Una complicata novità per i clienti

È ormai certo che l’inflazione non è più un fenomeno che si può ignorare e che può mettere in difficoltà le strategie adottate in questi anni per i portafogli della clientela. Su questa base, molti consulenti stanno rivedendo l’asset allocation, anche se l’idea di base è che non si tratta di un fenomeno drammatico, anche se probabilmente durerà più del previsto

L’inflazione può essere un concetto abbastanza astratto per chi la studia, per chi ne rileva le dinamiche. Ma è un fatto molto concreto per chi deve gestire i portafogli degli investitori, che, come sta succedendo oggi, si trovano ad affrontare il problema della perdita di valore dei risparmi accumulati negli anni. Ciò avviene, per di più, dopo un periodo di molti anni in cui il rincaro dei prezzi è stato, almeno secondo i dati ufficiali, praticamente assente. Quasi di colpo le banche centrali di tutto il mondo si sono trovate a intervenire sull’inflazione dopo sforzi ciclopici per uscire dalla deflazione.

Oggi le reti di distribuzione di prodotti finanziari stanno spiegando ai loro clienti quali sono le strategie migliori per cavalcare un periodo non facile e, chiaramente, le soluzioni da proporre non sono univoche, non sono mai scontate. Fondi&Sicav ha chiesto alle maggiori società di intermediazione come stanno vivendo questo particolare momento e quali messaggi stanno trasmettendo a clienti che, per la verità, sembrano ancora abbastanza tranquilli. Hanno partecipato a questa inchiesta Mario Beccaria, responsabile asset management di Banca Generali, Vittorio Gaudio, direttore asset management development di Banca Mediolanum, Thomas Candolo, analista dell’ufficio studi di Copernico Sim, Mirko Falchi, lead advisory portfolio manager di Euromobiliare Advisory Sim, Matteo Paglia, responsabile private advisory di Db financial advisory (Dbfa).

Pensate che l’attuale crescita dell’inflazione, che sta colpendo in tutto il mondo, sia un fenomeno passeggero o è destinato a durare?

Mario Beccaria (Banca Generali): «Oggi stiamo assistendo a una vera e propria fiammata di inflazione che, però, non deve farci prendere decisioni in preda al panico. D’altra parte, il rischio inflativo è qualcosa che ormai fa parte del nostro vocabolario da diverso tempo, pur se con diverse sfumature di volta in volta. Basti pensare che fino a un paio d’anni fa parlavamo di deflazione, mentre oggi siamo su livelli che non vediamo da oltre 10 anni. In generale, credo che questo prepotente ritorno dell’inflazione sia attribuibile a diversi fattori come la presenza di un collo di bottiglia sul lato dell’offerta che ha caratterizzato alcuni prodotti (semiconduttori in primis), l’aumento delle materie prime, con il petrolio che da inizio anno è salito di oltre il 70%, e un effetto base che ci trasciniamo dalla fine della pandemia.  Ci aspettiamo che, diversamente dal decennio passato, il contesto economico che stiamo attraversando si caratterizzi per un livello di inflazione strutturalmente più elevato». 

Mirko Falchi (Euromobiliare Advisory Sim): «Riteniamo almeno parzialmente temporanea questa fiammata inflazionistica che è una conseguenza delle riaperture delle attività post-Covid dalle quali è scaturita una domanda che sta crescendo a ritmi superiori all’offerta. Oltre a ciò, abbiamo assistito a una serie di vincoli e rallentamenti nelle catene produttive, dovuti anche alle difficoltà di approvvigionamento delle materie prime e alla scarsità di manodopera, che hanno fornito un’ulteriore spinta alle accelerazioni inflazionistiche nel corso degli ultimi mesi. Parzialmente temporanea, perché, se con il normalizzarsi di alcuni eccessi legati alla fase di ripartenza l’impatto di alcune componenti transitorie verrà meno, resteremo comunque con livelli di inflazione più elevati rispetto a quelli che eravamo abituati a vedere negli ultimi 10 anni. Le dinamiche legate ai salari, i corsi delle materie prime, la carenza di investimenti strutturale in alcuni settori legata ai bassi prezzi che queste materie avevano e, non ultimi, i possibili impatti della transizione energetica potrebbero portare a un’inflazione strutturalmente più alta anche quando si ristabilirà un certo equilibrio tra le dinamiche di domanda e offerta. Restiamo comunque positivi sul proseguimento dell’espansione globale nei prossimi trimestri, anche se ci aspettiamo un rallentamento ulteriore nei prossimi mesi».

Vittorio Gaudio (Banca Mediolanum): «Durerà più di quanto inizialmente previsto. L’inflazione attuale è figlia di un fattore positivo, la crescita economica più forte delle attese, e di fattori più critici, i colli di bottiglia produttivi e i rialzi delle materie prime, in particolare energetiche. In merito a questi ultimi, mentre è probabile a breve un ridimensionamento dei problemi di approvvigionamento delle catene di offerta (logistica, ecc.), siamo più preoccupati delle quotazioni delle materie prime, che potrebbero restare su livelli storicamente elevati nel medio termine. Ciò significa che l’inflazione resterà nei prossimi trimestri stabilmente sopra il livello “target” delle banche centrali, creando maggiori incentivi a una loro azione in senso restrittivo su liquidità e tassi di riferimento.  Inoltre, va tenuto conto del comportamento dei consumatori e, in generale, degli attori economici, in termini di aspettative: se si radicano aspettative di inflazione, queste si autorealizzano a causa di azioni volte proprio a difendersi dalla stessa (compro oggi per evitare prezzi più alti in futuro, ma così facendo aumento domanda e prezzi)».

Thomas Candolo, (Copernico Sim): «Negli ultimi mesi, il livello dei prezzi di beni e servizi nelle maggiori economie occidentali ha ricominciato a salire prepotentemente. Dopo un calo dovuto allo scoppio della pandemia, negli ultimi mesi l’inflazione è tornata a crescere prima negli Stati Uniti e poi nell’Eurozona, uscita a inizio anno da una deflazione durata cinque anni. Secondo le principali istituzioni monetarie, questo aumento è temporaneo, ma negli ultimi mesi si sono accumulati segnali che potrebbero fare pensare che il fenomeno possa rimanere su livelli sostenuti per un po’ di tempo».

 Matteo Paglia(Dbfa): «Più che di un fenomeno passeggero, o destinato a durare, definirei questa fase come un progressivo ritorno a un’inflazione normale. Il nostro cio sostiene che le speranze di una “normalizzazione” della crescita si sono accompagnate infatti alla convinzione che anche l’inflazione “si normalizzerà”, favorita dalla linea tenuta costantemente dalla Fed secondo la quale l’inflazione è “transitoria”. Come per la crescita, paesi differenti stanno seguendo percorsi inflazionistici diversi: i tassi di inflazione anno su anno potrebbero avere già toccato un picco negli Stati Uniti, mentre nell’Eurozona potrebbero continuare a crescere fino all’inizio dell’anno prossimo. Rimangono senz’altro da monitorare alcuni aspetti come le problematiche delle catene di fornitura (ad esempio, i microchip) già sotto pressione per dazi doganali, restrizioni commerciali tra Stati Uniti e Cina, che con la pandemia hanno accelerato un trend verso catene più corte e maggiormente localizzate, con un rialzo dei costi. Non sono da sottovalutare anche l’aumento della spesa pubblica legata ai temi di politica ambientale: raggiungere basse emissioni di C02 ha un costo. Tuttavia, benché sia probabile che i tassi annuali medi di inflazione rimangano nel 2022 inferiori rispetto al 2021, non prevediamo che l’inflazione torni ai minimi storici toccati prima della pandemia.  In sostanza non ci aspettiamo nessun ritorno a tassi ultra-bassi».

In questa situazione, secondo voi, è necessario intervenire sui portafogli azionari e obbligazionari dei vostri clienti? Eventualmente che cosa occorre aggiustare? L’inflazione può essere anche un’opportunità da cogliere?

Mario Beccaria (Banca Generali): «In Banca Generali ci occupiamo di gestire i portafogli di famiglie private che hanno come primo obiettivo proteggere e tutelare i loro patrimoni. Per questo motivo, in un contesto come quello attuale, abbiamo provveduto a rivedere la nostra asset allocation strategica per il quarto trimestre del 2021. In particolare, abbiamo valutato di portare in fase di neutralità la componente azionaria dei portafogli della nostra clientela. A  oggi la maggior parte dei nostri investitori ha portafogli caratterizzati da un sottopeso della componente obbligazionaria, da un’esposizione neutrale al mercato azionario e da un peso maggiore rispetto al passato della liquidità. Per quanto riguarda le occasioni da cogliere, all’interno della componente azionaria sovrappesiamo il settore finanziario e, in particolare, il bancario, che dovrebbe beneficiare di un contesto di alta inflazione e tassi in rialzo. Sul fronte obbligazionario, l’irripidimento della curva dei rendimenti ci spinge a mantenere una duration di portafoglio molto corta. L’aumento della volatilità dei mercati prevista per il prossimo anno ci porterà a implementare uno stile di gestione molto flessibile; inoltre crediamo che la liquidità presente nei portafogli possa rappresentare una ricchezza da utilizzare dopo eventuali storni di mercato».

Mirko Falchi (Euromobiliare Advisory Sim): «Nel corso del 2020 abbiamo assistito a diverse fasi di mercato caratterizzate da rotazioni settoriali anche violente. Il mercato sta diventando più selettivo e lo sarà ancora di più nei prossimi mesi con una crescita economica che prosegue il suo cammino, anche se a ritmi più bassi e con una conseguente perdita di momentum nel ritmo di crescita negli utili. Inoltre, un’inflazione che continua a salire e la progressiva uscita da alcune misure espansive da parte delle banche centrali potrebbero impattare differentemente i vari mercati, specialmente qualora il percosso di normalizzazione fosse troppo brusco. In questo contesto, è necessario essere selettivi e, indipendentemente dal settore o stile di appartenenza, suggeriamo di selezionale le aziende in base alla loro capacità di avere un maggiore controllo dei prezzi (un buon pricing power verso i clienti) mantenendo margini di profitto interessanti e con la capacità, dunque, di trasferire i costi delle materie prime e dei fattori produttivi a valle. Avere una componente value, compresi i titoli finanziari, può essere indicato in uno scenario inflativo, perché maggiormente correlata positivamente ai tassi di interesse: infatti, anche la componente quality può essere interessante in virtù della maggiore capacità di controllo dei prezzi finali dei beni e servizi. In ambito obbligazionario, suggeriamo da tempo un posizionamento contenuto in termini di rischio tasso. Dopo il movimento di discesa dei rendimenti visto in estate e la successiva fase di risalita, ci aspettiamo che questo andamento di rialzo dei tassi continui anche senza gli strappi visti, ad esempio, nel primo trimestre. Utile in questo caso anche avere una componente legata all’inflazione che, nonostante un movimento nei tassi di break-even che già abbiamo in parte visto, offre comunque una protezione dall’inflazione, pur soffrendo egualmente per un possibile aumento dei tassi reali».

Vittorio Gaudio (Banca Mediolanum): «Certamente il reddito fisso è la classe di attivi che risentirà di più della ripresa dell’inflazione, anche perché si parte da livelli di rendimento storicamente molto bassi, e non tutelanti in termini reali. L’azionario dovrebbe sopportare meglio il contesto, almeno fino a quando non vi sia un rialzo dei tassi di interesse più marcato (non previsto a breve), e/o un calo della domanda dei consumatori: indubbiamente ci vorrà maggiore selettività in termini di scelte su titoli e settori, in quanto non tutte le aziende riusciranno a difendere la marginalità in questa situazione. Una componente più rivolta al mondo delle materie prime (settoriale azionaria o direttamente) è suggerita, a scopo di copertura».

Thomas Candolo, (Copernico Sim): «I mercati per loro natura subiscono delle oscillazioni, che possono essere causate da molteplici variabili esogene; se i portafogli sono coerenti con i profili di rischio dei clienti, sono in grado di difendersi dalle intemperie, a patto che si diversifichi. Cerchiamo di prediligere, in questi contesti, strumenti inflation-linked che facciano da scudo contro l’effetto corrosivo dell’inflazione. Se, invece, desideriamo introdurre un po’ di rendimento, ma al contempo volatilità al portafoglio, optiamo per strumenti azionari value Esg preferibilmente esposti su settori ciclici, o sulle commodity, cercando però di non perdere mai il focus sulla parola “prudenza”».

Matteo Paglia (Dbfa): «La situazione attuale va letta e interpretata alla luce della repressione finanziaria in atto che continuerà a essere determinante. Ancora una volta le politiche monetarie saranno il driver da seguire per tracciare la strada maestra nella quale gli investitori dovranno sapere muoversi. Queste considerazioni valgono per tutte le asset class, obbligazionarie o azionarie che siano. Facendo poi un approfondimento sui titoli di stato, i rendimenti saliranno in modo modesto, mentre i tassi reali di interesse rimarranno bassi o negativi. Il nostro cio ritiene che fino al 2023 non sono previsti rialzi dei tassi ufficiali degli Stati Uniti. I rendimenti dei titoli di stato dovrebbero così continuare a salire verso livelli più compatibili con una forte crescita, ma il processo sarà parziale e richiederà tempo. I recenti rialzi dei rendimenti si sono infatti rapidamente sgonfiati. Per quanto concerne l’azionario, probabilmente il tapering non cambierà il quadro della situazione. Con la repressione finanziaria ancora in essere, anche dopo il tapering e i successivi rialzi degli interessi, i tassi reali negativi manterranno l’appeal delle azioni. Anche in questo caso, cito il nostro cio che sostiene che “there in no alternative”. Detto ciò, avere una buona asset allocation strategica è, oggi più che mai, necessario per gestire al meglio i portafogli dei nostri clienti e soprattutto le loro ansie».

 

Clienti nel complesso tranquilli

Come stanno vivendo i clienti questo cambiamento? Riscontrate nervosismo oppure gli investitori restano calmi?

 

Mario Beccaria (Banca Generali): «Si tratta di argomenti che riguardano per lo più ancora la sola sfera degli addetti ai lavori, anche se le cronache quotidiane stanno iniziando a parlarne. Noi, come Banca Generali, ci siamo però attivati già da tempo nel dialogo coi clienti. I nostri private banker e wealth advisor sul territorio hanno infatti iniziato un confronto costante e preparato per tempo la clientela ai cambiamenti cui stiamo andando incontro. In particolare, hanno spiegato loro che, dopo mesi di grandi guadagni in scia ai mercati azionari, ora potrebbe essere il momento di incontrare qualche turbolenza. Occorre quindi allacciare bene le cinture di sicurezza e gestire il portafoglio in maniera attiva e dinamica, esattamente ciò che abbiamo fatto cambiando asset allocation strategica. Si tratta però di qualcosa che per i nostri clienti è, di fatto, naturale, essendo loro storicamente abituati ad avere portafogli improntati a un’asset allocation dinamica, attiva e delegata a professionisti».

 

Mirko Falchi (Euromobiliare Advisory Sim): «Per il momento gli investitori non sembrano mostrare un nervosismo eccessivo: la resilienza dei mercati azionari mostrata durante tutto l’anno è conseguenza anche della credibilità che stanno avendo le banche centrali con il loro percorso di politica monetaria. Pensiamo, ad esempio, agli interventi di Powell durante l’estate, che ha rasserenato il mercato sull’opportunità di iniziare il tapering in un contesto di ripresa ormai solida, senza per questo vederci l’inizio della fase di rialzo dei tassi e delle politiche restrittive. Questo atteggiamento ha dato ulteriore supporto all’appetito per il rischio durante questi ultimi mesi. Gli investitori hanno dunque continuato a investire in azioni, nonostante le valutazioni siano divenute piuttosto interessanti, grazie anche all’abbondante liquidità disponibile sul mercato e all’assenza di alternative di investimento a rendimenti reali positivi (tranne qualche eccezione, come i bond cinesi, o l’investimento in alcuni comparti high yield)».

 

Vittorio Gaudio (Banca Mediolanum): «Certamente vi è curiosità e maggiore attenzione al tema inflazione e alla salvaguardia del capitale in termini reali, sinora meno considerata. Tuttavia, per ora non riscontriamo nervosismo, anche grazie al nostro approccio di investimento, ampiamente diversificato e favorevole strutturalmente al mondo azionario».  

 

Thomas Candolo, (Copernico Sim): «Un po’ di apprensione c’è, anche perché è dal 2008 che non si vedevano livelli inflazionistici così elevati; per evitare comportamenti errati, cerchiamo di indottrinare i nostri clienti affinché evitino di “parcheggiare” capitali sui conti correnti. In situazioni di alta inflazione e bassi tassi di interesse, mantenere il capitale in liquidità è il metodo più sicuro per perdere valore reale. Se i prezzi aumentano, il potere d’acquisto dei risparmi può diminuire in modo drammatico e pertanto investire in maniera accorta e prudenziale sui mercati è la strategia migliore per mantenere il capitale. Quasi sicuramente, la volatilità di un investimento finanziario è superiore a quella della liquidità in conto, ma, a fronte di una perdita certa in conto, noi pensiamo che possa essere preferibile osare un po’, non in maniera spregiudicata, ma in modo accorto e consapevole».

 

Matteo Paglia(Dbfa): «La risposta è evidente e misurabile con la liquidità attualmente giacente nelle banche. Una così grossa mole di denaro parcheggiato sui conti correnti denota il fatto che le persone non percepiscono, ahimè, l’inflazione come un tema di lungo periodo. Sbagliando! Questo è un problema culturale che da anni tutto il settore sta cercando di fronteggiare in Italia, sino a oggi con scarsi risultati. Il mese dell’educazione finanziaria, appena terminato, è una manifestazione molto importante e necessaria per avvicinare le persone ai temi legati alla finanza di cui sanno poco e rispetto ai quali molti clienti manifestano il desiderio di aumentare le proprie conoscenze. Il compito di educare spetta senz’altro alle istituzioni (Consob e Banca d’Italia) e allo stato, nonché alla scuola, ma anche noi come settore e come professionisti dobbiamo avere un ruolo fondamentale in questo processo di crescita dei nostri clienti». 

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