Un triplo “taper tantrum”

Il “taper tantrum” durante l’estate 2013 e’ stato un esercizio di correzione della comunicazione sull’abbandono delle misure di stimolo monetario. Da allora, la Fed e altre banche centrali sono state attente a non offrire motivi per una reazione eccessiva. Manoj Pradhan, global economist di Morgan Stanley

È probabile che l’eliminazione dell’allentamento monetario, via via che le varie economie lo riterranno appropriato, sia estremamente graduale. Nell’insieme una comunicazione graduale e attenta sull’uscita dal QE dovrebbe escludere il rischio di un altro taper tantrum che potrebbe sconvolgere i mercati finanziari – quanto meno è ciò che le banche centrali e la maggior parte degli investitori si aspettano.

Perché allora siamo preoccupati non soltanto di un taper tantrum ma di un triplo taper tantrum? Perché le banche centrali non hanno un piano di emergenza in caso di successo. Anche solo il successo parziale – la stabilizzazione della crescita più che una netta ripresa – potrebbe essere sufficiente a far fallire i piani più accurati per un’uscita senza problemi dall’eccessivo stimolo monetario.

Specificatamente, la combinazione di dati negli USA che siano sufficienti a garantire gli aumenti dei tassi di riferimento e di una stabilizzazione della crescita nell’eurozona e in Giappone basterà probabilmente ad aumentare il rischio di un “triplo taper tantrum”. Esaminiamo questa tesi in tre passaggi.

Innanzitutto, quali sono le possibilità di crescita nelle economie del G3 corrispondenti al profilo che potrebbe innescare un taper tantrum? I dati USA sono stati deboli, ma potrebbero migliorare. Invece che spenderlo, i consumatori hanno risparmiato la maggior parte dell’introito inaspettato derivante dal petrolio. Le recenti indagini suggeriscono che avessero scarsa fiducia nel fatto che i prezzi sarebbero rimasti bassi, e hanno conseguentemente contenuto il consumo. Se i prezzi del petrolio non rimbalzano ulteriormente, la convinzione che l’introito inaspettato sia permanente determinerebbe probabilmente un miglioramento del consumo.

Sul fronte dell’investimento, i produttori di energia hanno reagito bruscamente, riducendo l’investimento in modo anticipato. Il perdurare della debole aggiunta netta di azioni societarie dovrebbe lentamente invertire tendenza parallelamente all’arrivo di una produzione con un maggior impiego di energia.

Stabilizzare la crescita e ridurre i rischi deflazionistici nell’eurozona e in Giappone è molto più facile perché in entrambi la politica è stata prociclica. La crescita nell’eurozona e in Giappone aveva già toccato il fondo prima che la Banca Centrale Europea e la Bank of Japan offrissero un allentamento monetario che ha superato le aspettative del mercato. Quante volte abbiamo parlato di deflazione nell’eurozona e in Giappone nel 2015? Non molte. In netto contrasto, se ne è parlato molto nella seconda metà del 2014.

Secondariamente, c’è già un netto spostamento del gradiente di allentamento monetario nelle economie del G3. La seconda metà dell’anno è stata dominata dalla tendenza conciliante e in fin dei conti da un allentamento monetario superiore alle aspettative da parte della BCE e della BoJ. Poiché l’economia USA ha importato la deflazione e una crescita più debole da entrambi i partner commerciali, la Fed ha riconosciuto i rischi per i suoi due mandati e ha adottato una posizione giustamente meno aggressiva.

Se la crescita si stabilizza nell’eurozona e in Giappone e migliora negli USA, è improbabile che la BCE e la BoJ offrano un ulteriore allentamento monetario, mentre è probabile che la Fed cominci a eliminarlo. La politica monetaria del G3 sarà allora passata dall’easing all’eliminazione di tutti gli stimoli monetari.

In terzo luogo, in base alle nostre previsioni, la Fed inizierà a ridurre il reinvestimento circa sei mesi dopo il primo aumento del tasso di riferimento (che prevediamo si verificherà soltanto a dicembre), e la BCE e la BoJ inizieranno a ridurre gli acquisti nella seconda metà del 2016. I metodi generalmente adottati dalle banche centrali suggeriscono che nessuna delle banche centrali del G3 parlerà in alcun modo di triple tantrum fino a che i dati non indicheranno che le economie sono in forma abbastanza decente. Al momento gli investitori non hanno percezione di niente di tutto questo, se dobbiamo basarci sulle nostre conversazioni.

Perché pensiamo che questi sviluppi determineranno un periodo di panico? Considerate la recente esperienza dei mercati obbligazionari. Recentemente i rendimenti dei Bund tedeschi sono saliti per motivi specifici all’eurozona. Sono però aumentati anche i rendimenti dei Buoni del Tesoro USA, anche se i dati USA hanno sorpreso al ribasso.

Allargare questa esperienza ai fondamentali è facile. L’anno scorso la scarsa crescita, la disinflazione e l’allentamento monetario nell’eurozona e in Giappone hanno determinato una contrazione dei rendimenti internazionali e USA. Se sparisce questa pressione al ribasso, i rendimenti USA e internazionali possono aumentare, come dimostra chiaramente l’esperienza delle ultime settimane. Ansiose di evitare un ulteriore ribasso dei fondamentali, le banche centrali potrebbero non avere un piano di emergenza per gestire il successo.