a cura di Pinuccia Parini

Fondi&Sicav ha incontrato Matthias Scheiber, head of multi-asset solutions, e Henrietta Pacquement, senior portfolio manager and head of sustainability, di Allspring.

Quali sono, a suo parere, le maggiori incognite del 2025?

Matthias Scheiber: «Penso che ci siano due grandi incognite: come si muoveranno i tassi d’interesse e quali saranno le politiche di Trump.  A ciò si aggiunge un altro tema, ossia se l’eccezionalismo americano sia destinato a continuare. Se dovessi sintetizzare il mio pensiero dal punto di vista di un portfolio manager multi-asset, direi che il ciclo dei tagli attuale non è simile a quelli precedenti, in quanto l’inflazione potrebbe risultare più persistente. Mi attendo quest’anno una maggiore convergenza, nonostante le minacce dei dazi, dopo un 2024 contraddistinto dalla dominanza dell’equity americano. Credo che ci saranno più riduzioni dei tassi in Europa rispetto agli Usa e che il 2025 sarà caratterizzato dalle effettive misure politiche dell’amministrazione Trump, piuttosto che dalla sua retorica».

Perché questo ciclo di riduzione dei tassi d’interesse è diverso dai precedenti?

Matthias Scheiber: «Perché, se si analizzano gli antecedenti tagli da parte della Fed, si può notare che, in generale, sono stati positivi per i titoli obbligazionari, mentre l’effetto è stato misto per quelli azionari. In questo ciclo, esaminando il comportamento del Treasury decennale, si può rilevare che l’andamento dei corsi è stato sostanzialmente differente rispetto al passato: i bond sono scesi, mentre l’azionario è salito, nonostante di recente si sia avuto un movimento in senso contrario nell’equity e una ripresa obbligazionaria. Questo comportamento del reddito fisso ci dice che la Fed non ha tagliato perché era imminente una recessione, bensì per un aggiustamento a metà del ciclo. Inoltre, va detto che la nomina della nuova amministrazione e un Congresso a maggioranza repubblicana hanno alimentato la possibilità di nuovi stimoli fiscali, un aspetto quest’ultimo non particolarmente gradito nel breve periodo dall’asset class obbligazionaria. Uno scenario molto favorevole alla crescita potrebbe interrompere la discesa dell’inflazione, così come è avvenuto nel 2024. Tuttavia, se si guarda alle previsioni del mercato, le aspettative di crescita e d’inflazione risultano moderatamente positive per il Regno Unito e gli Stati Uniti, ma non è escluso che ci possa essere un miglioramento per regioni quali l’Eurozona e la Cina grazie a tassi di interesse più contenuti e ulteriori stimoli fiscali».

Quali sono le ricadute di queste sue considerazioni sulle diverse asset class?

Matthias Scheiber: «Lo scorso anno tutti i maggiori mercati hanno fatto peggio dell’azionario Usa. A dire la verità, per l’Europa, il trend di sottoperformance risale allo scoppio della Grande crisi finanziaria. Le ragioni di ciò sono riconducibili alla forza degli utili aziendali americani, in particolare del comparto tecnologico, alla più elevata produttività e alla maggiore innovazione. Tuttavia, crediamo che l’earning momentum per i titoli It stia calando e le nostre attese sono per una riduzione del divario tra settori all’interno della stessa borsa statunitense e rispetto alle altre piazze finanziarie. Non è un caso che, dall’inizio di quest’anno, l’andamento delle aziende europee è migliore di quello delle società statunitensi, probabilmente grazie agli effetti positivi di un cambio debole e di tassi più bassi. Certamente, l’andamento dei profitti delle imprese dipenderà molto dalla politica commerciale e dall’imposizione dei dazi, ma intravediamo spazi per una maggiore convergenza delle performance borsistiche».

E per quanto riguarda il mercato obbligazionario?

Henrietta Pacquement: «Negli ultimi due anni i governativi europei hanno fatto meglio di quelli americani in un contesto, in questo caso, di crescita più contenuta, produttività inferiore e inflazione più bassa. Il consensus per il 2025 prevede due tagli del costo del denaro negli Usa e nel Regno Unito e tre per l’Eurozona, con il mercato che sta adesso valutando l’impatto dei recenti impegni europei di aumentare le spese dedicate alla difesa. “Buy the rumor and sell the fact” è l’atteggiamento che consigliamo nell’approcciare le piazze finanziarie, visto che il mercato ha già prezzato molto del “Trump trade” nelle diverse asset class».

Trovate analogie tra il primo e il secondo mandato di Trump?

Henrietta Pacquement: «La situazione attuale è ben diversa da quella del primo mandato dell’inquilino della Casa Bianca: oggi il debito è aumentato pressoché ovunque, i disavanzi di bilancio sono saliti, la crescita al di fuori degli Usa è fragile e c’è maggiore volatilità politica. Però, il peggioramento dei conti pubblici va contestualizzato in rapporto alla forza economica dello stesso e alla stabilità politica che offre. È il caso degli Usa e della Francia: rispetto ai primi gli investitori non hanno dimostrato lo stesso nervosismo che si è materializzato nei confronti della nazione europea. C’è stata, a dire la verità, qualche preoccupazione sull’offerta di emissioni governative americane, ma è durata un lasso di tempo limitato. Nel caso della Francia, invece, oltre a una crescita contenuta, ha pesato anche l’incapacità di formare un governo solido e ciò ha reso il mercato degli Oat molto più volatile».

Quali sono le vostre preferenze nel reddito fisso?

Henrietta Pacquement: «Privilegiamo i titoli europei, supportati da un’attività economica anemica, rispetto agli Stati Uniti, dove riscontriamo maggiore incertezza soprattutto in merito alle decisioni di politica fiscale. Per quanto riguarda il credito, siamo consapevoli che gli spread si sono già ristretti parecchio, ma i rendimenti sono ancora decisamente attrattivi. Nel 2024 gli strumenti monetari hanno riscontrato un forte interesse degli investitori, con un trasferimento sotto le attese della liquidità verso i titoli del reddito fisso, ma crediamo che, con il passare del tempo, soprattutto in Europa, questo passaggio avvenga, facilitato dallo steepening della curva dei rendimenti. Inoltre, se si considera il livello dei default rate nei mercati pubblici, non emerge nulla di preoccupante:  molti casi sono accaduti per ragioni idiosincratiche, ossia emittenti con una struttura di capitale che non ha retto l’aumento dei tassi d’interesse. La situazione, al contrario, è differente per il credito privato, per il quale l’aumento dei default è stato più sensibile e sarà interessante seguirne gli sviluppi nei prossimi anni».

Quale tipo di correlazione ci sarà tra equity e bond?

Henrietta Pacquement: «Nel 2022 la correlazione tra bond ed equity è stata elevata e non ha permesso alcuna diversificazione all’interno di un portafoglio, ma ora pensiamo che ci possa essere una normalizzazione e le due asset class possano tornare a svolgere la loro funzione. Affinché ciò avvenga è tuttavia necessario un periodo di stabilità rispetto alle aspettative legate all’inflazione, che riteniamo possa materializzarsi. Infine, è consigliabile avere una componente di reddito fisso all’interno di un portafoglio in un periodo di incertezza».

Che cosa pensate del ritorno dell’attività di M&A?

Matthias Scheiber: «Le aziende europee, viste da oltre oceano, risultano molto appetibili in termini di prezzo e c’è anche una consistente quantità di dry powder money alla ricerca di opportunità. Il costo del denaro è ancora alto, ma è atteso in discesa e ciò dovrebbe favorire l’attività di M&A, di cui ci aspettiamo una ripresa».

Quindi un anno pieno di sfide?

Matthias Scheiber: ««Sì e lo abbiamo visto già nelle prime settimane dell’anno. La politica sui dazi risulta ancora difficile da leggere, poiché non è ancora chiaro se la minaccia di comminarli si risolva in una negoziazione le cui ricadute possono essere inferiori alle attese. Io credo che l’evoluzione della situazione sarà migliore rispetto alle premesse, ma è importante tenere presente che ci sono a riguardo alcuni rischi. È possibile, però, che si manifestino sorprese positive, come ad esempio l’economia dell’Eurozona, che potrebbe risultare meno deludente di quanto i mercati non scontino. A tale proposito, sarà importante vedere come evolverà la situazione politica in Germania. Ovviamente, la questione sul tavolo è il “debt brake”, ma anche la volontà di usare la flessibilità dei conti pubblici per rilanciare un’economia in fase di difficoltà. Credo che l’intelligenza artificiale continui a essere un tema di mercato e che casi come DeepSeek debbano essere visti positivamente, perché abbattono le barriere all’entrata di un mercato. Per questa ragione, già dallo scorso anno abbiamo iniziato a spostare la nostra attenzione verso aziende che, grazie all’Ai, possono migliorare la loro produttività, e a guardare all’utilizzo di questa nuova tecnologia nell’attività economica».

leggi il numero 172