A cura di Matteo Ramenghi, Chief Investment Officer, UBS WM Italy, UBS Europe SE

Il dollaro si trova su livelli molto elevati rispetto alle altre principali valute, non distante dai massimi degli anni ’80 e dell’inizio di questo secolo. La forza del dollaro statunitense riflette una maggior crescita economica. E, di conseguenza, tassi d’interesse più alti rispetto a gran parte del mondo sviluppato.

Inoltre, ci sono conflitti militari in corso e il dollaro riveste tradizionalmente il ruolo di bene rifugio. A sua volta, la complessa situazione politica francese contribuisce a frenare l’interesse per l’euro.

Nei Paesi emergenti si registrano incertezze politiche ancora più intense che hanno portato, ad esempio, a forti perdite per il peso messicano e il real brasiliano.

In aggiunta, la spiccata sovraperformance del mercato azionario americano e il dominio nel know-how dell’intelligenza artificiale hanno attratto ingenti flussi di capitali nella prima parte dell’anno, che hanno ulteriormente rafforzato il dollaro statunitense.

Di conseguenza, il dollaro ora si trova su un livello tra i più alti dai primi anni 2000. Dal punto di vista della Federal Reserve (Fed), non è un problema: una valuta più forte aiuta a contenere l’inflazione, perché i beni importati diventano più economici.

Inoltre, lo status del dollaro e il suo utilizzo a livello internazionale, per esempio come valuta di riferimento per le materie prime, fa sì che moltissimi dollari circolino oltre confine, rendendo possibili politiche monetarie di più ampio respiro e limitandone gli effetti negativi, come l’inflazione, sul mercato domestico.

Ma un dollaro forte, o troppo forte, presenta alcuni effetti collaterali. Per esempio, alla fine degli anni ’80 e all’inizio degli anni 2000 la forza della valuta e la globalizzazione hanno danneggiato la base manifatturiera degli Stati Uniti, rendendola scarsamente competitiva e alimentando il malcontento di una parte delle popolazione.

Per questo l’apprezzamento del dollaro non è visto bene da tutti. Ma cosa potrebbe cambiare con le prossime elezioni? Se da Kamala Harris e dai democratici non sono venute indicazioni esplicite riguardo al cambio, Donald Trump e JD Vance hanno espresso chiaramente una preferenza per un dollaro più debole per ridurre il deficit commerciale degli Stati Uniti. E ripristinare la potenza manifatturiera americana, anche con l’ausilio dei dazi.

Addirittura, hanno messo in discussione lo status dell’USD quale principale valuta di riserva mondiale. In termini reali, il dollaro è attualmente scambiato a un livello del 10-20% superiore rispetto al 2016-18, durante la prima parte della presidenza Trump.

Il rovescio della medaglia è che un biglietto verde più debole, soprattutto se unito a maggiori dazi e minore immigrazione, in linea al programma di Trump, potrebbe spingere l’inflazione. E pertanto allontanare maggiori tagli dei tassi d’interesse.

Inoltre, le valute sono influenzate anche dai flussi sul mercato finanziario e quindi il dollaro potrebbe non indebolirsi necessariamente senza una sorta di intervento internazionale coordinato come l’Accordo del Plaza del 1985, che consentì di ridurre il deficit commerciale con l’Europa. Ma che non funzionò nei confronti del Giappone.

A complicare un quadro già difficile da decifrare, una vittoria repubblicana probabilmente avrebbe come conseguenza maggiori spese per la difesa in Europa, che potrebbero portare a un aumento dei deficit di bilancio per l’Unione europea e, quindi, a una domanda più alta di dollari.

Solitamente, a medio termine sono i dati economici a guidare i cambi. Il deficit degli Stati Uniti è elevato e un eventuale incremento potrebbe alimentare preoccupazioni riguardo alla sostenibilità del debito, soprattutto considerando uno sbilancio del bilancio pubblico che da tempo si mantiene sopra il 5%.

In tale scenario, la Fed potrebbe ridurre i tassi per rendere più agevole la gestione del debito, ma questo porterebbe a una fase di debolezza del dollaro.

Seppur meno rilevante a corto raggio, il tentativo dei BRICS di rendere le proprie economie meno dipendenti dalla valuta statunitense, favorendo gli scambi nelle proprie divise, potrebbe portare a una diminuzione della domanda di dollari a lungo andare.

A questo si è aggiunto un fenomeno più recente che vede le banche centrali di importanti Paesi emergenti, a partire dalla Cina, diversificare parte delle loro riserve valutarie (tipicamente in dollari) a favore dell’oro. È improbabile che vedremo il dollaro perdere lo status di principale valuta di riserva nel prossimo futuro, soprattutto perché non esiste un’alternativa immediata.

Tuttavia, alcune banche centrali stanno ripensando la composizione delle loro riserve dopo che il governo degli Stati Uniti ha congelato i beni della banca centrale russa a seguito dell’attacco della Russia all’Ucraina nel febbraio 2022.

Il differenziale di rendimento tra il dollaro e le altre valute principali non diminuirà in maniera marcata nei prossimi mesi. E anche l’incertezza geopolitica potrebbe rimanere elevata. Tuttavia, non ci aspettiamo rialzi significativi del dollaro in considerazione delle attuali valutazioni.

Nonostante nel secondo trimestre l’economia statunitense sia cresciuta del 2,8% rispetto a un anno fa, diversi segnali indicano una decelerazione: l’indagine ISM sulla manifattura ha mostrato un’attività in contrazione e il tasso di disoccupazione è aumentato inaspettatamente al 4,3%, il livello più alto da ottobre 2021.

Inoltre, il recente aumento della volatilità sulla borsa statunitense potrebbe influire sulle decisioni della Federal Reserve che tradizionalmente mette occupazione e stabilità finanziaria al di sopra del controllo dell’inflazione.

Per questo abbiamo rivisto di recente le nostre stime. E ci aspettiamo ora un taglio dei tassi d’interesse di mezzo punto a settembre e una ulteriore riduzione di pari ammontare entro la fine dell’anno, di fatto riallineando così la traiettoria della politica monetaria a quella delle altre economie avanzate nei prossimi mesi.

A corto raggio, il dollaro potrebbe rimanere intorno ai valori attuali. Ma ci aspettiamo che nel prossimo anno il cambio si indebolisca progressivamente.

A nostro avviso, il lungo periodo di forza del dollaro potrebbe quindi volgere al termine. Inoltre, l’elevato deficit peserà sulla valuta nel lungo termine.

Siamo più positivi sul franco svizzero, perché è un bene rifugio ed è improbabile che la Banca nazionale svizzera tagli ulteriormente i tassi d’interesse. Forti acquisti da parte delle banche centrali dei Paesi emergenti e tassi americani più bassi dovrebbero sostenere anche l’oro, che può rappresentare una copertura efficace contro i rischi geopolitici.