All’inizio del secondo trimestre i mercati finanziari saranno messi alla prova. Dopo un avvio d’anno relativamente tranquillo, si trovano ora ad affrontare una fase di forte turbolenza: le tensioni geopolitiche, in particolare in Medio Oriente, stanno colpendo un’economia globale che stava già perdendo slancio. Allo stesso tempo, i motori strutturali della crescita restano intatti. Gli investitori si chiedono quindi se questa instabilità sarà di breve durata oppure se sta preannunciando un periodo di avversità più esteso.

Al momento, il quadro appare incerto. Da un lato, molti dati economici continuano a essere complessivamente solidi: prima dell’ultimo shock geopolitico, la nostra ampia gamma di indicatori segnalava uno sviluppo globale stabile. Dall’altro, l’impennata dei prezzi energetici genera nuova incertezza: nello specifico, l’Europa e parte dell’Asia, fortemente dipendenti dalle importazioni di energia, dovranno far fronte a crescenti pressioni inflazionistiche e a nuovi ostacoli alla crescita.

Per il momento l’economia globale sembra accusare il colpo ma comunque rimanere sostanzialmente in piedi. In altri termini, sebbene l’economia sia ancora in fase di espansione, il tragitto si sta facendo più impervio e la crescita sempre più vulnerabile agli shock esterni. I rischi per la crescita sono nettamente aumentati, e le quotazioni energetiche giocano un ruolo determinante. Se è vero che il mondo potrebbe essere in grado di gestire prezzi del greggio tra i 90 e i 110 dollari al barile, è altrettanto vero che il petrolio ha ormai superato tale forchetta ed è attualmente molto più costoso; qualora i prezzi dovessero attestarsi su questi nuovi livelli per un periodo prolungato, potremmo trovarci in difficoltà. Per i mercati finanziari, la combinazione di crescita più debole e inflazione più elevata rappresenta una sfida particolarmente complessa.

Fortunatamente, rispetto agli anni Sessanta l’intensità energetica (che misura la quantità di energia necessaria per produrre un’unità di prodotto interno lordo – PIL) è diminuita in modo sensibile: ad oggi, gli Stati Uniti necessitano solo del 40% dell’energia richiesta al tempo per unità di output, mentre la Germania ne impiega meno di un terzo (si veda il grafico). In altre parole, la Germania produce tre volte tanto per ogni unità di energia impiegata rispetto al 1965. Il Regno Unito sta facendo persino meglio.

Passando ora alle possibili evoluzioni dei mercati finanziari, uno sguardo al passato può aiutare a interpretare ciò che potrebbe accadere in futuro. Un’analisi degli eventi geopolitici degli ultimi decenni mostra che, a seguito di uno shock, le quotazioni tendono a reagire inizialmente con una flessione per poi stabilizzarsi, spesso nel giro di pochi mesi.

La questione fondamentale è se tali shock si trasmettano all’economia reale. In passato, due sono stati i fattori determinanti: un deciso rialzo dei prezzi energetici e una recessione innescata da tale picco dei costi dell’energia. In mancanza di entrambi, i mercati hanno spesso registrato solo flessioni temporanee.

Le prossime settimane mostreranno come si evolverà l’attuale crisi. I canali di trasmissione economica sono cruciali: quale sarà l’andamento dei prezzi dell’energia? Si verificheranno interruzioni nelle catene di approvvigionamento? Le condizioni finanziarie subiranno un deterioramento?

E il sentiment di imprese e consumatori subirà un tracollo? In sintesi, quale sarà l’esito del conflitto in Iran e quando cesseranno i combattimenti? O, perlomeno, quando verrà riaperto in sicurezza lo Stretto di Hormuz – attraverso cui transita circa il 20% dell’offerta globale di petrolio? Molto dipenderà dagli sviluppi delle prossime settimane.

Al contempo, stiamo assistendo a un cambiamento del contesto strutturale. Il mondo si sta sempre più orientando verso una “geo-economia”, in cui gli strumenti di politica economica vengono utilizzati per il raggiungimento di obiettivi politici; tratti distintivi di tale evoluzione sono le guerre commerciali, le nuove strutture tariffarie e una crescente frammentazione dell’economia globale. Contemporaneamente, la spesa pubblica è in aumento, per esempio nei settori della difesa e delle infrastrutture: se da un lato tale spesa farà lievitare il debito nel lungo periodo, dall’altro fungerà anche da sostegno per l’economia sul fronte dell’offerta.

Un simile mix crea un dilemma per la politica monetaria. Le autorità monetarie devono mantenere la stabilità dei prezzi, ma sono anche chiamate a sostenere la crescita, tenendo conto al tempo stesso dei costi di rifinanziamento dei governi. Si tratta di obiettivi contrastanti che rendono difficile tracciare una rotta lineare e che si traducono in un ulteriore aumento dell’incertezza per i mercati.

Il quadro sopra delineato suggerisce la seguente allocazione tattica:

• Manteniamo un orientamento costruttivo sulle azioni globali, pur adottando maggiore cautela nel breve termine a causa dell’incertezza generata dal conflitto in Medio Oriente.
• Alla luce di tale incertezza, appare opportuno perseguire un approccio tattico flessibile; la liquidità assumerà maggiore rilievo, consentendo agli investitori di reagire tempestivamente ai movimenti di mercato e di sfruttare eventuali opportunità di ingresso.
• Sebbene le azioni mostrino una relativa resilienza nel contesto del conflitto mediorientale, gli investitori dovrebbero essere consapevoli dell’aumento dei rischi. In particolare, il mercato azionario statunitense appare più vulnerabile a possibili correzioni a causa delle valutazioni elevate. I mercati europei e asiatici risultano comparativamente più interessanti; alcuni di essi potrebbero beneficiare di programmi di investimento strutturali e di valutazioni più contenute.
• Nonostante le crescenti tensioni geopolitiche, l’intelligenza artificiale (AI) resterà un tema centrale per i mercati azionari globali. La Cina si trova agli inizi della prima fase di diffusione su larga scala dell’AI, sostenuta da catene di approvvigionamento consolidate e dall’innovazione nei comparti dell’hardware, dei modelli e della robotica. I semiconduttori analogici dovrebbero riprendersi nelle fasi iniziali del ciclo, trainati dal miglioramento dei mercati finali, da una più rigorosa disciplina della capacità produttiva e da significative revisioni al rialzo degli utili.
• L’elettrificazione e il fabbisogno energetico indotto dall’AI sostengono gli investimenti nella generazione di energia, nelle reti elettriche e nelle relative infrastrutture. Sulla scia della crescita dei data center, le strutture energetiche e di rete saranno verosimilmente tra i principali beneficiari di potenziali colli di bottiglia.
• L’inflazione tornerà al centro dell’attenzione sui mercati obbligazionari. Il rialzo dei prezzi dell’energia e le incertezze in termini di politica monetaria suggeriscono che le curve dei rendimenti potrebbero nuovamente irripidirsi, con un aumento dei rendimenti soprattutto sulle scadenze a lungo termine. I titoli governativi europei e i Gilt britannici appaiono relativamente interessanti, mentre nel segmento delle obbligazioni societarie rimane fondamentale una selezione accurata.
• Anche gli investimenti alternativi manterranno la propria rilevanza. Le tensioni geopolitiche e le strozzature strutturali dell’offerta dovrebbero sostenere le materie prime, mentre l’oro potrebbe fungere ancora una volta da elemento di stabilità in tempi di incertezza.

In una fase in cui i mercati oscillano tra resilienza e venti contrari, gli investitori dovrebbero fare meno affidamento sulla mera velocità e puntare maggiormente sulla direzione di marcia. È importante mantenere la rotta, restare flessibili e monitorare i segnali rilevanti per cogliere le opportunità offerte da questo contesto: sarà questa la principale sfida delle prossime settimane.

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Infatti, nel sondaggio Global Investor Insights Survey for 2025 di Schroders, pubblicato a giugno, la resilienza del portafoglio è stata selezionata come la priorità assoluta per gli investitori per il resto del 2025 e per il 2026.

L’apparente calma dei mercati odierni, che si riflette nella forte performance dei mercati azionari pubblici e nei rendimenti obbligazionari favorevoli, nasconde un contesto complesso. L’inflazione rimane elevata, le pressioni fiscali sono in aumento e i focolai geopolitici continuano a mettere alla prova la stabilità globale. Anche l’entusiasmo per l’intelligenza artificiale, sebbene trasformativa, rischia di alimentare nuovi squilibri sul fronte delle valutazioni.

Periodi come questo sfidano gli investitori a guardare oltre il breve termine e a concentrarsi invece sulla durata dei rendimenti e sulla creazione di valore bottom-up. In questo contesto, i mercati privati possono essere considerati un’area chiave in cui le forze cicliche e strutturali si allineano per creare opportunità.

Il disaccoppiamento crea opportunità

Mentre molti mercati pubblici registrano prezzi vicini ai massimi storici, i mercati privati si trovano in una fase diversa del ciclo. Negli ultimi anni, la raccolta di fondi, l’attività di negoziazione e le uscite hanno subito un calo generalizzato, alimentando un riassetto delle valutazioni in tutte le classi e i segmenti di attività.

Questo disaccoppiamento (decoupling) ciclico crea un ambiente più sano per i nuovi investimenti, favorendo prezzi di ingresso interessanti e il potenziale per rendimenti migliori. Nel frattempo, i portafogli esistenti sono stati in gran parte protetti grazie all’attenzione ai fondamentali e al contesto macroeconomico solido, anche se volatile. Allo stesso tempo, le tendenze strutturali continuano a determinare dove viene creato valore. La transizione energetica globale, il reshoring delle catene di approvvigionamento e la trasformazione digitale in corso continuano a fornire impulsi positivi alla crescita a lungo termine.

Resilienza differenziata tra le strategie

Naturalmente, non tutte le strategie dei mercati privati sono in grado di rispondere allo stesso modo a questo contesto. Le opportunità di rendimento resilienti prosperano laddove esiste una combinazione di inefficienza, disruption, rischio differenziato e asset tangibili a garanzia. Si pensi alle piccole operazioni di buyout o agli investimenti di continuazione nel private equity, alla specialty finance e al real asset debt nel credito privato, alle infrastrutture per la transizione energetica o a immobili operativi selezionati.

Man mano che ci avviciniamo al 2026, gli investitori di maggior successo saranno quelli in grado di combinare un impiego costante con la selettività. I mercati privati, con il loro capitale a lungo termine e il loro engagement attivo, non sono immuni dall’incertezza, ma sono ben posizionati per contribuire a portafogli diversificati e resilienti.

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La buona tenuta dell’equity si è verificata pur a fronte dello shutdown negli Stati Uniti e di un contesto geopolitico volatile in Medio Oriente, dove l’accordo di pace recentemente raggiunto ha sostenuto la propensione al rischio.

Negli Stati Uniti, l’azionario ha continuato a muoversi al rialzo, dimostrando resilienza nonostante tre fattori di pressione: lo shutdown governativo, il riacutizzarsi delle tensioni commerciali con la Cina in materia di esportazioni di terre rare e le difficoltà di alcune banche regionali dopo perdite inattese sui prestiti. Anche la stagione degli utili è partita con un tono positivo, grazie a risultati superiori alle attese da parte dei principali istituti finanziari.

In Europa – e in Italia – le notizie societarie sono state più limitate, con poche aziende che hanno pubblicato i risultati del terzo trimestre. Tuttavia, l’area continua a beneficiare di valutazioni attraenti e di un mercato meno surriscaldato rispetto agli Stati Uniti, elementi che mantengono vivo l’interesse degli investitori.

Il mercato più dinamico è stato quello giapponese, dove gli sviluppi politici e la formazione di una nuova coalizione di governo hanno riacceso le aspettative di ulteriori stimoli fiscali e di politiche accomodanti.

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Negli ultimi cinque anni, i mercati finanziari hanno affrontato un periodo straordinariamente turbolento, caratterizzato da gravi shock. Tra questi, la pandemia globale nel 2020, gli aggressivi rialzi dei tassi da parte delle banche centrali nel 2022, le tensioni geopolitiche dovute allo scoppio del conflitto tra Russia e Ucraina nel febbraio 2022, la crisi delle banche negli Stati Uniti nel 2023 e l’imposizione dei dazi nel 2025.

Nonostante queste forti turbolenze, il mercato high-yield (HY) ha dimostrato una notevole resilienza e si è affermato con ampio margine come il segmento obbligazionario con le performance migliori.

QUALI SONO I MOTIVI

Ci sono ragioni per ritenere che i cambiamenti strutturali del mercato high yield lo abbiano reso più resiliente agli shock; inoltre, sembra ben posizionato per continuare a generare solidi risultati in futuro.

Questi punti di forza spiegano in parte anche perché gli spread sono scambiati a livelli relativamente contratti rispetto alle medie storiche di lungo periodo e possono continuare a farlo anche in assenza di shock esterni. 

Il mercato high yield non è più “spazzatura”

La composizione del mercato high yield ha subito una trasformazione significativa negli ultimi due decenni. Dalla crisi finanziaria globale c’è stato un trasferimento della leva dal settore privato – aziende e famiglie – al settore pubblico. E questo ha reso molto più disciplinato l’approccio al debito delle imprese.

Di conseguenza, la qualità delle aziende incluse nell’indice HY è sensibilmente migliorata. Mentre la fascia BB — il segmento di qualità più elevata dell’HY — attualmente rappresenta oltre il 50% dell’indice, negli ultimi 15 anni le categorie B e CCC hanno subito una riduzione.

Allo stesso tempo, le obbligazioni garantite hanno raggiunto un massimo storico e rappresentano circa il 34% del mercato. Questo cambiamento strutturale, guidato da emittenti che cercano di ridurre i costi di rifinanziamento fornendo garanzie, soprattutto tra i titoli con rating inferiore, ha influito sul cambiamento della qualità del rating, con maggiori tutele per gli investitori.

I miglioramenti della qualità e della struttura spiegano non solo perché gli spread sono stati scambiati sotto le medie storiche negli ultimi anni. Ma anche perché il mercato HY è stato resiliente in periodi di stress. Nell’attuale mercato high yield, gli investitori assumono un rischio di credito inferiore, con buoni risultati. 

Lo scenario attuale favorisce gli spread HY

Le aziende godono di ottima salute e hanno solidi fondamentali. Mentre le vendite e la crescita dell’EBITDA sono diminuite (anche se, va detto, restano entrambe positive), il debito totale in essere è rimasto sostanzialmente invariato. Questo significa che sia i coefficienti di leva che gli indici di copertura degli interessi si trovano in una buona posizione iniziale per affrontare un possibile rallentamento economico e assorbire parte dell’aumento dei costi che, prevedibilmente, deriverà dall’attuale politica commerciale statunitense.

Mentre gli indici di copertura sono scesi dai massimi pluridecennali post-Covid in seguito all’aumento dei costi di rifinanziamento, ultimamente si sono stabilizzati e restano vicini ai livelli medi post-CFG. Osserviamo livelli di copertura più bassi nel mercato dei prestiti a leva.

Inoltre, da inizio anno l’emissione d titoli HY è stata piuttosto contenuta, al di sotto dei livelli medi osservati negli ultimi quattro anni. Questo trend riflette l’atteggiamento prudente degli emittenti alla luce dell’aumento dei costi di finanziamento.

E IN FUTURO?

Le prospettive per le emissioni HY restano piuttosto favorevoli. Una parte sostanziale delle scadenze del 2025 e del 2026 è già stata gestita. E si stima che meno del 3% del mercato HY dovrà essere rifinanziato entro fine anno. La limitata necessità di rifinanziamento delinea un contesto di emissioni relativamente stabile nel breve termine, riducendo la pressione sulle aziende, che non devono accedere ai mercati del debito a condizioni meno favorevoli.

Con i tassi di riferimento USA a metà del ciclo di allentamento, le aziende hanno ampio margine per aspettare la graduale normalizzazione dei tassi e gestire i muri delle scadenze nel 2028 e oltre.

Nell’ultimo decennio c’è stato un netto cambiamento nelle preferenze di raccolta di capitale da parte delle imprese

Molte imprese preferiscono il credito e i finanziamenti privati al tradizionale mercato HY. Questa preferenza è dovuta alla possibilità di negoziare accordi su misura con i gestori del credito privato e le banche, più in linea con le loro esigenze specifiche.

Di conseguenza, mentre le dimensioni complessive del mercato HY sono rimaste sostanzialmente invariate negli ultimi dieci anni, i mercati del credito privato e dei prestiti a leva sono cresciuti in modo esponenziale, superando l’HY.

Questo trend è particolarmente evidente nelle transazioni di leveraged buyout (LBO), che in passato erano ampiamente basate sulle obbligazioni HY. Tuttavia, negli ultimi 20 anni c’è stato un forte spostamento verso i prestiti a leva. Il cambiamento è stato dettato da vari fattori, tra cui la flessibilità dovuta alla loro natura “covenant-lite”, i prezzi competitivi e le garanzie volte a ridurre i rischi.

Negli ultimi anni, tuttavia, il mercato è stato dominato dall’affermazione del credito privato, che è diventato la scelta numero uno per la maggior parte delle transazioni LBO.

Lo spostamento verso opzioni di finanziamento più sensibili probabilmente continuerà, rappresentando un forte vantaggio tecnico per il mercato HY. Mentre la domanda supera l’offerta. Per contro, questo dovrebbe favorire la contrazione degli spread.

Numerose sono le opportunità di trovare valore. La gestione attiva

Settori come i REIT e i broker possono offrire grande valore – secondo noi – grazie ai solidi flussi di cassa e alla prevedibilità degli utili, anche in possibili scenari di rallentamento economico.

I REIT beneficiano di redditi da locazione stabili e dell’apprezzamento degli immobili, i broker della crescita dei volumi di trading e dell’attività del mercato. Per contro, settori come i beni strumentali, i materiali da costruzione e le auto sono potenzialmente più esposti a causa della loro natura ciclica e della vulnerabilità all’escalation delle barriere commerciali tra Paesi.

Questi settori più vulnerabili spesso sono esposti a maggiore volatilità e operazioni ad alta intensità di capitale, che possono far vacillare la loro stabilità finanziaria in periodi di rallentamento economico.

Oggi la selettività è più importante che mai a causa dell’incertezza su come, dove e quando saranno applicati i dazi.

Cosa aspettarsi in futuro?

In assenza di uno shock esterno e considerata la resilienza del mercato HY, oltre ai solidi fondamentali e ai dati tecnici favorevoli, gli spread possono rimanere al di sotto delle medie storiche per un periodo prolungato. Questo scenario non è insolito.

Gli spread sono rimasti a lungo a livelli molto contratti negli anni ’90 e 2000. In questo scenario, negli ultimi 15 anni quando gli spread HY erano più contratti rispetto alle medie storiche di lungo periodo l’indice US Corporate High Yield 2% Issuer Capped ha sovraperformato l’indice US Aggregate Index di oltre il 50% in media nei 12 mesi successivi.

Inoltre, gli investitori possono beneficiare di un’asset class più resiliente. Il graduale miglioramento della qualità ha inoltre reso molto più resiliente il mercato HY USA in periodi di stress rispetto al passato.

Questa resilienza è risultata evidente dopo il recente ribasso seguito al Liberation Day, all’inizio dello scorso aprile. Diversamente da quanto è successo in passato, come da giugno a dicembre 2008 (quando le azioni e l’HY statunitensi erano allineati, con un calo rispettivo del 28,5% e del 25,1%), quest’anno il calo dell’HY USA è stato una frazione di quello subito dalle azioni (-15% dell’indice S&P 500, rispetto al -1,8% dell’HY USA dal 1° gennaio all’8 aprile 2025).

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Mercati asiatici. L’indice MSCI AC Asia ha registrato un rendimento del 13,5% in USD (0,1% in EUR) nei primi sei mesi dell’anno.

Le guerre commerciali del Presidente Trump, in particolare i cambiamenti tariffari, sono stati tra i temi più discussi del periodo.

In Giappone, l’effetto più significativo delle minacce tariffarie è stato finora la normalizzazione dello yen. L’impatto specifico delle tariffe varia ampiamente a seconda del settore e dell’azienda, rendendo le generalizzazioni prive di significato, a nostro avviso. Ciò che possiamo affermare è che le aziende giapponesi vantano una lunghissima esperienza nella collaborazione con partner commerciali eterogenei.

Un altro tema rilevante del periodo è stato il significativo progresso dei modelli di intelligenza artificiale cinesi, con DeepSeek, più parco in termini di risorse, che ha suscitato grande interesse nei settori legati all’IA a livello globale.

Sebbene il sentiment sia rimbalzato nel settore tecnologico durante il periodo, il fatto che emerga valore dalle aziende cinesi ha favorito un rimbalzo dei mercati di Hong Kong (dove sono quotate molte aziende tech cinesi).

Dal punto di vista politico, le elezioni in Corea hanno portato all’elezione di un presidente più progressista, Lee Jae-myung, subentrato al controverso conservatore Kim Moon-soo.

In Thailandia, dissapori all’interno della coalizione di governo, legati a una disputa territoriale con la Cambogia, hanno messo a rischio la posizione del Primo Ministro Paetongtarn Shinawatra a fine periodo.

Infine, l’inizio dell’amministrazione Prabowo non è stato accolto positivamente dagli investitori esteri, con il mercato indonesiano tra i più deboli del periodo.

NetEase ha registrato risultati superiori alle attese. I risultati per il 2024 sono stati solidi e anche il primo trimestre del 2025 ha superato le aspettative, con un aumento del risultato operativo del 33% su base annua. Non valutiamo un’azienda sui risultati di un singolo trimestre, ma il successo dei giochi dell’azienda sui mercati esteri è stato particolarmente significativo, trattandosi di un segmento relativamente nuovo per NetEase con grande potenziale di espansione.

Anche Pan Pacific International Holdings, proprietaria della catena di negozi Don Quijote, ha registrato una buona performance. L’azienda continua a riportare una crescita mensile e trimestrale sostenuta, trainata dall’espansione della rete di punti vendita, dallo sviluppo di prodotti a marchio proprio a maggior margine, dall’ingresso nel segmento supermercati dove sfrutta una supply chain superiore per proporre un’alternativa solida agli operatori storici, e dal ritorno dei consumi turistici.

Recruit ha sofferto a causa del deterioramento prolungato del mercato del lavoro statunitense e della difficile base di confronto con l’anno precedente, caratterizzato da un forte utilizzo dei suoi servizi di ricerca lavoro. Inoltre, le elevate aspettative del mercato, riflesse in una valutazione di 30 volte il rapporto prezzo/utili, fanno presagire che il titolo impiegherà tempo per trovare supporto. Sulla base di un recente incontro con il CFO dell’azienda ribadiamo il potenziale di Recruit in termini di monetizzazione della sua piattaforma di ricerca basata sull’IA, nonché la forte capacità esecutiva del management nell’integrare l’esperienza nei database domestici con le tecnologie internazionali, per portare l’azienda alla fase successiva, dato che la quota di mercato attuale è ancora inferiore al 10% del mercato indirizzabile totale.

VOLATILITA’. LA PAROLA CHIAVE PER I MERCATI AZIONARI

Vista l’incertezza legata a una presidenza Trump e ai suoi impatti a livello globale, la volatilità persisterà. Tuttavia, in questo contesto, la solidità dei nostri mercati appare evidente. I governi e le banche centrali asiatiche hanno adottato politiche più disciplinate e ortodosse durante la pandemia, il che si riflette in valute più stabili rispetto ad altre aree.

Le risposte misurate alle tariffe hanno contribuito a stabilizzare i mercati azionari – e anche il mercato obbligazionario globale. È interessante osservare il disaccoppiamento delle economie asiatiche dalla politica statunitense. In questo contesto, il piano del governo brasiliano di emettere un’obbligazione denominata in RMB potrebbe rappresentare un punto di svolta nella politica globale.

Una tale stabilità dovrebbe favorire il consumo e lo sviluppo in India. E, nel tempo, una ripresa della fiducia domestica in Cina. Nel frattempo, continueremo a investire nelle migliori aziende della regione, senza cercare di anticipare gli sviluppi.

IL NOSTRO APPROCCIO D’INVESTIMENTO

I temi strutturali che sostengono il nostro approccio d’investimento (aumento dei consumi della classe media, trasformazione digitale e progresso tecnologico) restano solidi nei mercati emergenti.

La nostra attenzione a società con vantaggi competitivi sostenibili e potere di determinazione dei prezzi ci consente di affrontare diversi scenari economici.

Continuiamo a privilegiare aziende in grado di aumentare le proprie quote di mercato e i margini grazie all’innovazione e all’eccellenza operativa, caratteristiche che si dimostrano resilienti nei vari cicli di mercato.

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Gli high yield bond stanno evidenziando un buon livello di resilienza nei periodi di maggiore incertezza dei mercati finanziari. A quali fattori imputate questa forza?

I mercati high yield hanno superato diverse crisi negli ultimi decenni, migliorando nel frattempo i processi di governance per aumentare la resilienza durante i periodi di condizioni economiche e di mercato avverse.

L’azienda high yield media ora è più grande rispetto al passato. Opera con livelli di leva finanziaria inferiori e dispone di maggiori risorse a cui attingere in caso di necessità.

Le società small cap (a bassa capitalizzazione), o quelle in difficoltà, ora vengono spesso finanziate tramite i mercati privati del credito ​​piuttosto che tramite i mercati high yield.

Questo ha generato un significativo miglioramento della qualità creditizia aggregata del mercato high yield globale, con rating medi che gravitano verso BB sia nei mercati denominati in euro sia in quelli denominati in dollari US, appena al di sotto del rating investment grade.

Ritenete che gli attuali rendimenti cedolari offerti dai titoli appartenenti all’asset class possano essere considerati interessanti?

Pensiamo che la possibilità di bloccare cedole di circa il 5% in euro o del 7% in dollari statunitensi, per le aziende che secondo noi hanno un rischio di insolvenza minimo, sia interessante. Bloccare le cedole a questi livelli significa che i nostri investitori hanno il potenziale per far crescere significativamente il proprio patrimonio nel tempo, grazie al sorprendente rendimento composto.

La nostra strategia vanta inoltre un solido track record nell’evitare i default, un fattore fondamentale per garantire che gli investitori possano beneficiare appieno dei rendimenti disponibili sui mercati.

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È corretto considerare gli Stati Uniti coinvolti in un conflitto su vasta scala, o si è trattato di un solo intervento circoscritto? Molto dipenderà da come l’Iran deciderà di reagire. Nel frattempo, il conflitto tra Israele e Iran prosegue e Teheran appare in una posizione di debolezza: i suoi principali alleati, Cina e Russia, offrono solo un sostegno limitato e le sue forze armate sono state indebolite dagli attacchi israeliani contro installazioni militari e figure governative di rilievo.

Il Presidente Trump ha persino evocato l’ipotesi di un cambio di regime sui social media, ma negli Stati Uniti non c’è oggi la volontà di un intervento paragonabile a quanto visto in passato in Afghanistan o Iraq.

I principali rischi per i mercati finanziari restano legati all’andamento del prezzo del petrolio e alla possibilità di un’escalation nel caso in cui l’Iran dovesse chiudere lo Stretto di Hormuz, attaccando con mine o missili le navi in transito.

Lo Stretto di Hormuz è infatti una rotta cruciale per le forniture petrolifere globali: nel 2024 ha visto transitare circa 20,3 milioni di barili al giorno, pari a circa il 20% del consumo mondiale di greggio. L’Iran esporta da solo 2 milioni di barili al giorno lungo questo passaggio — soprattutto verso la Cina — mentre da Iraq, Kuwait, Arabia Saudita e Qatar passano complessivamente circa 20 milioni di barili al giorno. Inoltre, dallo Stretto transita anche circa il 20% delle forniture globali di GNL. È probabile che la Quinta Flotta della Marina statunitense, basata in Bahrein, impedirebbe la chiusura completa della rotta, ma inevitabilmente ci sarebbero interruzioni nei flussi.

È importante ricordare che il panorama petrolifero globale è molto cambiato negli ultimi 20 anni, anche grazie all’ascesa dello shale oil statunitense. Sebbene eventuali problemi nello Stretto di Hormuz comporterebbero comunque rischi di rialzo per il prezzo del greggio, l’impatto sull’economia mondiale sarebbe probabilmente meno severo rispetto alle crisi passate. Oggi gli Stati Uniti sono il primo produttore mondiale, con il 22% della produzione globale di petrolio, seguiti dall’Arabia Saudita (11%) e dall’Iran (4%, la cui quota è in gran parte destinata alla Cina).

La storia insegna che i mercati riescono a gestire la volatilità geopolitica, a patto che gli shock abbiano un impatto contenuto sull’economia globale.

Al momento il contesto rimane “fluido” e, sebbene le nostre prospettive restino costruttive, siamo consapevoli che — dopo il deciso rimbalzo seguito alle turbolenze di mercato innescate dai dazi in primavera — un eventuale deterioramento della propensione al rischio potrebbe facilmente provocare una pausa o un’inversione di tendenza del recente slancio.

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L’Incertezza

L’andamento dei prezzi e il flusso di notizie di quest’anno sono un esempio di quanto sia incerto il contesto macroeconomico. È sempre importante ricordare che il rendimento o il reddito corrente determinano una parte significativa dei rendimenti del reddito fisso.

Nonostante la forte volatilità, i rendimenti sono stati piuttosto buoni, soprattutto se si è avuto accesso a un paniere di opportunità globali con asset non denominati in dollari e mercati emergenti di qualità superiore.

Adottiamo un orientamento a lungo termine, utilizziamo tutti gli strumenti a nostra disposizione, riconosciamo l’elevata incertezza, rafforziamo la resilienza dei portafogli e miriamo a offrire rendimenti molto interessanti.

Le prospettive per le obbligazioni

Oggi il reddito fisso globale offre un valore davvero interessante. A volte si rimpiangono i bei tempi pre-Covid, quando i livelli di indebitamento globale erano molto più bassi e l’inflazione era molto contenuta e piuttosto bassa rispetto a oggi.

Ma i mercati del reddito fisso non offrivano alcun valore. Certo, oggi i livelli di indebitamento sono più elevati. Ma quando i livelli di indebitamento sono elevati, il settore privato ne beneficia grazie a rendimenti nominali più elevati e rendimenti corretti per l’inflazione più alti.

Gli elevati deficit negli Stati Uniti non sono sostenibili nel lungo termine. Tuttavia, riteniamo che nel breve termine anche deficit intorno al 5% siano gestibili. Almeno nel senso che si eviterà una crisi. Probabilmente eviteremo una fuga di capitali di grande entità, ma non diamo per scontato questo scenario di base.

Miriamo a proteggere i portafogli dei clienti diversificando al di fuori degli Stati Uniti ed evitando un rischio di tasso di interesse eccessivo nella ricerca di rendimenti.

L’eccezionalismo degli Stati Uniti

Il dollaro continuerà a essere la valuta di riserva nei prossimi anni. Tuttavia, assistiamo a una diversificazione dal dollaro, dai Treasury e dagli asset statunitensi, inclusi reddito fisso, azioni e altri settori di mercato.

Il mercato e l’economia statunitensi, o almeno i mercati di rischio, hanno registrato performance eccellenti, sia in termini assoluti sia relativi. Il dollaro e altri asset di rischio statunitensi sono ancora relativamente costosi. Quindi riteniamo che nel corso dei prossimi anni potremmo assistere a un’inversione dell’eccezionalismo degli Stati Uniti, con una sovraperformance dei mercati sviluppati ed emergenti.

Gli Stati Uniti rimangono un’economia vivace e forte, con un clima imprenditoriale solido e uno slancio significativo, soprattutto nell’innovazione tecnologica e nell’intelligenza artificiale.

Non stiamo abbandonando gli asset statunitensi, ma laddove abbiamo la flessibilità per farlo, perseguiamo una diversificazione prudente per ridurre la volatilità del portafoglio e aumentare i rendimenti per i clienti sia nel settore pubblico sia in quello privato.

La seconda metà del 2025

Dato che oggi i mercati del credito più sensibili all’andamento dell’economia presentano qualche segno di effervescenza e condiscendenza, la vera chiave per una gestione attiva è cercare di mantenere un rendimento interessante, fornendo al contempo una protezione significativa dal ribasso.

Non è il nostro scenario di base. Ma i rischi di recessione nei prossimi 12-18 mesi sono elevati, probabilmente più vicini al 30-40% rispetto al tipico intervallo del 20%.

La buona notizia è che esistono aree di opportunità resilienti, liquide e globali in cui è possibile ottenere rendimenti molto elevati e disporre di una protezione dal ribasso che non sarà evidente fino a quando non si verificherà lo shock economico.

Anche se ciò potrebbe non accadere nel prossimo anno o nei prossimi due anni, gli investitori dovrebbero prepararsi a questa eventualità. È necessario essere pazienti, evitare il rumore di fondo, cogliere le opportunità globali e riconoscere che l’incertezza economica è maggiore rispetto al passato.

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Ad aprile, dopo la cosiddetta ‘crisi dei dazi’, gli high yield bond statunitensi hanno dimostrato di avere le carte in regola per far fronte all’escalation della volatilità imputabile alla guerra commerciale.

High Yield Usa, quali fattori alla base della resilienza?

L’andamento degli spread è stato molto disomogeneo in funzione dei settori di appartenenza delle aziende: il settore energy ha risentito dell’annuncio da parte dell’Opec di voler procedere ad un aumento della produzione; il settore dei servizi, più orientato al mercato interno, ha mostrato la performance più stabile a fronte del contesto volatile; il settore retail e dei beni di consumo ha invece registrato ampliamento degli spread e una volatilità più accentuata.

In generale, le società con un business orientato al mercato domestico hanno reto meglio di quelle che hanno dovuto fare i conti con i dazi a causa delll’esposizione dei rispettivi business al mercato globale. Alcune società attive nel segmento consumer discretionary hanno continuato a macinare buoni risultati. Le imprese edili e i fornitori di materiali hanno visto peggiorare uno scenario che era già complicato prima dei dazi.

A livello tecnico, l’asset class ha beneficiato del supporto fornito da un afflusso di investimenti molto elevato rispetto alle dimensioni del comparto (460 mld di usd di eccesso di domanda nel periodo 2022-2024). I volumi delle rising star (società in ascesa) hanno nettamente superato quelli dei fallen angels. Inoltre, i redditi cedolari sono stati per lo più reinvestiti nella stessa asset class, fornendo nuovo carburante.

Previsioni dei tassi di insolvenza

Le nostre stime indicano che i tassi d’insolvenza continueranno a muoversi nel range 1%-3%. Più complicato è invece fare stime sulla potenziale reazione degli investitori in caso di forte rallentamento dell’economia.

In un’ottica di analisi bottom-up non modifichiamo le nostre previsioni sui tassi di insolvenza che, a nostro avviso, continueranno a oscillare tra l’1% e il 3% e saranno determinate da fattori specifici.

Più difficile, invece, è capire come cambierà la percezione che gli investitori hanno del mercato. Più aumentano le previsioni di rallentamento economico e potenziali recessioni, più le aspettative trainate da un approccio top-down inizieranno a richiedere un premio di rischio più elevato sulle obbligazioni high yield. Per comprendere l’andamento futuro dei tassi di insolvenza, la chiave rimane l’analisi bottom-up, e non le previsioni macroeconomiche top-down.

Dove trovare opportunità tra le diverse strategie US high yield

Nell’ultimo biennio, il segmento di minor qualità degli HY bond ha offerto le migliori performance, tuttavia, in caso di incertezza crescente il nuovo quadro di riferimento potrebbe essere a vantaggio dei titoli a rating più elevato (rating BB, che da inizio anno ha evidenziato le migliori performance). Gli investitori preoccupato per il rischio tasso possono optare per duration brevi e quelli preoccupati per l’evoluzione della crescita economica per titoli di società operanti in settori più difensivi.

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L’inverno atipico ha portato a un germogliamento precoce fortunatamente accompagnato da piogge consistenti.

“Da metà febbraio a metà marzo abbiamo accumulato quasi 200mm di pioggia,” ha commentato Matthieu Taunay, l’enologo di Monteverro, piccola perla enoica dolcemente adagiata sulle colline di Capalbio. “Le riserve d’acqua si sono rivelate fondamentali per garantire alle piante tutto ciò di cui avevano bisogno per crescere in equilibrio.”

Inverno ribelle, ma una primavera prevedibile: temperature nella norma e precipitazioni sufficienti, con un ultimo evento piovoso significativo segnato in calendario il 24 giugno. “Queste condizioni hanno permesso alle piante di assorbire i minerali essenziali dal suolo continua Taunay. “Possiamo avere il suolo più ricco del mondo,” continua Taunay, “ma senza acqua, le piante non riuscirebbero ad alimentarsi correttamente.”

E poi – nel solco della trazione – è seguita un’estate calda come calendario comanda, ma improvvisa.

La bella stagione, infatti, ha registrato un’impennata istantanea delle temperature a partire dalla prima settimana di luglio, senza tregua fino all’inizio della vendemmia.

Così da costringere a una raccolta precoce con lo Chardonnay vendemmiato già dal 5 agosto. “Abbiamo raccolto tutte e quattro le parcelle di Chardonnay in soli tre giorni,” spiega Taunay, sottolineando l’importanza della freschezza per il loro stile di vino, dato che con temperature sopra i 33°C l’acidità dell’uva tendeva a scendere troppo rapidamente.

Per i vitigni rossi si è potuto aspettare qualche giorno: la vendemmia è iniziata il 13 agosto con il primo Merlot. “A differenza degli anni precedenti”, ha osservato Taunay, “l’effetto del terroir è stato più rilevante di quello varietale. Questo ha guidato la raccolta, che è proseguita con la Syrah, per poi stranamente spostarsi su alcune parcelle di Cabernet Franc e Sauvignon su un terroir precoce, concludendo con l’ultima parcella di Merlot il 30 agosto”.

Con un clima stabile e previsioni senza pioggia per le prossime settimane, “la vendemmia potrebbe concludersi intorno al 15 settembre”, conclude Taunay. “Le temperature in calo e le giornate più corte di settembre potrebbero però rallentare la maturazione delle varietà più tardive, allungando leggermente i tempi”.

La vendemmia 2024 di Monteverro si rivela un perfetto esempio di come la resilienza delle viti e la cura attenta del terroir possano fare la differenza anche in un’annata segnata da sfide climatiche.

Nonostante l’inverno mite e l’estate improvvisa, la capacità di adattamento delle piante, supportata da un team esperto e appassionato, ha permesso di ottenere uve di alta qualità, confermando ancora una volta Monteverro come una realtà vitivinicola d’eccellenza, attenta al dettaglio e con una gestione precisa del vigneto.

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