A cura di HSBC Asset Management

Global investment grade (IG) credit: a un punto di transizione

Gli ultimi anni sono stati caratterizzati da un’inflazione elevata e da una politica delle banche centrali improntata alla prudenza, che ha portato a un rapido rialzo dei tassi e ha causato il declino delle obbligazioni societarie globali. Ora la situazione sembra essersi ribaltata e l’attenzione degli investitori è tornata a concentrarsi su questa asset class. È il momento di investire?

Cambiamento positivo del sentiment verso il global IG credit

Negli ultimi mesi abbiamo assistito a una netta trasformazione delle prospettive economiche di consensus, che ha modificato in modo significativo le prospettive del global IG credit nel 2024.

Negli Stati Uniti, l’inflazione sembra essere contenuta e la Federal Reserve (Fed) sembra aver cambiato rotta, dato che i mercati prevedono un taglio dei tassi nel 2024. Allo stesso tempo, i consumatori rimangono forti, il mercato del lavoro è sano e i fondamentali delle imprese sono solidi.

L’economia sembra aver evitato un rallentamento più grave e la recessione, stabilizzandosi verso un soft-landing o addirittura un no landing. Sebbene gli spread siano completamente prezzati, i rendimenti all-in rimangono storicamente attraenti, data la solidità dei fondamentali.

In Europa i fondamentali sono meno solidi rispetto agli Stati Uniti. Tuttavia, se da un lato è probabile un rallentamento più marcato in Europa, dall’altro sono previsti i tagli dei tassi da parte della Banca Centrale Europea (BCE) e dovrebbero sostenere i rendimenti totali. Il valore relativo dell’Europa è interessante con la giusta selezione di settori e emittenti, poiché gli spread più ampi stanno già prezzando uno scenario economico più negativo.

In questo contesto, i global IG credit sono pronti a registrare una buona performance se consideriamo i rendimenti storicamente attraenti, i fondamentali economici e societari relativamente buoni e la politica accomodante delle banche centrali che dovrebbero essere di supporto per l’asset class.

Livelli di rendimento storicamente interessanti

I rendimenti possono essere scesi rispetto ai picchi raggiunti alla fine del 2023, ma con i global IG credit ancora al di sopra del 4,5%, questo rimane un momento interessante per assicurarsi rendimenti storicamente elevati, soprattutto considerando che il rendimento medio a dieci anni per l’asset class è inferiore al 3%.

È vero che i rendimenti sono stati più alti in altri momenti rispetto ad oggi. Ma negli ultimi 20 anni ciò si è verificato solo nel periodo antecedente e durante la crisi finanziaria, dove abbiamo assistito anche ad azioni governative e movimenti di mercato estremi. Questa volta la situazione è diversa. Gli investitori hanno l’opportunità di beneficiare di rendimenti più elevati in un contesto economico più favorevole, che dovrebbe favorire le obbligazioni societarie e quindi rendimenti interessanti di questa classe di attivi.

La duration fa la differenza?

Con l’inflazione apparentemente sotto controllo, il ciclo dei tassi ha raggiunto il suo apice e le banche centrali sono passate a politiche più accomodanti. I tassi hanno già iniziato a scendere e i mercati prevedono tagli per la fine del 2024. Il fixed income a più lunga duration, come i global corporate bond, è pronto a raccogliere i benefici di questo contesto di mercato, poiché le oscillazioni di prezzo associate al calo dei tassi tendono a favorire notevolmente una classe di attivi a più lunga duration.

La duration è importante e, se nel 2022 gli asset a più lunga durata hanno sofferto rispetto a quelli a breve durata, nel 2024 potranno guadagnare con la normalizzazione dei tassi da parte delle banche centrali.

Rendimento a basso rischio

Sebbene i rendimenti societari non siano certo privi di rischio, gli investitori si trovano di fronte all’opportunità di investire a rendimenti storicamente interessanti che sono stati spinti al rialzo non dal deterioramento dei fondamentali, ma dall’aumento dei tassi.

Gli spread degli IG societari sono rimasti relativamente stabili nel 2022 e nel 2023, mentre l’aumento dei tassi ha portato a un aumento dei rendimenti complessivi delle obbligazioni societarie. Ciò rappresenta un’opportunità per investire in rendimenti che altrimenti sono tipicamente associati a livelli più elevati di rischio di credito.

E se il rallentamento fosse più grave?

Lo scenario economico di consenso presenta dei rischi. Uno di questi è che, invece del previsto soft-landing, si verifichi una flessione più grave. In questo scenario, è probabile che i fondamentali delle imprese si deteriorino più rapidamente del previsto e che gli spread si allarghino. Ciò comporterebbe certamente una pressione negativa sul mercato delle obbligazioni societarie.

Tuttavia, è importante distinguere il modo in cui potrebbero essere colpite le diverse categorie di rating. Mentre le attività high yield soffrirebbero tipicamente in un simile contesto, il credito societario IG sarebbe probabilmente molto meno impattato.

Se gli spread dovessero allargarsi in modo più significativo a causa di un rallentamento più marcato, il previsto calo dei tassi dovrebbe contribuire a compensare maggiormente l’impatto sui rendimenti totali. A parte eventi economici estremi come la crisi finanziaria globale e il crollo del mercato legato al Covid, nei periodi in cui gli spread si sono ampliati in concomitanza con il calo dei tassi, le obbligazioni societarie globali hanno generato rendimenti totali positivi.

Secondo le nostre attuali previsioni sui tassi, il Treasury USA a dieci anni chiuderà l’anno al 3,60% rispetto ai livelli attuali. Su questa base, gli spread societari dovrebbero allargarsi di circa 150 punti base prima che un portafoglio di obbligazioni societarie globali con una duration tipica di sei anni registri un rendimento negativo. Si noti inoltre che questa previsione sui tassi si basa su uno scenario di soft-landing. Una flessione più severa, con tagli dei tassi più consistenti e più aggressivi da parte delle banche centrali, sosterrebbe ulteriormente l’asset class.

Quando è il momento giusto?

Sebbene un’azione troppo precoce possa introdurre un’ulteriore volatilità dei tassi in un portafoglio, la storia ha dimostrato che gli investitori spesso perdono l’opportunità di un cambiamento del ciclo dei tassi, riallocando troppo lentamente verso gli asset a reddito fisso dopo che la Fed ha iniziato a tagliare. Ciò limita la capacità dell’investitore di cogliere appieno i movimenti di prezzo positivi associati al calo dei tassi in un ciclo.

Alcuni investitori potrebbero chiedersi se non abbiano già “perso la nave” nell’attuale mercato, visti gli ampi movimenti al ribasso sia dei tassi che degli spread che hanno caratterizzato i mercati globali del credito nel terzo trimestre del 2023.

Sebbene alcuni dei guadagni siano già stati realizzati, i mercati stanno ancora valutando tassi sostanzialmente più bassi rispetto ai livelli attuali. Inoltre, a gennaio gli spread si sono allargati, offrendo punti d’ingresso più interessanti. Mentre i tassi sono aumentati in quanto i mercati valutano e ricalibrano le loro opinioni sul 2024. Ciò offre agli investitori l’opportunità di trarre ancora vantaggio da questo contesto economico unico.

Oppure un approccio più graduale…

Anche se i mercati sembrano prezzare uno scenario di soft landing e di taglio dei tassi per il 2024, il percorso non sarà probabilmente lineare. Ciò suggerisce che passare completamente alle obbligazioni a lunga scadenza troppo presto potrebbe aggiungere una volatilità indesiderata dei tassi che potrebbe non essere adatta ad alcuni investitori.

In alternativa, gli investitori che intendono ridurre la potenziale esposizione alla volatilità dei tassi con un approccio d’investimento più graduale, possono trarre vantaggio dagli elevati rendimenti all-in e dalla curva dei rendimenti piatta nell’attuale contesto economico.

In molti casi le strategie a breve duration offrono rendimenti competitivi. E alcune, tra cui la nostra strategia Ultra Short Duration, superano addirittura i rendimenti delle obbligazioni societarie globali. Ciò offre l’opportunità di passare gradualmente da un’allocazione a bassa duration a un’allocazione in obbligazioni societarie globali, coprendo una certa volatilità potenziale dei tassi, senza sacrificare il rendimento nel processo.

Grazie agli interessanti rendimenti a breve termine, l’investitore può quindi utilizzare un approccio “barbelled” utilizzando una strategia di duration ultra breve insieme a una strategia di obbligazioni societarie globali, per coprire una potenziale volatilità dei tassi a breve termine e costruire gradualmente un’allocazione di duration più lunga nel tempo senza sacrificare il rendimento.

Conclusioni

Con un cambio di paradigma nel ciclo dei tassi, un contesto economico che sembra ancora favorevole agli spread creditizi e rendimenti all-in storicamente interessanti, le obbligazioni societarie globali offrono argomenti convincenti per aiutare gli investitori a trarre vantaggio dalla normalizzazione dei tassi che i mercati si aspettano nel 2024. Consigliamo agli investitori di valutarli al più presto, in quanto l’attuale contesto economico sembra offrire uno scenario da “goldilocks” per questa classe di attivi, presentando opportunità che non dureranno.