I mercati obbligazionari globali continuano a offrire livelli di rendimento interessanti, ma gli investitori non possono più considerare il reddito fisso come un’allocazione semplice e passiva.

I rendimenti sono vicini ai massimi decennali e, sebbene le banche centrali si stiano muovendo in direzioni diverse e talvolta opposte, il set di opportunità rimane interessante. Oggi più che mai, il successo dipende dalla gestione attiva della duration, dell’allocazione geografica e del rischio di credito.

Una nuova era per il reddito fisso

Il 2022 ha segnato un anno cruciale per i mercati obbligazionari. Uno shock dal lato dell’offerta causato dalla pandemia e aggravato dall’invasione dell’Ucraina da parte della Russia ha innescato un forte aumento dell’inflazione e portato al ciclo di restrizione monetaria globale più rapido della storia. Questo periodo ha di fatto posto fine all’era dei tassi ultra-bassi e ha trasformato profondamente il funzionamento dei mercati obbligazionari.

Con gli spread creditizi compressi rispetto agli standard storici, e con una quota maggiore del rendimento complessivo delle obbligazioni societarie derivante dai tassi di interesse, è necessario prestare molta più attenzione alle decisioni delle banche centrali. Anche se gli spread sono contenuti (pur non ai minimi recenti), i rendimenti complessivi restano molto interessanti.

A differenza del 2022, i livelli di reddito (income) attuali offrono un punto di partenza solido per gli investitori. I rendimenti reali, al netto dell’inflazione, sono tornati a livelli significativi e contribuiscono a proteggere dalla volatilità dei mercati. Anche in un portafoglio piuttosto prudente, con un’esposizione limitata ai settori più rischiosi, è ancora possibile ottenere rendimenti intorno al 5–6%.

La divergenza dei cicli di politica monetaria crea opportunità

Una delle caratteristiche principali dell’attuale contesto è la divergenza tra Paesi e lungo i diversi punti della curva dei rendimenti. Se si osservano i movimenti nei principali mercati dei tassi nel 2025, ad esempio, i risultati sono molto diversi.

I rendimenti a lunga scadenza in Germania e Giappone sono stati penalizzati a causa di politiche fiscali espansive. Al contrario, negli Stati Uniti e nel Regno Unito, i movimenti dei tassi sono stati guidati soprattutto dal calo delle pressioni inflazionistiche e da un indebolimento del mercato del lavoro, con una discesa dei rendimenti a breve scadenza dovuta alle aspettative di allentamento monetario.

Poiché questa divergenza è destinata a continuare, e gli eventi in Medio Oriente potrebbero accentuarla, è fondamentale essere flessibili man mano che cambia la narrativa di mercato. Nella costruzione dei portafogli, scegliere il mercato giusto e il punto corretto della curva dei rendimenti può migliorare significativamente i risultati di investimento.

La capacità di separare l’esposizione ai tassi di interesse da quella al credito rappresenta un vantaggio chiave nella gestione dei portafogli globali. Ad esempio, si può essere positivi sull’Europa per via dello spazio fiscale in Germania e delle aziende che potrebbero beneficiare degli stimoli, spesso realtà poco analizzate e non quotate, senza però voler assumere esposizione ai tassi europei. In questo caso, è possibile investire in obbligazioni societarie europee coprendo il rischio di tasso.

Questo approccio è molto diverso dal semplice acquisto di obbligazioni investment grade o high yield europee. Non esiste più un concetto di semplice “income”.

Quali sono le vulnerabilità fiscali?

Una prospettiva globale apre letteralmente un mondo di opportunità. Una delle tendenze su cui è attualmente possibile capitalizzare è la maggiore attrattività relativa dei mercati emergenti rispetto a quelli sviluppati.

Sebbene i mercati emergenti siano percepiti come più rischiosi, in realtà è nei Paesi sviluppati che si concentrano sempre più le vulnerabilità fiscali. Considerando il rapporto debito/Pil rispetto ai rendimenti reali, gli investitori sono meglio remunerati per detenere debito dei mercati emergenti rispetto a quello dei Paesi sviluppati, dove il debito è elevato e i rendimenti reali sono relativamente più bassi.

Come per i mercati sviluppati, anche nei mercati emergenti è fondamentale selezionare attentamente sia il Paese sia il punto della curva dei rendimenti. Attualmente, ad esempio, è preferibile concentrarsi sulle scadenze più brevi (0–5 anni), dove le banche centrali hanno maggiore controllo, soprattutto in presenza di deficit elevati. Questo rafforza anche la necessità di mantenere disciplina sulla duration ed evitare un’eccessiva esposizione a scadenze lunghe.

Rendimenti iniziali: un cuscinetto incorporato

Nonostante le tensioni geopolitiche e l’incertezza delle politiche economiche, i rendimenti attuali offrono una protezione significativa al ribasso in diversi scenari macroeconomici.

Analizzando diversi scenari per i prossimi 12 mesi, da una crescita sotto il trend con forti tagli dei tassi, fino a uno scenario opposto di crescita eccessivamente sostenuta, è difficile immaginare un contesto in cui il reddito fisso non contribuisca ai rendimenti di un portafoglio.

Tuttavia, per trarre davvero vantaggio dai cambiamenti di narrativa, è necessario confrontare il proprio livello di convinzione con il consenso di mercato per individuare le vere opportunità. Livelli di reddito interessanti offrono un punto di partenza e una rete di sicurezza, ma per sfruttare appieno le opportunità del mercato obbligazionario è necessario molto più che limitarsi ad acquistare obbligazioni.

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Non lasciarsi sfuggire opportunità di guadagno. Uno dei principi fondamentali dell’investimento è quello di cercare di ottenere il massimo da ogni opportunità e non accontentarsi di meno di quanto si potrebbe potenzialmente guadagnare. Ebbene, gli investitori in allocazioni passive a reddito fisso si sono lasciati sfuggire opportunità di guadagno.

L’investimento passivo ha guadagnato popolarità sin dal lancio del primo fondo che replica l’indice S&P 500 negli anni ’70. Molti investitori sono stati attratti dagli investimenti passivi nel reddito fisso, come i fondi indicizzati, sulla base del luogo comune secondo cui gli investimenti passivi sono migliori perché costano meno.

Ma nel reddito fisso, i numeri raccontano una storia diversa: il mito secondo cui i gestori attivi non possono battere il mercato al netto delle commissioni è palesemente falso nel caso delle obbligazioni. Gli investitori passivi nel reddito fisso pagano meno e possono ottenere meno.

Nel 2017, PIMCO ha pubblicato “Bonds Are Different: Active Versus Passive Management in 12 Points” (Le obbligazioni sono diverse: gestione attiva contro gestione passiva in 12 punti). La pubblicazione ha dimostrato che la maggior parte dei fondi obbligazionari attivi e degli exchange-traded fund (ETF) ha battuto la performance mediana dei propri omologhi passivi al netto delle commissioni in diversi periodi di tempo. Considerando tutto ciò che è successo dal 2017, PIMCO ha pensato di riesaminare questa tesi per quantificarne la validità.

Esaminiamo alcuni dati concreti, concentrandoci su un confronto omogeneo: i rendimenti al netto delle commissioni. La nostra analisi, che copre due decenni, mostra che i fondi obbligazionari attivi in generale hanno sovraperformato i loro omologhi passivi nel 64% dei periodi di 10 anni esaminati. Si tratta di un dato ben superiore al 43% dei fondi azionari attivi che hanno sovraperformato i loro omologhi passivi:

La performance non tiene conto della commissione di vendita iniziale massima e sarebbe inferiore se lo facesse. I rendimenti netti dei fondi obbligazionari attivi e dei fondi azionari attivi sono stati confrontati con i rendimenti netti mediani dei fondi passivi comparabili in ciascun periodo di 10 anni compreso tra il 30 settembre 2005 e il 30 settembre 2025, quando erano presenti sia i fondi analizzati che i fondi passivi comparabili.

I fondi passivi comparabili sono fondi comuni di investimento ed ETF classificati come “fondi indicizzati” o “fondi indicizzati potenziati” nella stessa categoria Morningstar dei fondi analizzati. Per l’analisi sono stati utilizzati i rendimenti netti della share class più vecchia. I risultati variano se viene selezionata una shareclass diversa. I diversi tipi di fondi (ad esempio ETF, società di investimento a capitale variabile) e le share class dei fondi sono soggetti a commissioni e spese diverse, che possono influire sulla performance, hanno obiettivi di investimento diversi, possono avere requisiti minimi di investimento diversi e possono avere diritto a servizi diversi.

Ancora una volta, l’analisi copre un arco temporale di due decenni: dalla crisi finanziaria alla pandemia, da quando il rendimento dei Treasury a 10 anni ha raggiunto il minimo storico al picco dell’inflazione, fino al rialzo generazionale dei rendimenti obbligazionari, dai mercati ribassisti a quelli rialzisti e tutto ciò che sta nel mezzo. In questa vasta gamma di condizioni, la gestione attiva nel reddito fisso ha sovraperformato in media quella passiva.

Sì, la gestione attiva costa di più, in genere circa 35 punti base (pb) in più nelle cinque maggiori categorie di reddito fisso Morningstar per asset in gestione, al 30 settembre 2025. Ma quando la gestione attiva genera più di questo in termini di alfa, o sovraperformance rispetto al mercato in generale, il calcolo è semplice. Al netto delle commissioni, il reddito fisso attivo può offrire rendimenti migliori.

Le inefficienze del mercato creano opportunità attive

Gli investimenti passivi nel reddito fisso hanno un track record mediocre, in parte a causa delle peculiarità del mercato obbligazionario che favoriscono la gestione attiva. Per esempio, quasi la metà del mercato obbligazionario globale è costituito da investitori come banche centrali, compagnie assicurative e banche commerciali che operano con obiettivi e vincoli specifici.

Molti di questi investitori cercano il beta, ovvero un’esposizione di mercato su ampia scala, piuttosto che l’alfa. I loro mandati primari, come la gestione valutaria, il capitale obbligatorio o il rendimento contabile, possono creare inefficienze di mercato persistenti. Per esempio, quando i fondi passivi sono vincolati a seguire le regole di ribilanciamento periodico dell’indice, i prezzi di mercato si muovono, consentendo ai gestori attivi di anticipare, agire e cercare di trarne profitto.

La complessità dei mercati obbligazionari rende difficile la replica dell’indice. A differenza delle azioni, le obbligazioni maturano, creando un turnover costante. Gli indici obbligazionari assegnano inoltre i pesi più elevati agli emittenti con il debito più elevato, non necessariamente quelli con il miglior valore economico. I gestori passivi spesso detengono meno della metà dell’indice, il che porta a un tracking error.

Le nuove emissioni obbligazionarie sono spesso quotate con uno sconto per attirare gli acquirenti e i gestori attivi possono cercare queste opportunità. L’alfa strutturale, ricercato identificando le inefficienze ripetibili del mercato, è uno strumento chiave per la sovraperformance della gestione attiva.

Conclusione: investimento a gestione attiva per risultati migliori

Gli investitori hanno una varietà di obiettivi. I fondi pensione necessitano di una corrispondenza con le passività e di rendimenti reali. I fondi di dotazione e i fondi sovrani puntano alla diversificazione. Gli investitori individuali spesso cercano reddito e diversificazione rispetto alla volatilità del mercato azionario.

Le strategie passive sul reddito fisso adottano in genere un approccio unico per tutti e hanno storicamente sottoperformato rispetto alle loro controparti attive. La gestione attiva ha storicamente offerto rendimenti migliori al netto delle commissioni, maggiore flessibilità e soluzioni personalizzate rispetto alle controparti passive. Con l’attuale forte liquidità del mercato del reddito fisso pubblico, i gestori attivi possono spostarsi tra settori, aree geografiche e scadenze, cosa che i fondi passivi semplicemente non possono fare.

Con rendimenti iniziali vicini ai massimi pluriennali e la volatilità geopolitica che crea nuove opportunità, ora è il momento di considerare questo passaggio. Non bisogna lasciarsi sfuggire questa occasione per far fruttare al meglio l’allocazione nel reddito fisso.

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Capital Group, una delle società di gestione più antiche e grandi del mondo, con oltre 3.000 miliardi di dollari di asset in gestione, ha pubblicato le sue ipotesi per il mercato dei capitali per il 2026, che delineano le aspettative a lungo termine della società in termini di rendimenti, correlazioni e volatilità delle principali asset class su un orizzonte temporale di 20 anni. Le stime relative ai rendimenti azionari e obbligazionari sono leggermente inferiori rispetto al 2025.

La società mantiene un outlook costruttivo a lungo termine, sostenuto da tendenze inflazionistiche stabili, aumenti di produttività e un ventaglio più ampio di opportunità per portafogli diversificati, a lungo termine e gestiti attivamente.

La gestione attiva continua a dare un contributo significativo ai mercati globali attraverso la determinazione dei prezzi e un’efficace allocazione del capitale. L’approccio di investimento a lungo termine di Capital Group si basa su decenni di esperienza maturata attraverso i vari cicli di mercato.

Nel 2025, i professionisti dell’investimento hanno tenuto oltre 22.000 incontri con aziende in tutto il mondo, fornendo approfondimenti che contribuiscono a definire le previsioni a lungo termine della società.

“Le nostre previsioni sul mercato dei capitali per il 2026 riflettono un mondo in cui l’incertezza a breve termine e i cambiamenti strutturali convivono con opportunità a lungo termine”, ha affermato Alexandra Haggard, Head of Asset Class Services, Europa e Asia-Pacifico di Capital Group.

“Sebbene le nostre aspettative di rendimento delle principali asset class si siano leggermente ridotte su un orizzonte temporale di 20 anni, in qualità di investitori a lungo termine continuiamo a vedere un quadro costruttivo che offre opportunità di investimento nei mercati globali, sostenute dai cicli di innovazione, dai progressi nell’intelligenza artificiale e da un’inflazione che rimane ancorata agli obiettivi delle banche centrali.

L’intelligenza artificiale rimane un motore strutturale della resilienza economica a lungo termine grazie ai suoi guadagni di produttività e, in un contesto più complesso, ciò non fa che aumentare l’importanza di un approccio di investimento attivo e di una navigazione attentamente ponderata”.

Le ipotesi del mercato dei capitali 2026 di Capital Group indicano: 

• PIL reale: Le previsioni di crescita sono sostanzialmente stabili. Gli Stati Uniti registrano un leggero aumento al 2,4%; l’Eurozona e il Regno Unito rimangono all’1,3%, mentre i mercati emergenti (3,0%) e il Giappone (0,7%) registrano un leggero calo.
• Inflazione: Le aspettative rimangono sostanzialmente invariate e vicine agli obiettivi delle banche centrali, ovvero intorno al 2% in Europa e Giappone e al 2,3% negli Stati Uniti e nel Regno Unito. L’inflazione a breve termine è vicina al 3% negli Stati Uniti e in Giappone. L’India dovrebbe attestarsi sopra il 3%, mentre l’Europa e il Regno Unito sono più vicini al 2%.
• Azioni: Le aspettative di rendimento sono state leggermente ridotte a seguito della forte performance dei mercati e delle valutazioni elevate. Le previsioni attuali sono del 6,1% per le azioni statunitensi, del 5,7% per i Mercati Sviluppati escluso gli USA e del 6,5% per i Mercati Emergenti.
• Reddito fisso: Si prevedono rendimenti leggermente inferiori a causa dei rendimenti iniziali più modesti, anche se le ipotesi di tassi a lungo termine più elevati forniscono una certa compensazione. Le condizioni rimangono di gran lunga migliori rispetto al contesto di tassi insolitamente bassi degli ultimi due decenni. Il rendimento dei Treasury USA a 10 anni è previsto al 4,2% su un orizzonte temporale di 20 anni (rispetto al 3,9% dello scorso anno).
• Valute: Si prevede un modesto deprezzamento del dollaro pari allo 0,5% all’anno. Lo yen e lo yuan dovrebbero apprezzarsi rispetto allo scorso anno, mentre l’euro e la sterlina dovrebbero indebolirsi ulteriormente, lasciando l’impatto complessivo sul dollaro sostanzialmente equilibrato.

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Il Presidente Trump ha comunicato di voler nominare Kevin Warsh, ex governatore della Federal Reserve (Fed) dal 2006 al 2011, come prossimo presidente della Fed. Warsh, noto per un approccio rigoroso durante il suo mandato, si è recentemente espresso a favore di una politica monetaria più espansiva, in sintonia con le posizioni di Trump, sebbene rimanga critico nei confronti delle politiche fiscali adottate dalla Fed.

Alla riunione di gennaio, la Fed ha lasciato invariati i tassi d’interesse, come previsto. I governatori Miran e Waller hanno sostenuto l’idea di una riduzione di 25 punti base.

L’incertezza sull’indipendenza della Federal Reserve si è accentuata all’inizio di questo mese, dopo che il Dipartimento di Giustizia ha intentato una causa contro la Fed e il presidente Jerome Powell, legata alla ristrutturazione dell’istituto.

Il caso è arrivato in Senato: il senatore Thom Tillis, figura di rilievo nella Commissione bancaria, ha dichiarato che bloccherà le nomine della Fed finché l’indagine non sarà conclusa.

Nel frattempo, le discussioni sul caso Lisa Cook tendono a favorire l’annullamento del suo licenziamento, anche se restano interrogativi sull’autonomia e sulla governance dell’istituto. Nonostante queste incertezze politiche a breve termine, gli investitori continuano a prevedere un taglio dei tassi da parte della Fed entro l’anno, dato il rallentamento dell’inflazione.

Sospetto intervento sullo JPY. L’ipotesi di un intervento ufficiale da parte delle autorità politiche per porre fine al continuo indebolimento dello yen giapponese è stata avanzata per la prima volta dopo la riunione della Banca del Giappone del 23 gennaio, quando le intense negoziazioni sulla coppia valutaria hanno suggerito una possibile azione delle istituzioni giapponesi finalizzata alla stabilizzazione della valuta, che aveva temporaneamente superato la soglia dei 159 dollari. Dalla giornata di venerdì, il cambio USD/JPY ha registrato un calo superiore al 4% rispetto ai massimi recenti, scendendo sotto quota 153, in seguito all’incremento delle speculazioni su un possibile intervento coordinato tra Giappone e Stati Uniti.

Sebbene nessuna autorità abbia rilasciato conferme ufficiali, l’assenza di dichiarazioni esplicite, in particolare da parte della Federal Reserve e del Ministero delle Finanze giapponese, ha rafforzato le aspettative di un’azione congiunta. Le indiscrezioni si sono ulteriormente intensificate a seguito della notizia di una “verifica dei tassi” richiesta dal Dipartimento del Tesoro statunitense.

Si riferiva inoltre che la Federal Reserve di New York stesse contattando gli istituti bancari per acquisire informazioni sui livelli e sulle posizioni delle valute dollaro e yen. La rapida rivalutazione dello JPY rispetto al dollaro USA è stata così forte e improvvisa che anche altre coppie valutarie hanno registrato un rialzo rispetto al dollaro USA, inclusa quella con l’euro, generando preoccupazioni tra i membri della BCE circa le potenziali conseguenze deflazionistiche dell’apprezzamento della valuta sull’area euro. In questo scenario, si ritiene che il coinvolgimento diretto degli Stati Uniti rappresenti l’elemento più significativo, suggerendo che la manovra possa riflettere sia le priorità politiche degli Stati Uniti sia quelle del Giappone.

Di conseguenza, i mercati potrebbero dover considerare una maggiore probabilità che tale iniziativa indichi le fasi iniziali di una politica più esplicita volta all’indebolimento del dollaro. In combinazione con nuove minacce tariffarie rivolte agli alleati (tra cui recenti dichiarazioni riguardanti il Canada) e la possibile chiusura dell’attività governativa, questo quadro potrebbe accelerare la diversificazione dagli asset statunitensi. Qualora questa ipotesi si concretizzasse, il cosiddetto “controllo dei tassi” verbale USD/JPY potrebbe avere un impatto più inflazionistico sugli Stati Uniti rispetto all’effetto disinflazionistico atteso per il Giappone.

I dati economici si sono mostrati solidi, nonostante l’incertezza geopolitica e le speculazioni relative alla prossima presidenza della Fed abbiano dominato molti titoli durante il mese. Il PMI composito dell’area euro è rimasto stabile a 51,5, leggermente inferiore alle stime, mentre è rilevante analizzare il suo componente sottostante più importante, la Germania.

La crescita in Germania è rimasta piatta dall’inizio della pandemia, principalmente trainata da un prolungato rallentamento del settore manifatturiero; tuttavia, emergono crescenti segnali di un possibile punto di svolta nel ciclo industriale. Il PMI manifatturiero tedesco ha raggiunto 49,1, avvicinandosi al valore di 50, al di sopra del quale prevediamo una potenziale espansione del settore.

Una ripresa più consistente nella produzione manufatturiera tedesca ed europea può suggerire una crescita più ampia della produzione industriale, al di là della prevista ripresa nel settore delle attrezzature militari. Anche il Regno Unito punta alla crescita, con il PMI dei servizi a 54 e quello manifatturiero a 51,8. Sebbene il peso della produzione industriale sia minore rispetto ai servizi nelle economie avanzate, anche incrementi marginali della crescita possono accentuare le pressioni sui prezzi che si traducono in un aumento dell’inflazione, poiché le economie europee continuano a registrare una crescita salariale superiore all’obiettivo e un tasso di disoccupazione persistentemente contenuto.

World Economic Forum. La questione della Groenlandia è diventata centrale durante il World Economic Forum di Davos, a seguito delle dichiarazioni del presidente Trump volte a ridefinire la precedente retorica sulle intenzioni degli Stati Uniti nei confronti del territorio. Pur escludendo espressamente qualsiasi ricorso alla forza militare per la potenziale acquisizione della Groenlandia, il presidente ha contemporaneamente sottolineato il valore strategico dell’isola per la sicurezza nazionale statunitense e ha introdotto la possibilità di un accordo “quadro”, indicando la volontà di Washington di perseguire i propri obiettivi tramite negoziati diplomatici ed economici continuativi.

Tale orientamento ha contribuito a ridurre la probabilità di un confronto militare diretto tra Stati Uniti e NATO, pur lasciando irrisolte alcune tensioni con gli alleati europei, soprattutto perché la precisazione è stata accompagnata dalla contestuale minaccia di nuove tariffe doganali in caso di insuccesso dei negoziati. Di conseguenza, la questione legata alla Groenlandia appare destinata a trasformarsi in un processo negoziale lungo e articolato, piuttosto che in una soluzione di natura geopolitica a breve termine.

 I segnali provenienti dal mercato del lavoro statunitense restano tra gli indicatori maggiormente considerati dagli investitori di tutto il mondo, poiché costituiscono indicatori fondamentali per la politica monetaria della Fed e, in parte, per quella globale. Il rapporto sull’occupazione di dicembre indica i primi segnali di una possibile nuova stretta monetaria, spinta da una domanda di lavoro in aumento e un’offerta piatta.

Questo scenario riflette gli effetti ritardati dell’eccezionale terzo trimestre del 2025 (la crescita salariale annualizzata è stata rivista al rialzo al 4,4%) e potrebbe ridurre le probabilità di ulteriori allentamenti da parte della Fed, almeno nel breve termine. L’incremento dei salari è stato modesto e si è attestato a 50.000 unità, con revisioni al ribasso per i mesi precedenti. Tuttavia, secondo l’indagine sulle famiglie, il contesto appare più solido: sono stati creati 232.000 posti di lavoro, facendo calare la disoccupazione al 4,4%.

È probabile che la domanda di lavoro continui a migliorare nei prossimi 3-6 mesi, proprio mentre le restrizioni sull’immigrazione iniziano a frenare la crescita dell’offerta di lavoro, esercitando ulteriore pressione verso il basso sul tasso di disoccupazione. I rischi legati a questa prospettiva includono una forza lavoro più resiliente o innovazioni tecnologiche che potrebbero ridurre la domanda di lavoro per unità di crescita, anche se riteniamo che questi fattori saranno più rilevanti solo a partire dall’inizio del 2026.

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Nel 2026 riscontriamo un mix crescita/ inflazione ancora favorevole. Sovrappesiamo le azioni rispetto al reddito fisso, preferendo titoli value, small e mid cap. Sovrappesiamo il rischio credito, manteniamo neutrale la duration e sottopesiamo il dollaro USA

Contesto macroeconomico

La crescita continua a guadagnare slancio nei mercati sviluppati al di fuori degli Stati Uniti. Tutti i Paesi inclusi nel nostro modello hanno registrato miglioramenti nell’ultimo mese. E continuano a muoversi al di sopra della loro tendenza di lungo periodo. Tra questi, in particolare, Eurozona, Regno Unito, Svezia, Svizzera, Giappone, Corea del Sud, Canada e Australia.

Inoltre, il miglioramento è stato diffuso tra i diversi settori economici, come fiducia dei consumatori, commercio, indagini aziendali, attività manifatturiera, edilizia residenziale e costruzioni. Il nuovo irripidimento delle curve dei rendimenti nei mercati sviluppati, con tassi a lungo termine superiori a quelli a breve di 70-100 punti base, indica condizioni monetarie più accomodanti che, unite a politiche fiscali espansive, offrono spinte favorevoli alle aspettative di crescita.

Nel complesso, il Composite Developed ex-US LEI si colloca ulteriormente al di sopra della sua tendenza storica di lungo periodo, segnalando prospettive di crescita economica superiori alla media.

La crescita nei mercati emergenti rimane stabile, ma al di sotto della tendenza, con miglioramenti nell’attività manifatturiera, nelle indagini aziendali e nel commercio che compensano la debolezza nell’edilizia residenziale e nella fiducia dei consumatori.

Le pressioni inflazionistiche continuano a diminuire in tutte le regioni, dissipando i timori di aumenti dei prezzi indotti dai dazi e dei costi del lavoro dovuti ai controlli sull’immigrazione negli Stati Uniti.

Nel complesso, il nostro modello conferma un mix di crescita e inflazione coerente con uno scenario “Riccioli d’oro”, favorevole per gli asset rischiosi e le esposizioni cicliche, con maggior potenziale al rialzo per le azioni rispetto al credito, dato l’attuale livello storicamente ristretto degli spread tra i settori.

Tuttavia, considerando le valutazioni elevate nella maggior parte delle asset class, i rischi rimangono asimmetricamente sbilanciati nel breve termine, con una maggiore probabilità di ribasso in caso di sorprese economiche negative rispetto al potenziale di rialzo derivante da notizie favorevoli. Questa asimmetria è più evidente nel settore tecnologico, dove il sentiment si è leggermente deteriorato ed è emersa una prospettiva più equilibrata riguardo alla distribuzione dei rischi e alla solidità dei fondamentali. In particolare:

•  Le dimensioni e i costi degli investimenti in capitale (capex) per l’IA, insieme alla crescente concorrenza e a una produzione sempre più legata alle materie prime, stanno aumentando la consapevolezza riguardo a un’ampia gamma di possibili scenari futuri, con un ventaglio di vincitori e perdenti che probabilmente registreranno ritorni sugli investimenti molto diversi. Le stime del settore indicano investimenti in capex compresi tra 5 e 10 trilioni di dollari entro il 2030, principalmente in data center e infrastrutture energetiche, con incertezza su quali operatori riusciranno a creare un modello di ricavi sostenibile per compensare i costi operativi.

•  Incertezza sul free cash flow e crescita più debole. Sebbene la crescita degli utili nel settore rimanga solida, è probabile che rallenti in futuro. Secondo i dati raccolti da Bloomberg, la crescita degli utili è prevista al 18% nel 2026, il livello più basso degli ultimi quattro anni. E solo leggermente superiore a quello dell’S&P 500, il che potrebbe esercitare pressioni su buyback e dividendi.

•  Il finanziamento tramite debito privato, l’ingegneria finanziaria e la cartolarizzazione rappresentano una fonte di finanziamento in crescita per il settore, con le spese per l’IA che non sono più sostenute esclusivamente dai flussi di cassa liberi, creando così una comprensione più opaca dei canali di credito e di come il rischio venga distribuito nel sistema.

Riteniamo che una più ampia diversificazione tra settori azionari e aree geografiche rappresenti una strategia prudente per mantenere una posizione di sovrappeso sugli asset rischiosi, evitando le aree più costose del mercato. Dallo scorso novembre, il nostro spostamento verso titoli value, small e mid-cap si è rivelato utile per affrontare la volatilità azionaria di breve termine.

Inoltre, una diversificazione tra azioni statunitensi e non statunitensi dovrebbe beneficiare della prevista svalutazione del dollaro USA, favorita dal restringimento dei differenziali di rendimento man mano che la Federal Reserve continua a ridurre i tassi di interesse.

Posizionamento in termini di investimento 

Nessun cambiamento nel nostro modello di allocazione tattica globale. Manteniamo il rischio complessivo sopra il benchmark, con moderato sovrappeso in azioni rispetto al reddito fisso, orientamento verso titoli value e small/mid-cap, ed esposizione regionale in linea con il benchmark. Nel reddito fisso, moderato sovrappeso sul rischio di credito e duration neutrale. In particolare:

Sul fronte azionario, manteniamo un sovrappeso nei settori ciclici, titoli value e small/midcap, poiché queste aree presentano maggiore leva operativa e tendono a sovraperformare durante le riprese cicliche. Favoriamo quindi settori come finanziari, industriali, materiali ed energia, a scapito di sanità, beni di consumo primari, utility e tecnologia.

Manteniamo una composizione regionale in linea con il benchmark, dato il mix di segnali tra i principali driver di performance relativa tra azioni USA, sviluppati ex-USA ed emergenti. Da un lato, il momentum degli utili USA resta superiore; dall’altro, la prevista svalutazione del dollaro e le sorprese positive sulla crescita globale favoriscono i mercati internazionali. Pertanto, non esprimiamo al momento view attive sulle esposizioni regionali.

Nel reddito fisso, manteniamo un moderato sovrappeso sul credito. Tuttavia, con spread vicini ai minimi storici, l’attrattiva del credito rischioso si limita alla possibilità di ottenere rendimenti superiori rispetto all’investment grade e ai titoli governativi, in un contesto di crescita in miglioramento e inflazione stabile.

Cerchiamo quindi diversificazione tra high yield, leveraged loans e debito emergente in dollari, sottopesando il credito investment grade e il reddito fisso sovrano. La nostra view ribassista sul dollaro USA favorisce inoltre il debito locale dei mercati emergenti e il reddito fisso globale senza copertura valutaria rispetto al reddito fisso americano core. Manteniamo un sovrappeso sui TIPS rispetto ai Treasury nominali, in seguito alla transizione verso un regime di ripresa storicamente associato a un ampliamento delle breakeven inflation.

Nei mercati valutari continuiamo a mantenere un sottopeso sul dollaro USA, guidato dal restringimento dei differenziali di rendimento rispetto al resto del mondo e dalle sorprese positive nei dati economici fuori dagli Stati Uniti. Nei mercati sviluppati favoriamo euro, sterlina britannica, corona norvegese, dollaro australiano e yen giapponese rispetto a franco svizzero, dollaro canadese, corona svedese e dollaro di Singapore.

Privilegiamo valute ad alto rendimento nei mercati emergenti, con valutazioni interessanti come peso colombiano, real brasiliano, rupia indiana e rupia indonesiana rispetto a valute a basso rendimento e più costose come won coreano, peso filippino, baht thailandese e renminbi cinese.

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Grazie al mercato ribassista del 2022 che ha riportato i rendimenti a lungo termine a livelli storicamente interessanti, il mercato rialzista delle obbligazioni, che avevamo ribattezzato al motto di “Yield is destiny”, ha proseguito il suo corso: i benchmark hanno chiuso il terzo anno consecutivo di rendimenti solidi. Sebbene eventi come l’introduzione dei dazi nel primo trimestre 2025 e il conseguente crollo dei mercati abbiano creato qualche ostacolo lungo il percorso, la continua espansione economica con una crescita e un’inflazione moderate hanno mantenuto i rendimenti generalmente elevati e contenuti, creando un ambiente in cui i settori con i rendimenti più elevati continuano a registrare i ritorni più alti.

Dalla fine del 2022, il reddito incrementale derivante dai prodotti a spread, insieme alla rivalutazione del capitale derivante dalla compressione degli spread, ha alimentato quasi interamente il mercato rialzista.

Nel frattempo, fino al 2025, i Treasury hanno leggermente frenato i rendimenti totali, sottoperformando la liquidità a causa dei tassi a lungo termine limitati e delle curve dei rendimenti generalmente invertite.

Tuttavia, la situazione è cambiata nel 2025. Grazie ai tagli dei tassi da parte delle banche centrali negli Stati Uniti e in tutto il mondo, le curve dei rendimenti si sono irripidite e sono diventate positive, migliorando le probabilità che le obbligazioni battessero la liquidità.

Di fatto, grazie alla curva dei rendimenti positiva e a un leggero calo dei rendimenti, i Treasury hanno finalmente sovraperformato la liquidità e hanno aderito al mercato rialzista dello scorso anno. Pertanto, mentre prevediamo un contributo minore in termini di guadagno dai prodotti a spread in futuro, il reddito fisso a lungo termine dovrebbe beneficiare del vantaggio in termini di rendimento e dei benefici derivanti dalle curve dei rendimenti recentemente tornate positive.

In un mare di divergenze

L’apparente stabilità e l’ampiezza dei rendimenti di mercato degli ultimi anni hanno nascosto un mare tumultuoso di divergenze tra i cicli delle banche centrali, i tassi di interesse a lungo termine, le valute e la performance intersettoriale dei prodotti a spread.

Le banche centrali asincrone e i cambiamenti nella gestione del debito creano un divario nei tassi a lungo termine

In alcuni casi, l’impatto negativo dei cambiamenti restrittivi delle banche centrali è stato amplificato dalle misure volte ad aumentare la spesa pubblica, come è avvenuto in Europa, Cina e Corea. Rompendo con la tradizione di prudenza fiscale, il cambiamento forse più drastico è venuto dalla Germania, che ha portato avanti i suoi sforzi per aumentare l’emissione di titoli al fine di finanziare un livello tendenzialmente più elevato di spesa per la difesa e le infrastrutture. Il successivo cambiamento di rotta della BCE, che è passata da una politica di “tagli” a una di “stallo”, ha provocato un accentuarsi della curva dei rendimenti dei titoli di Stato tedeschi.

Stati Uniti e Regno Unito sovraperformano: perché? Gestione del debito…

Nonostante le continue preoccupazioni di natura fiscale negli Stati Uniti e nel Regno Unito, i tassi a lungo termine sono rimasti comunque contenuti. In questo modo, hanno sovraperformato molti mercati sviluppati ed emergenti, ma perché? Mentre le aspettative di ulteriori tagli dei tassi hanno in qualche modo ancorato i tassi a lungo termine nel Regno Unito e negli Stati Uniti, un ulteriore effetto al ribasso potrebbe essere derivato dagli sforzi proattivi di gestione del debito.

Nel caso degli Stati Uniti, il Tesoro ha resistito alle richieste di emettere più debito a lungo termine, optando invece per finanziare deficit più consistenti attraverso TBill a breve scadenza, effettuando al contempo riacquisti limitati di Treasury lungo la curva dei rendimenti. Nel frattempo, nel Regno Unito, il Cancelliere dello Scacchiere ha abbreviato le scadenze delle nuove emissioni, riuscendo a contenere i rendimenti a lungo termine.

Spread: il nuovo stato di “stabilità per ora”?

Sebbene gli extra-rendimenti dei prodotti a spread siano stati nuovamente positivi nel 2025, come lo sono stati durante i tre anni di bull market, lo scorso anno sono stati più contenuti. Gli spread sono più ridotti e la maggior parte del potenziale di plusvalenze derivante dalla riduzione degli spread è ormai alle nostre spalle in questa fase del ciclo. Ci troviamo in un contesto di carry.

Con gli spread vicini ai minimi storici, il mercato è alla ricerca di potenziali crepe nelle fondamenta del contesto creditizio, finora fondamentalmente solido. Oltre alla consueta ansia generalizzata da recessione di fine ciclo, continuano a crescere le preoccupazioni relative ai crescenti rischi di fusioni e acquisizioni, nonché alla massiccia espansione delle infrastrutture di AI: ovvero, i ricavi saranno sufficienti a pagare le infrastrutture e l’offerta sarà digeribile? E quanto dipende l’economia a forma di K da un mercato azionario vivace, arroccato sull’onda dell’AI?

Nonostante le preoccupazioni relative a AI e M&A, i settori industriale e delle utility hanno continuato a generare extra-rendimenti positivi, ma tali preoccupazioni hanno pesato su base relativa, consentendo al settore finanziario, apparentemente più sicuro e fortemente regolamentato, di sovraperformare.

Quali sono i rischi?

Quali sono i rischi per la nostra prospettiva generale di ottenere rendimento e di alfa positivo? Sebbene sia forte la tentazione di temere un aumento dei rischi geopolitici o una recessione economica imprevista, continuiamo a temere più il fuoco che il ghiaccio. Cioè, se i cicli economici dovessero invertire la tendenza, determinando una combinazione di crescita più forte e/o inflazione più elevata che costringerebbe un maggior numero di banche centrali ad adottare politiche più restrittive, il reddito fisso potrebbe subire uno sciopero temporaneo degli acquirenti che probabilmente spingerebbe i rendimenti e gli spread al rialzo.

Che si tratti di fuoco o ghiaccio, resteremo vigili. Del resto, negli ultimi tre anni di rendimenti incanalati in un range ristretto e sovraperformance relativamente costante degli spread settoriali, si sono verificati ripetuti passaggi dall’ottimismo al pessimismo e viceversa. In breve, continuiamo a monitorare e valutare il contesto di investimento, affidandoci alla nostra ricerca fondamentale per discernere il segnale dal rumore nel nostro sforzo di individuare opportunità di valore relativo e aggiungere valore durante i periodi di turbolenze di mercato.

Riassumendo: ci aspetta un quarto anno di bull market?

Sebbene sia difficile prevedere con certezza cosa ci riserverà quest’anno, la nostra ipotesi a priori è che la situazione rimarrà sostanzialmente invariata: i rendimenti elevati e incanalati in un range ristretto sembrano destinati a persistere, consentendo il proseguimento di questo lento mercato rialzista, in cui i ritorni non derivano da un rapido calo dei rendimenti e da un aumento dei prezzi, bensì dall’accumulo graduale generato dai rendimenti stessi. Inoltre, sebbene con margini più ridotti e con un rischio più idiosincratico, i prodotti a spread sembrano destinati a generare extra-rendimenti positivi, ma forse più contenuti.

Inoltre, come accennato in precedenza, le curve dei rendimenti tornate recentemente in territorio positivo dovrebbero conferire al reddito fisso a lungo termine un vantaggio in termini di performance rispetto alla liquidità nei prossimi trimestri.

Miglioramenti nelle prospettive di rischio/rendimento: valutazione relativa e Fed orientata all’allentamento

Le valutazioni del reddito fisso sono passate a un livello “allettante” rispetto alle azioni, una configurazione che storicamente ha segnalato rendimenti adeguati al rischio delle obbligazioni competitivi rispetto alle azioni. Inoltre, in termini di correlazione tra azioni e obbligazioni, la Fed rimane in attesa o, più probabilmente, propensa all’allentamento. A differenza del 2022, quando obbligazioni e azioni hanno subito un calo simultaneo, la storia suggerisce che in queste condizioni, se le azioni subiscono una forte correzione, le obbligazioni dovrebbero generare rendimenti elevati, fornendo un contrappeso ai portafogli.

Sintesi

Restiamo cautamente ottimisti all’inizio di quello che sembra essere il quarto anno del bull market obbligazionario, che abbiamo battezzato al motto di “Yield is destiny”, in cui rendimenti elevati e incanalati in un range ristretto generano solidi ritorni e la confusione crea ampie opportunità per aggiungere valore attraverso una gestione attiva. Data l’ampia gamma di rischi e esiti possibili, la cautela resta d’obbligo.

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«Il 2026 si apre all’insegna della continuità per l’economia globale: crescita, politiche fiscali e monetarie orientate alla stabilizzazione caratterizzano lo scenario centrale di Eurizon, in un quadro geopolitico incerto. In questo contesto, qualità, diversificazione e gestione professionale restano le leve fondamentali per affrontare un ciclo che, pur maturo, continua a offrire valore», ha dichiarato Maria Luisa Gota, Amministratore Delegato e Direttore Generale di Eurizon.

Eurizon ha presentato il Global Outlook 2026 nel corso di un evento che si è tenuto a Milano, presso Gioia 22, alla presenza di circa un centinaio di rappresentanti di fondazioni, assicurazioni, casse di previdenza, collocatori del Gruppo Intesa Sanpaolo ed extra captive.

“Il 2026 si configura come un anno di prosecuzione del ciclo economico globale, il settimo dall’avvio della fase post-Covid. Lo scenario di stabilizzazione per Eurizon è sostenuto da politiche fiscali ancora di supporto, da un orientamento monetario che tende alla neutralità e da un trend inflazionistico sotto controllo.

Negli Stati Uniti la politica fiscale rimane moderatamente espansiva. Mentre in Europa il sostegno alla crescita è favorito dai piani di investimento in difesa e infrastrutture.

Sul fronte monetario, l’Eurozona mostra tassi già allineati all’inflazione, mentre negli USA la Federal Reserve prosegue nel percorso di riduzione dei tassi.

La Cina continua a dosare gli stimoli per mantenere una crescita intorno al 5%, contribuendo alla stabilità del ciclo globale.

OBBLIGAZIONARIO

Il contesto di tassi più stabili rafforza l’attrattività del reddito fisso, che continua a svolgere un ruolo centrale nei portafogli grazie a un flusso cedolare superiore all’inflazione e come elemento di protezione in caso di inatteso rallentamento macro.

I titoli del credito presentano spread compressi, ma rimangono una fonte di rendimento addizionale rilevante.

AZIONARIO

Sui mercati azionari ci si attende una prosecuzione del trend di rialzo sostenuto dalla crescita degli utili. Le valutazioni tirate dei titoli tecnologici sono motivo di attenzione. Ma il resto del mercato ha valutazioni in linea con le medie di lungo periodo.

PRIVATE MARKET

I mercati privati confermano un ruolo strategico di medio-lungo periodo, offrendo diversificazione e potenziale di rendimento in un contesto che richiede un’attenta selezione degli investimenti.

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La risposta breve è sì. Riteniamo che il mercato dei cat bond continui a offrire un rapporto rischio/rendimento interessante. Gli spread elevati osservati nel 2023-2024 riflettevano principalmente la rivalutazione seguita all’uragano Ian e il conseguente aumento dei premi al rischio in tutto il mercato assicurativo. Questa fase di rivalutazione, che storicamente segue eventi che causano perdite ingenti al settore, si traduce in genere in una maggiore disciplina di mercato, condizioni strutturali migliori e una selezione dei rischi di qualità superiore.

Sebbene gli spread si siano da allora moderati, i cat bond continuano a presentare caratteristiche altamente interessanti, tra cui bassa volatilità, durata breve ed esposizione minima alla controparte. Oltre alla loro consolidata bassa correlazione con le asset class tradizionali, i cat bond offrono una combinazione di caratteristiche sempre più rare nell’attuale panorama del reddito fisso.

Empiricamente, i tassi di insolvenza dei cat bond corrispondono a quelli osservati nel segmento meno rischioso dell’universo high yield (tassi di insolvenza di circa 80-100 punti base, equivalenti a un rating BB+). Tuttavia, nonostante la compressione degli spread, il premio al rischio dei cat bond rimane significativamente più elevato rispetto a quello medio delle obbligazioni high yield statunitensi a 1-3 anni.

In conclusione, anche dopo il forte rialzo degli ultimi anni, i cat bond continuano a offrire rendimenti interessanti e non correlati, con un profilo di rendimento corretto per il rischio attraente rispetto ad altri segmenti dell’universo del reddito fisso.

Quali lezioni abbiamo imparato nel 2025 e possono essere applicate nel 2026?

Il 2025 ha rappresentato un’ulteriore conferma di una lezione nota da tempo nella nostra asset class: crediamo che la pazienza e la disciplina siano ingredienti fondamentali per generare un alfa sostenibile.

Le previsioni stagionali sugli uragani offrono informazioni limitate; una modellizzazione disciplinata a lungo termine porta a risultati concreti. Il 2025 ha dimostrato ancora una volta che le previsioni stagionali sugli uragani hanno un valore limitato come segnali di investimento. In primo luogo, la stagione degli uragani del 2025 ha mostrato caratteristiche inferiori alla media, in contrasto con l’elevata attività prevista dalla maggior parte delle previsioni stagionali.

Nonostante i continui progressi nella tecnologia, nella data science e nell’intelligenza artificiale, le previsioni a breve termine rimangono intrinsecamente volatili e inaffidabili come segnali di investimento. In secondo luogo, anche se tali previsioni fossero costantemente accurate e anche se il numero di tempeste fosse sostanzialmente inferiore alla media, la correlazione con le perdite assicurate potrebbe comunque essere limitata.

Ad esempio, durante la stagione 1992 sono stati registrati solo quattro uragani, ma il primo di essi, l’uragano Andrew, ha causato perdite assicurate senza precedenti in Florida.  Mantenere una prospettiva a medio-lungo termine basata su modelli robusti e una gestione disciplinata del portafoglio continua a offrire un approccio molto più coerente e basato su dati concreti per generare rendimenti.

I rischi secondari richiedono maggiore rigore analitico e cautela. È necessaria una maggiore cautela quando si investe in obbligazioni esposte a rischi secondari, compreso il rischio di incendi boschivi, come dimostrato nuovamente nel 2025. Nel caso degli incendi boschivi, anche quando gli eventi sembrano deterministici – in particolare quelli causati dall’attività umana in cui è possibile identificare i soggetti responsabili – l’entità finale delle perdite rimane spesso incerta a causa dei lunghi e imprevedibili processi di surrogazione, in cui gli assicuratori cercano di ottenere il risarcimento dai terzi responsabili.

A differenza dei meccanismi di gestione dei sinistri e di liquidazione dei danni per i pericoli più consolidati, la surrogazione non dispone di un quadro normativo standardizzato e può protrarsi per diversi anni, rendendo difficile una sua accurata rappresentazione nei modelli stocastici.

Anche i rischi secondari, come le inondazioni e le forti tempeste convettive, presentano una maggiore variabilità dei modelli e sensibilità dei dati rispetto ai rischi di picco, come gli uragani negli Stati Uniti, il che comporta una maggiore incertezza dei modelli e richiede un approccio conservativo. A meno che l’esposizione ai rischi secondari non fornisca un premio di rischio aggiuntivo sufficiente, ci concentriamo deliberatamente su quest’ultima categoria di rischi, dove la sofisticatezza dei modelli e l’esperienza empirica offrono una maggiore affidabilità.

Quali sono le opportunità per la strategia e l’asset class nel 2026?

Il mercato dei cat bond dovrebbe continuare ad espandersi, con l’ingresso di nuovi sponsor, pericoli, territori e strutture. Questa evoluzione offrirà agli investitori una maggiore diversificazione, una migliore costruzione del portafoglio e maggiori opportunità di trading.

Più in generale, il mercato ILS è in crescita e in innovazione, estendendosi a linee di business emergenti come cyber insurance, infortuni, vita e salute e soluzioni parametriche, nonché a nuove strutture e veicoli di investimento nell’ambito del comparto assicurativo property. Lo sviluppo di questi sottosegmenti e l’espansione complessiva dell’ILS potrebbero offrire ai gestori e agli investitori un potenziale significativo di crescita scalabile e redditizia.

I gestori ILS che hanno la capacità di accedere a un’ampia gamma di pericoli in un panorama di rischio in evoluzione, sono avvantaggiati in quanto possono cogliere meglio le potenziali opportunità di rendimenti adeguati al rischio e diversificazione.

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La politica, nuova leva per gli investimenti

Il 2025 ha visto andare al potere nuovi leader mondiali e i dazi sono solo una prima conseguenza di questi cicli elettorali: un fattore da tenere in considerazione anche nel 2026, con i governi impegnati principalmente ad attuare politiche economiche volte a promuovere gli interessi nazionali. Ciò potrebbe avere un impatto su più fronti, con il commercio, la tecnologia e l’energia in primo piano. In tema di investimenti, questo panorama in evoluzione deve essere affrontato con attenzione e competenza.

Le aziende di vari settori, dai chip alle terre rare, dai social media alla difesa, sono ora considerate con le lenti della sicurezza nazionale. Ciò significa che separare i futuri vincitori dai vinti dal punto di vista degli investimenti richiede più di una tradizionale analisi finanziaria, con la politica che è ormai diventata un’ulteriore dimensione su cui far leva.

Con gli Stati che cercano campioni nazionali e sono disposti a fornire sostegno, stiamo assistendo a innovazioni entusiasmanti, in particolare nel settore tecnologico e nelle piccole imprese. Questo si sta verificando anche a livello regionale, con l’Europa che è un esempio di come i cambiamenti politici, la spesa per la difesa e i tentativi di aumentare la competitività stiano offrendo nuove opportunità di investimento.

L’IA guida l’innovazione: la prossima ondata di opportunità

Le persone vivono e lavorano in modo diverso. Le generazioni più giovani hanno adottato con rapidità la trasformazione digitale guidata dall’intelligenza artificiale, mentre quelle più senior ne stanno già sperimentando i benefici. Dal punto di vista degli investimenti, il tema va ben oltre le aziende che si occupano di IA: si tratta di un’“ondata” o “megatrend” che coinvolge tutti i settori dell’economia. Si prevede che la spesa globale per l’IA raggiungerà i 375 miliardi di dollari nel 2025 e i 500 miliardi di dollari entro il 2026.

Questa innovazione cambia il modo in cui le aziende operano e forniscono servizi, con conseguenti miglioramenti sul fronte della produttività. L’health care è attualmente un settore in cui stiamo assistendo a significative innovazioni. Dal punto di vista degli investimenti, l’IA richiede un approccio ponderato. Tra le considerazioni da fare figurano l’impatto ambientale derivante dall’aumento della domanda di energia e l’impatto sociale dei potenziali cambiamenti o ridimensionamenti occupazionali.

Il reddito fisso è tornato (ma il capitale costa di più)

Abbiamo iniziato a parlare del “ritorno del costo del capitale” proprio quando i tassi di interesse erano in aumento. Sebbene i tassi di interesse stiano ora generalmente scendendo dai loro picchi, il costo del capitale è destinato a rimanere a livelli molto più elevati rispetto a quelli che sono stati la norma nell’ultimo decennio. Ciò ha un impatto significativo sugli investimenti. L’accesso al capitale non è più conveniente poiché i finanziatori sono più selettivi, ciò favorisce i gestori attivi.

Il costo del capitale più elevato e più a lungo favorisce anche gli investimenti nel reddito fisso. In breve, il rendimento è tornato. Per il 2026, gli investitori hanno a disposizione una serie di opportunità di reddito fisso che possono essere approcciate da una prospettiva multisettoriale o avvalendosi di specialisti in settori quali i titoli cartolarizzati, la durata breve o il debito dei mercati emergenti.

Vediamo anche enormi opportunità nelle strategie di credito privato, meno nel direct lending di più nella finanza garantita da asset (che beneficia di garanzie reali) e nel credito privato dei mercati emergenti. 

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Global outlook. Lo studio è stato redatto da un team guidato dal Global Chief Investment Officer Lori Heinel, dal Global Chief Investment Strategist Jennifer Bender, dal responsabile europeo della strategia e ricerca di investimento Altaf Kassam e dal Chief Economist Simona Mocuta, State Street Investment Management

Outlook macroeconomico

• L’economia statunitense e quella globale sono destinate a beneficiare di una crescita continua nel prossimo anno, anche se accompagnata da un persistente senso di inquietudine.
• La Federal Reserve (Fed) dovrebbe avere margine per attuare fino a tre tagli dei tassi d’interesse nel 2026. La Banca d’Inghilterra (BoE) è rimasta indietro nel percorso di allentamento, quindi nei prossimi trimestri è previsto un certo recupero, mentre il report suggerisce che la BCE farà una pausa nel breve termine. Nel frattempo, la Banca del Giappone (BoJ) potrebbe prolungare il suo approccio di aumento cautelativo dei tassi.
• Negli Stati Uniti, il percorso di allentamento della politica monetaria proseguirà, integrato dagli stimoli fiscali derivanti dal One Big Beautiful Bill Act (OBBBA) e dai numerosi incentivi fiscali e rimborsi che saranno attivati nel gennaio 2026.
• Inoltre, l’agenda di deregolamentazione è ora considerata prioritaria, con particolare attenzione ai settori finanziario ed energetico; ciò dovrebbe contribuire a promuovere la generazione di credito e a sostenere prezzi energetici bassi.
• Al di fuori degli
  

  Stati Uniti, il report prevede anche misure moderatamente stimolanti che potrebbero contrastare l’effetto frenante dell’incertezza legata al commercio in atto. Ad esempio, il programma combinato di difesa e infrastrutture della Germania, sostenuto da un pacchetto fiscale da 500 miliardi di euro, dovrebbe iniziare a migliorare gli indicatori macroeconomici all’inizio del 2026. Tuttavia, la portata degli investimenti nell’intelligenza artificiale in Europa è ancora inferiore a quella degli Stati Uniti.

• In Asia, sia la Cina che il Giappone sono pronti ad aumentare gli stimoli fiscali netti nel corso dell’anno.
• La Cina si sta orientando verso politiche che stimolano i consumi interni e gli investimenti nelle infrastrutture, con una forte enfasi sulla leadership e l’innovazione nel campo dell’intelligenza artificiale.
• In Giappone, il nuovo primo ministro Takaichi sta perseguendo l’espansione fiscale e la modernizzazione della difesa, insieme a investimenti strategici nell’intelligenza artificiale multilingue e nella coevoluzione hardware-software, misure che potrebbero favorire la crescita degli utili.
• Lo studio prevede che l’impatto delle misure politiche già annunciate si farà sentire maggiormente nel 2026, con shock positivi come l’OBBBA e l’allentamento del freno al debito tedesco che inizieranno a manifestarsi nei dati solo nel prossimo anno e oltre.

Mercati azionari

• State Street Investment Management mantiene un atteggiamento costruttivo verso le azioni, pur riconoscendo che le valutazioni di mercato sono elevate, e non solo negli Stati Uniti.
• L’intelligenza artificiale continuerà a essere un tema importante fino al 2026. Sebbene le Magnifiche 7 abbiano dominato i titoli dei giornali, è il ruolo dell’intelligenza artificiale come motore dell’allocazione del capitale, della leadership settoriale e dello slancio macroeconomico che sarà al centro dell’attenzione fino al 2026.

• Si prevede che la spesa in conto capitale delle Magnifiche 7 crescerà fino a circa 520 miliardi di dollari nel 2026, con un aumento superiore al 30% su base annua. Il capex trainato dall’intelligenza artificiale stanno stimolando il PIL e gli utili, non solo nel settore tecnologico, con il potenziale di sbloccare ampi guadagni in termini di produttività.

• Tuttavia, la spesa per l’intelligenza artificiale comporta dei rischi. Un rallentamento inaspettato, soprattutto tra gli hyperscaler, potrebbe interrompere la ripresa del mercato che ha trovato le sue radici nella crescita degli utili.
• Ma non si tratta solo delle large cap tecnologiche statunitensi: stanno emergendo segnali di una svolta nella fortuna delle small cap, che storicamente hanno sovraperformato quando l’economia è in miglioramento e la politica monetaria è accomodante.
• Le azioni europee hanno ridotto il divario di performance con gli Stati Uniti, sostenute da nuovi stimoli fiscali incentrati sulla spesa per la difesa, sia militare che per la sicurezza informatica.
• Tuttavia, la portata degli investimenti nell’intelligenza artificiale negli Stati Uniti supera di gran lunga gli sforzi europei e per essere competitivi è essenziale superare gli ostacoli normativi e promuovere gli ecosistemi tecnologici.
• I settori tecnologico, dei servizi di pubblica utilità e industriale dovrebbero rimanere al centro dell’attenzione nel prossimo anno.

• Il mercato azionario giapponese ha raggiunto nuovi massimi grazie alla dinamica reflazionistica, alle riforme di governance e all’ottimismo suscitato dal programma politico del nuovo primo ministro Takaichi.

• Le politiche di Takaichi si basano sulla legge per la promozione dell’intelligenza artificiale affinché il Giappone diventi il “paese più favorevole all’intelligenza artificiale”, mentre l’accordo con gli Stati Uniti elimina l’incertezza commerciale, sebbene con un prezzo da pagare sotto forma di dazi al 15%, e consente ai policymaker, alle aziende e agli investitori di concentrarsi nuovamente sulle opportunità.
• Per i mercati emergenti (EM), State Street Investment Management mantiene una prospettiva costruttiva per il 2026, grazie alla crescita globale trainata dall’intelligenza artificiale, alla abbondante liquidità e alla debolezza del dollaro statunitense che fungono da fattori favorevoli. La crescita della produttività guidata dall’intelligenza artificiale è positiva per i paesi emergenti come India, Arabia Saudita ed Emirati Arabi Uniti, dove i governi stanno promuovendo lo sviluppo e le infrastrutture dell’intelligenza artificiale.
• Le azioni cinesi offrono vantaggi di diversificazione grazie alla loro correlazione relativamente bassa con altri mercati importanti.

Reddito fisso

• All’approssimarsi del 2026, la società di gestione continua a mantenere un atteggiamento costruttivo sulle prospettive di gran parte del mercato del reddito fisso, con una preferenza generale per il debito sovrano rispetto alle obbligazioni societarie.
• La Fed è chiaramente orientata verso un taglio dei tassi, la BCE mantiene una posizione neutrale e la Banca del Giappone prosegue con la politica di aumento dei tassi.

• Il debito sovrano rimane interessante, ma gli investitori dovrebbero essere selettivi in termini di durata e consapevoli dei rischi di inflazione.

• Sebbene la Fed abbia rivisto leggermente al rialzo la sua previsione mediana di inflazione per il 2026 nelle sue proiezioni economiche di settembre, l’inflazione media dovrebbe scendere al 2,1% entro la fine del 2027.
• Alla luce di questi e altri fattori, il report privilegia la parte della curva compresa tra 5 e 10 anni negli Stati Uniti.
• I titoli di Stato dell’Eurozona si trovano in una situazione simile, anche se leggermente più limitata, date le ridotte prospettive di tagli dei tassi e le continue preoccupazioni fiscali. Tuttavia, lo studio vede un potenziale valore nei titoli di Stato britannici.

• In Asia, i titoli di Stato giapponesi potrebbero rappresentare un’opportunità interessante nel 2026. La fine percepibile del ciclo di aumento dei tassi, combinata con il potenziale impiego delle consistenti disponibilità liquide delle banche giapponesi, potrebbe essere un catalizzatore di performance per i titoli di Stato giapponesi, in particolare per la parte centrale della curva.

• Sebbene i fondamentali delle obbligazioni societarie siano ancora solidi, è difficile intravedere un significativo potenziale di rialzo da questo livello.
• State Street Investment Management mantiene un outlook positivo sul debito dei mercati emergenti, con una leggera preferenza per le obbligazioni in valuta locale.

Strumenti alternativi

• State Street Investment Management ritiene che nell’attuale contesto macroeconomico più diversificato, l’imperativo degli strumenti alternativi sia più ampio: i portafogli devono essere costruiti in modo da resistere non solo alla volatilità, ma anche ai cambiamenti di regime.
• Il private equity e il private credit, l’oro e alcune strategie di hedge fund sono nella posizione migliore per il prossimo anno per offrire una diversificazione strutturale a un portafoglio 60/40.

• Il private credit è cresciuto fino a raggiungere i 2,8 trilioni di dollari, colmando il vuoto lasciato dalle banche con soluzioni di finanziamento flessibili per le aziende di medie dimensioni e le attività di fusione e acquisizione.

• Gli strumenti alternativi si distinguono come una solida fonte di reddito. La selezione di gestori con rigorosi criteri di sottoscrizione e comprovata esperienza è essenziale per navigare i cicli di credito ed evitare rischi idiosincratici.
• Gli alternativi non riguardano solo flussi di cassa e gestione del rischio, ma sono fondamentali per cogliere la crescita in un mondo in cui i driver tradizionali che guidano quest’ultima sono sotto pressione o sembrano troppo “gettonati”.

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