un contesto di crescita lenta o discontinua, continuiamo a vedere opportunità di crescita degli utili in diversi settori del mercato.

Di conseguenza, vediamo ancora l’opportunità di rendimenti positivi per le azioni nel 2024. E siamo ottimisti anche per le azioni statunitensi nel lungo periodo. È importante notare che le società con flessibilità di bilancio e flussi di cassa costanti sono avvantaggiate rispetto a quelle che dipendono da condizioni finanziarie più allentate.

Con un’inflazione ancora al di sopra dell’obiettivo del 2% fissato dalla Fed, non è chiaro quanto persistenti saranno le pressioni sui prezzi in futuro. Riteniamo fondamentale concentrarci sulle società che nel tempo hanno creato valore incrementale per i loro clienti. E che quindi si sono guadagnate il diritto di aumentare i prezzi per coprire i maggiori costi dei fattori produttivi e mantenere la redditività.

Prevediamo una maggiore dispersione dei rendimenti nel medio termine, in base alla capacità delle società di eseguire le operazioni e mantenere la redditività in un’economia in rallentamento.

In questo contesto, riteniamo che la gestione attiva sia avvantaggiata, in quanto si basa sulla ricerca fondamentale per trovare queste opportunità.

In sintesi, riteniamo che le azioni statunitensi, in particolare quelle delle multinazionali globali, abbiano un potenziale di rendimento interessante.

Alcuni studi ipotizzano che la graduale diffusione dei progressi tecnologici guidati dall’IA dovrebbe dare una spinta alla produttività degli Stati Uniti. L’intelligenza artificiale riporterà il dominio del mercato azionario Usa?

Ci piacciono le opportunità che vediamo nella tecnologia grazie alla crescita dell‘IA. E, anche se non sarà una linea retta per la domanda sul lato delle infrastrutture, crediamo che ci siano vantaggi duraturi in termini di produttività ed efficienza in molti settori dell’economia che porteranno a forti livelli di investimenti tecnologici per gli anni a venire.

Tutto ciò ha guidato il nostro sovrappeso nel software e nei semiconduttori. Il mercato sembra identificare le società “ricche” e “povere” di intelligenza artificiale. Ma l’attenzione si è concentrata su un insieme ristretto di settori e aziende.

Riteniamo che le migliori aziende di tutti i settori sfrutteranno l’IA a loro vantaggio. E stiamo identificando le opportunità in cui l’errata percezione del mercato ha portato a una divergenza di valore per i potenziali vincitori di questo tema a lungo termine.

Riteniamo che i leader del settore con le maggiori dimensioni da investire e i dati da raccogliere adotteranno l’IA a loro vantaggio, anziché rappresentare una sfida per la loro sostenibilità aziendale: è questo il caso di numerose società di servizi in tutti i settori economici.

Riteniamo che, nel tempo, il mercato dell’IA dovrebbe essere in crescita per i prossimi anni. Il potenziale di crescita degli utili sembra reale. E si sta già concretizzando in alcune aree del settore tecnologico e del mercato in generale.

È importante che la narrativa strutturale di lungo periodo sia corretta. Per molte aziende, la monetizzazione probabilmente non avverrà prima del ’24, ’25, ’26, ma il mercato è comunque entusiasta di ciò che potrebbe potenzialmente portare. Questo è ciò che chiamiamo l’arte e la scienza di ciò che sta accadendo con l’IA. L’aumento della produttività è significativo in molti settori.

L‘intelligenza artificiale è uno dei grandi cambiamenti generazionali della tecnologia. Analogamente a quanto è accaduto con il cloud computing dalla metà degli anni Duemila a oggi, le persone spesso sovrastimano ciò che accadrà nel prossimo anno, ma sottovalutano ciò che accadrà nel prossimo decennio.

Pertanto, i settori e le aziende che sfruttano la tecnologia dell’intelligenza artificiale e la implementano correttamente dovrebbero trarre enormi vantaggi in futuro. E crediamo che molte di queste saranno aziende con sede negli Stati Uniti.

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Dopo aver sovraperformato per 12 degli ultimi 13 anni, cosa si aspetta dall’azionario statunitense per i prossimi anni?

L’attività economica negli Stati Uniti dovrebbe rallentare nei prossimi mesi. Questa volta, però, il calo dell’inflazione potrebbe creare uno scenario meno impegnativo per le azioni.

Il miglioramento del quadro inflazionistico riduce il rischio di recessione e offre alla Fed una maggiore flessibilità per tagliare i tassi di interesse.

In passato i rendimenti medi dell’S&P 500 sono stati tendenzialmente più positivi con i tassi di interesse in discesa. Al contrario, l’inasprimento della politica monetaria, soprattutto durante la fase di rallentamento, ha rappresentato un contesto sfavorevole per le azioni.

Detto questo, i tassi d’interesse solitamente raggiungono il loro picco durante i rallentamenti. E la Fed, in questi casi, tende a tagliare i tassi o a mantenerli invariati. I periodi di rallentamento seguiti da espansioni, piuttosto che da recessioni, in genere rappresentano un contesto più positivo per le azioni.

Se l’attività economica si rivela più resistente, sia la crescita sia gli utili possono tornare in un contesto di reflazione. Con il ciclo economico statunitense in fase di rallentamento, in genere si suggerirebbe un atteggiamento più cauto nei confronti dei mercati azionari e del credito.

Tuttavia, gli investitori dovrebbero riconoscere che questo ciclo si sta dimostrando piuttosto diverso da quelli passati, in quanto l’inflazione sta diminuendo, proprio mentre stiamo entrando in una fase di rallentamento dell’economia.

Ciò potrebbe indicare una crescita più resistente, una maggiore flessibilità della Fed per allentare la politica monetaria e un minor rischio di un rallentamento seguito da una recessione, che tende a creare un contesto più negativo per gli asset rischiosi. Questa volta, il “manuale” degli investimenti basato sui precedenti rallentamenti potrebbe essere diverso.

Alcuni studi ipotizzano che la graduale diffusione della tecnologia guidata dall’intelligenza artificiale possa incrementare la produttività degli Stati Uniti. L’IA riporterà la supremazia del mercato azionario americano?

Dobbiamo ricordare che le nuove tecnologie consentono di fare cose in nuovi modi e di creare attività completamente nuove.

Ad esempio, Netflix esiste grazie a Internet e ha potuto prosperare perché ha offerto un prodotto superiore alla pay TV tradizionale, minacciando le società del settore media già esistenti.

Allo stesso modo, Uber è un’azienda il cui modello di business può esistere solo grazie agli smartphone e a internet mobile. Sembra proprio che questa nuova tecnologia fornirà nuovi modi di fare le cose. Ma forse è ancora troppo presto per veder emergere nuove aziende di successo.

Per il momento, le aziende del tipo “pala e piccone” nel settore dell’elaborazione dei dati sembrano essere vincenti, grazie alle attuali posizioni dominanti. La diffusione dell’impiego dell’IA generativa porterà alla crescita della domanda di chip. NVIDIA ha una forte competenza nel settore e una quota di mercato dominante nelle GPU (unità di elaborazione grafica), che sono essenziali per l’elaborazione dell’IA.

Per quanto riguarda il mercato del cloud computing, è sostanzialmente un oligopolio. Almeno per ora, i grandi operatori come Amazon Web Services, Microsoft Azure e Google Cloud Platform manterranno probabilmente il loro vantaggio avendo investito in modo significativo negli ultimi anni nell’infrastruttura e grazie anche a solide relazioni con i clienti.

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L’impennata dei tassi statunitensi ha condizionato negativamente l’andamento dell’indice Nasdaq nel 2022. Credete che il calo delle quotazioni abbia scontato a pieno le aspettative sulle intenzioni della Fed?

Nel corso del 2022 l’indice Nasdaq, rappresentativo del settore tecnologico americano, ha registrato una correzione di circa il 30%, ben superiore agli altri indici del Paese. Tale correzione, per il momento, è dovuta quasi esclusivamente a una riduzione delle valutazioni, mentre le aspettative di crescita degli utili sono state riviste solo marginalmente.

L’impatto sulle valutazioni dipende direttamente dai tassi di interesse. Ed è legato all’attualizzazione dei flussi di cassa futuri, che, per le società ad alta crescita come quelle tecnologiche, sono spostati molto in avanti nel tempo.

Di conseguenza, più alti sono i tassi di interesse, minore è il valore attuale di quei flussi prospettici. Dopo i livelli storicamente elevati nei due anni post-Covid, giustificati da livelli dei tassi molto bassi, le valutazioni dell’indice Nasdaq sono oggi più vicine alla media storica di lungo periodo. Le attuali valutazioni del settore tecnologico rispecchiano le stime dei mercati dell’evoluzione dei tassi nel prossimo futuro, stime più fiduciose rispetto a quelle indicate dai funzionari della Federal Reserve.

L’attuale livello di tassi Usa potrebbe mettere in discussione le prospettive di crescita delle società tecnologiche più indebitate? Oltre alla dinamica dei tassi, quali altre variabili potrebbero condizionare l’andamento dell’indice nel 2023?

Il settore tecnologico è oggi mediamente più maturo rispetto a quello di 20 anni fa, con società che dispongono di ampie riserve di cassa e flussi di cassa ricorrenti. Ed è probabile che rimanga uno dei settori trainanti dell’economia, nonostante le sfide dell’attuale contesto economico.

Tuttavia, tassi elevati rendono più costoso per le società prendere a prestito dei capitali. Il che può limitarne la capacità di investire in nuove iniziative. Questo è particolarmente vero per quelle aziende all’inizio del loro stadio di sviluppo, con percorsi di crescita ancora non ben definiti. E con un ingente fabbisogno di capitali per gli investimenti.

Il focus sulla crescita del fatturato e degli utenti/clienti oggi non è più sufficiente per gli investitori, che cercano anche efficienza e crescita di qualità.

Oltre ai tassi, punto d’attenzione per il prossimo anno sarà la riduzione della spesa per i consumi, in un’economia in rallentamento e con prezzi in rialzo. Se la politica monetaria si dimostrasse eccessivamente restrittiva, o se altre cause dovessero portare l’economia in recessione, potrebbero nascere pressioni sugli utili delle aziende. E, dunque, sui corsi azionari.

È importante notare che, in tale contesto, società che offrono prodotti e servizi essenziali, come il cloud computing o la sicurezza informatica, sono meno esposte a un rallentamento della spesa dei consumatori. Quindi presentano valutazioni potenzialmente più resilienti.

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Oltre a rappresentare il campo-base per raggiungere alcune delle location dell’Oregon più indicate per pescare, fare rafting e andare in mountain bike, la città di Bend ospita un’attrazione turistica unica nel suo genere: l’unico negozio ancora in attività Blockbuster Video, che in verità registra anche ottimi volumi di affari, facendo leva sulla nostalgia per gli anni Novanta. Tanto che è arrivato a ospitare pigiama party per Airbnb e a partecipare all’Ellen DeGeneres Show.

Tuttavia, per quanto questi aneddoti siano curiosi, non ci dobbiamo dimenticare che stiamo comunque parlando di un franchise che una volta contava oltre 9mila punti vendita e che ci dimostra come la tecnologia sia in grado di scardinare anche i modelli di business che sembravano più strutturati, aprendo la strada a nuove realtà.

Il metaverso rappresenta l’ultima frontiera dello sviluppo di internet. E nonostante debba ancora superare ostacoli di natura tecnologica, culturale e legislativa, potrebbe essere l’origine della prossima grande ondata di cambiamenti strutturali nelle nostre vite, con effetti simili a quelli illustrati con l’esempio di Blockbuster.

Tuttavia, per avere una visione oggettiva dei driver a sostegno della sua crescita è necessario comprendere quali strade sta imboccando l’evoluzione di internet, soprattutto dal punto di vista della produzione di contenuti e della remunerazione.

Le tre epoche di internet

Il periodo che va dalla nascita di internet nel 1991 al 2004 è stato nominato “era 1.0” ed era caratterizzata dal fatto che creare contenuti online fosse molto impegnativo. Pertanto, chi pubblicava erano i produttori stessi, che guadagnavano dagli abbonamenti e dalle pubblicità. Mentre la maggior parte degli utenti erano consumatori passivi.

L’era 2.0, invece, è quella che stiamo attraversando e ha visto gli utenti trasformarsi nei creatori di contenuti primari, grazie alla semplicità con cui è possibile spingere questi ultimi sul web al giorno d’oggi. In questa nuova era, i vecchi produttori si trovano sempre più marginalizzati. Ma questo non ha avvantaggiato tanto gli utenti comuni quanto i gestori del network (ovvero le Big Tech) che hanno tratto profitto dai contenuti generati e pubblicati da altri.

L’era 3.0 (detta anche Web3) rappresenta la sfida allo status quo che si è creato in quella precedente, in quanto si fonda sull’idea che l’utente non sarà più solo il content creator, ma anche il gestore del network, così da diventare finalmente il primo beneficiario della monetizzazione di ciò che produce. La tecnologia fondamentale per dar vita al Web3 è la blockchain, in quanto permette di creare dei “percorsi” inattaccabili per stabilire i diritti di proprietà e anche di sviluppare interfacce per pagamenti decentralizzati.

Gioca per guadagnare

Se il metaverso dovesse avere successo nel suo processo di eliminazione dei confini tra mondo reale e mondo virtuale, potremmo assistere alla nascita di sistemi economici mai visti prima.

Un esempio di come la blockchain stia accelerando questo processo sono i giochi denominati “play to earn”, sebbene siano un fenomeno ancora di dimensioni ridotte.

Axie Infinity, per dirne uno, è un videogioco online fondato su tecnologia blockchain in cui i giocatori devono addestrare delle creature, chiamate Axie, che sono programmate come non-fungible token (NFT).

Dedicando del tempo all’allenamento degli Axie, questi aumentano la loro potenza nelle battaglie, dove chi ne esce vincitore guadagna nuovi token per il proprietario. In pratica, il gioco può costituire una fonte di guadagno per gli utenti, in quanto i token e gli NFT sono alla stregua di criptovalute che possono essere scambiate per valute fiat.

Vantando 2 milioni di utenti attivi, il gioco ha generato transazioni anche per 2 miliardi di dollari, con un valore medio degli scambi giornalieri di 33 milioni. Ad oggi, i giochi play to earn sono ancora in uno stato embrionale del loro sviluppo.

Ma l’esempio di Axie Infinity dimostra che comunque godono di un ampio potenziale di crescita. Infatti, sebbene nessuno sia diventato ricco con questo gioco (si stima che i guadagni conseguiti ogni ora si aggirino attorno ai 2-3 dollari), ha comunque aiutato un buon numero di persone a mettere il pane in tavola, soprattutto nelle Filippine nell’ultimo anno di pandemia.

Da un punto di vista macroeconomico, questo fenomeno solleva l’affascinante domanda se i guadagni derivanti da tali giochi potranno mai costituire un piccolo salario e se potranno incrementare gli stipendi di alcuni dei lavoratori più sottopagati al mondo.

Realtà virtuale

La pandemia ha portato molti abitanti delle aree urbane a mettere in discussione i benefici della vita di città, con un numero sempre maggiore di persone disposte a rinunciare ai loro angusti appartamenti per soffitti alti e ampi giardini.

Inoltre, per un decennio si è speculato a lungo sul lavoro da remoto, ma con il Covid-19 è diventato una realtà quotidiana in un attimo. Oggi che la pandemia sembra essere un’emergenza superata, sta diventando sempre più chiaro che le tecnologie che hanno permesso di attuare il lavoro ibrido resteranno predominanti nei nostri uffici.

Questo cambiamento del paradigma potrebbe essere consolidato e ulteriormente esteso dallo sviluppo del metaverso, tanto che il giorno in cui dovremo entrarvi per iniziare la nostra giornata lavorativa potrebbe non essere così lontano.

In uno scenario del genere potremo vedere sempre più lavoratori, specialmente tra i colletti bianchi, che possono scegliere dove vivere, in quanto non ci sarà più bisogno di abitare in prossimità del proprio luogo di lavoro, con grandi ripercussioni sulle città.

Con l’appealing economico dei grandi agglomerati urbani che potrebbe essere destinato a evaporare, le prime proprietà create sul metaverso stanno già attirando l’attenzione: recentemente sono stati registrati acquisti molto onerosi, come quello di Republic Realm da 4,3 milioni, su The Sandbox, un mondo virtuale pieno di NFT in vendita, dove le risorse digitali assumono un valore cruciale.

I probabili vincitori

Ad oggi, le proprietà sul metaverso rimangono un asset fortemente speculativo, in quanto è ancora impossibile definire con certezza il futuro di quest’ultimo. Ma le imprese che stanno lavorando per far crescere l’infrastruttura potrebbero trarre vantaggio dall’aumento dell’interesse.

Un esempio sono le società attive nel cloud computing, il quale dovrà essere interessato da un forte aumento della potenza di calcolo se questo mondo virtuale in 3D vuole reggersi su basi solide.

A nostro avviso, un’altra categoria ben posizionata per beneficiare di questo fenomeno sono i produttori di chip, che dovranno riuscire a soddisfare la domanda di hardware VR più piccoli, più leggeri e più potenti; domanda che ha già vissuto una crescita nel settore dell’automotive, con i produttori che devono inserire sempre più tecnologia nei nuovi veicoli.

Complementare allo sviluppo dell’hardware è, ovviamente, lo sviluppo dei software, che dovranno essere sempre più potenti e sofisticati per sostenere la struttura del metaverso.

Sempre in ambito software, un sottosettore che a nostro avviso vedrà un forte sviluppo è quello dell’intelligenza artificiale, che servirà a monitorare e moderare atti che il metaverso stesso considera proibiti.

Attualmente, la storia della terza era di internet è ancora tutta da scrivere e non ci sono garanzia sul successo del metaverso o, semplicemente, sul fatto che si svilupperà come descritto finora. Tuttavia, di una cosa ci sentiamo assolutamente certi: le spese sostenute per il suo sviluppo ammonteranno a miliardi e miliardi di dollari.

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