Intervista a Roland Hausheer, gestore del fondo Swisscanto (LU) Bond Fund Responsible Secured High Yield

La qualità complessiva delle obbligazioni HY è migliorata negli ultimi anni e circa il 50% ha un rating BB. Ritiene che questi livelli rendano l’asset class meno rischiosa in caso di recessione?

Il mercato high yield si è evoluto, non solo in termini di qualità complessiva, ma anche di diversificazione. In Europa, il 68% dell’universo high yield ha un rating BB, mentre negli Stati Uniti la percentuale è un po’ più bassa, circa il 50%.

Si tratta di un aumento del 20% negli ultimi 20 anni. Allo stesso tempo, sono diminuite le emissioni CCC. In passato l’high yield era dominato da singoli settori molto grandi, come l’energia negli Stati Uniti o le telecomunicazioni in Europa. Dieci anni fa l’energia rappresentava il 15% e le telecomunicazioni il 17%.

Oggi questi settori pesano meno e l’universo è più diversificato. È anche aumentata la quantità di large cap, con campioni globali o nazionali come Ford o Lufthansa. Queste società tendono ad avere un accesso migliore e più diversificato ai finanziamenti. Durante il Covid, ad esempio, Carnival è stata in grado di aumentare la liquidità attingendo in breve tempo al mercato delle obbligazioni high yield, delle convertibili e delle azioni.

Una società più piccola, invece, ha solitamente a disposizione un solo canale di finanziamento. La diversificazione è fondamentale in una fase di crisi e quindi, sì, crediamo fermamente che il mercato high yield sia più resistente che in passato.

Visti gli attuali livelli di rendimento offerti dalle obbligazioni HY, quali duration, emittenti e aree geografiche tende a privilegiare nel suo portafoglio?

Innanzitutto, registriamo l’ottima performance delle obbligazioni high yield e, in particolare, quelle secured. L’asset class è attualmente in grado di offrire rendimenti totali a una cifra nel 2023, un risultato piuttosto solido per un periodo che ha visto una crisi bancaria regionale, il fallimento di una grande banca d’investimento europea e i persistenti rialzi dei tassi.

In un contesto difficile, bilanciamo rischi e opportunità anche se non è ancora il momento di essere completamente difensivi, dato l’elevato carry, il fiorente mercato primario e i fondamentali ancora solidi delle società. Riconosciamo tuttavia che il contesto sta diventando più difficile e che lo slancio della crescita si sta raffreddando. Per questo evitiamo le società con un eccesso di leva e quelle che potrebbero avere problemi di rifinanziamento entro i prossimi due anni, salendo quindi di qualità.

La duration non è un fattore chiave di performance in un portafoglio high yield. Detto questo, di recente siamo passati da una posizione di sottopeso a una posizione più neutrale, dato che pensiamo di essere arrivati, o quasi, al picco dell’inflazione.

Ci piacciono i settori che hanno momentum e fondamentali in miglioramento o almeno stabili, come ad esempio quelli legati al tempo libero. Aeroporti, compagnie aeree, parchi giochi o società di gaming continuano a produrre utili stellari.

L’automotive è un altro settore con un buon slancio grazie ai solidi portafogli ordini. I problemi della catena di approvvigionamento sono stati in gran parte risolti e i prezzi più bassi delle materie prime fanno prevedere un’espansione dei margini nei prossimi 3-6 mesi.

In Europa, il settore che ci piace di meno è l’immobiliare, dove siamo quasi completamente in sottopeso. Riteniamo che il real estate europeo sia eccessivamente a leva, che il modello di business non funzioni più nell’attuale contesto di rendimenti e che queste società abbiano perso completamente l’accesso al mercato dei capitali. Situazione analoga per il settore media negli Stati Uniti. Prevediamo un continuo stress e un aumento delle insolvenze in questi settori.

Nell’ambito delle strutture di capitale, visto il focus del nostro fondo, preferiamo chiaramente le obbligazioni secured che tendono a proteggere il proprio valore molto meglio in fasi di ribasso rispetto alle obbligazioni unsecured, grazie al valore della garanzia e al trattamento preferenziale in caso di ristrutturazione.

A oggi, l’indice secured high yield ha già sovraperformato l’indice high yield normale di oltre l’1%, a conferma dell’importanza della qualità. Riteniamo che le obbligazioni high yield secured siano un ottimo modo per partecipare all’attuale contesto di rendimenti interessanti, pur con caratteristiche difensive.