A colloquio con Massimiliano Maxia,  senior fixed income  product specialist di Allianz Global Investors

Le recenti dichiarazioni di Isabel Schnabel, membro del Comitato esecutivo della Bce, che ha affermato che non si può più dire con certezza che la politica monetaria sia ancora restrittiva, cambiano le aspettative rispetto alle nuove mosse dell’Istituzione centrale?

«Le parole di Isabel Schnabel hanno generato sì un po’ di sorpresa, ma non ci sono state particolari reazioni nel mercato: continuano a essere prezzati altri due tagli nel 2025, di cui quello di giugno già completamente scontato nella curva forward, mentre il terzo, tra ottobre e dicembre, è ancora atteso. In un contesto macroeconomico come l’attuale, ritengo che siano ancora necessarie misure di sostegno, perché la crescita nell’Eurozona è molto contenuta. Ciò non significa che non ci possano essere ritorni momentanei di inflazione: certamente, se dovesse iniziare una guerra commerciale, il quadro complessivo cambierebbe, ma per il momento non ci sono informazioni sufficienti per delineare un diverso tipo di scenario per gli investimenti. Inutile negare che le attese possono cambiare, così come abbiamo visto succedere nel 2024. Il quadro rimane complesso e ce lo ha ricordato anche Jerome Powell nel suo discorso al Congresso americano, dove ha sostanzialmente affermato che la Fed non ha nessuna fretta di tagliare i tassi d’interesse ufficiali. È indubbio, da questo punto di vista, che la variabile Trump ha un peso significativo».

Foriera di incertezza?

«Rilevo che ci sono stati alcuni ordini esecutivi che poi sono stati o rivisti o sospesi. Nei prossimi mesi si attende l’introduzione di una nuova serie di dazi: bisognerà seguire da vicino l’evoluzione della situazione. Credo che la Fed, prima di assumere una decisione, voglia vedere più chiaramente quali saranno le misure adottate dalla nuova amministrazione. È indubbio che, se tutto quanto dichiarato in campagna elettorale da Trump fosse realizzato, ci sarebbero delle ripercussioni».

E per quanto riguarda la situazione europea?

«Si sono tenute le elezioni in Germania e l’esito elettorale è stato quello più atteso dai mercati, poiché si va verso la formazione di una “grande coalizione” che ha già governato recentemente e senza la presenza dell’estrema destra di Afd. Credo che il mercato osserverà con attenzione le decisioni future sui limiti del debito (debt brake), ma, per quanto riguarda il budget, non sono previsti sostanziali aumenti: si parla di 50 miliardi di euro in più (meno dell’1% del Pil tedesco) che sono già stati scontati nei corsi dei titoli obbligazionari. L’altro elemento che sta emergendo è la spesa per la difesa della Ue, in merito alla quale però non è ancora chiaro come sarà finanziata. ritengo che il debito comune non sia ancora un progetto realizzabile».

Le piazze finanziarie, però, non sembrano esprimere un particolare nervosismo. Che cosa ne pensa?

«Si è visto un aumento della volatilità dinnanzi a determinati annunci, come nel caso della spesa per la difesa, perché qualsiasi fattore che impatti il deficit e il debito si riflette sui rendimenti dei titoli obbligazionari. Tuttavia, si rimane all’interno di un trading range, che ritengo caratterizzerà il comportamento dei bond durante l’anno, con il caveat precedentemente espresso (Trump). Ed è per questa ragione che, come Allianz Global Investors, riteniamo che l’investimento nel reddito fisso vada fatto nell’ottica di ottenere un rendimento cedolare. L’azionario è sui massimi, anche se si è vista, in termini di performance, una rotazione dei titoli e delle aree geografiche».

Nello scenario che ha delineato, qual è la vostra opinione sulle obbligazioni societarie?

«Allianz Global Investors è assolutamente positiva nei confronti di questa asset class, in particolare in Europa. Dall’inizio del 2025 ci sono state moltissime emissioni di obbligazioni, sia governative, sia societarie, che sono state ben recepite dagli investitori. Quindi, da un punto di vista tecnico, riteniamo che il mercato sia molto sostenuto, con una domanda che è superiore all’offerta. In merito alle valutazioni del settore del credito, rileviamo che i titoli europei sono più attrattivi di quelli americani; in aggiunta, ci piace investire in un comparto dove la qualità creditizia è alta, come avviene per le obbligazioni Ig europee e, di conseguenza, la volatilità è più contenuta. Sono emissioni che offrono extra-rendimenti rispetto ai titoli di stato: se si raffronta la curva dei governativi europei con quella dei corporate continentali, su tutte le scadenze la seconda tratta a premio rispetto alla prima. La duration delle emissioni Ig europee è tra i 4 e i 4,5 anni, in linea con il nostro suggerimento di mantenere contenuta la durata media finanziaria dell’esposizione in bond. La performance sinora è stata positiva e non vediamo ostacoli particolari perché non possa continuare nella stessa direzione: manteniamo perciò invariato il nostro scenario macroeconomico di riferimento».

Queste vostre attese rimangono valide anche nel caso di decisioni a sorpresa della Bce?

«È chiaro che se la Bce dovesse allentare più delle attese a causa di un rallentamento economico marcato, potrebbero diventare più appetibili i titoli governativi. Ma, se l’istituzione europea decidesse per una pausa del taglio dei tassi, i rendimenti salirebbero, la curva diventerebbe più ripida, con le performance delle scadenze brevi migliori di quelle a lungo termine. Si creerebbe così uno scenario comunque favorevole ai titoli corporate, che reagiscono maggiormente ai fondamentali delle aziende in cui si investe rispetto ai tassi d’interesse: se il rendimento del Bund sale, non necessariamente l’obbligazione societaria reagisce allo stesso modo, anzi, lo spread potrebbe addirittura restringersi».

Perché l’Ig e non il mercato Hy?

«Perché i titoli Ig sono meno correlati all’andamento degli indici azionari rispetto all’Hy e, se si manifestasse maggiore volatilità o una correzione dei corsi dell’equity, dovrebbero offrire maggiore protezione. In un’ottica di rischio/rendimento, il segmento Ig ci sembra che possa essere un valido investimento, soprattutto tenendo in considerazione la fase che si sta attraversando».

Ma, visto che c’è una preferenza per una duration contenuta, non sarebbe meglio considerare i corporate Hy?

«La differenza di duration, però, rispetto ai titoli Ig è minima, poco più di un anno, ma la qualità del credito è meno elevata. In ogni caso, questi settori si comprano per il rendimento cedolare che incorporano. Prendiamo, per esempio, i titoli Hy degli Usa e consideriamo il contributo della cedola e del prezzo su un orizzonte temporale di 20 anni: la performance media annuale è stata del 7,5%, con un contributo cedolare dell’8%. Ciò significa, appunto, che si acquistano i titoli di credito per il coupon offerto e, in base alla volatilità che si vuole avere in un portafoglio, si decide di investire in un segmento specifico piuttosto che in un altro. Continuiamo ad apprezzare l’Hy americano, però in uno scenario dove i fattori d’incertezza sono tanti, sempre in termini di rischio/rendimento, preferiamo l’Ig europeo».

A tale proposito, qual è la tipologia di emittenti che preferite?

«Cerchiamo di avere un portafoglio ben diversificato, soprattutto perché alla base di tutto c’è un’analisi bottom-up e l’estrazione di alpha è tesa a dare un contributo significativo. A livello settoriale, l’universo finanziario è ben rappresentato per l’ampiezza delle emissioni presenti e per l’interesse che sta catalizzando alla luce di potenziali operazioni di consolidamento, mentre c’è molta più cautela verso il segmento automobilistico, visto il rischio che potrebbe correre se l’America decidesse di imporre dei dazi. Le soluzioni di investimento dedicate a questa asset class adottano poi strategie diverse, in base anche alle condizioni di mercato, per ottenere un’extra-performance attraverso il beta, la gestione attiva della duration o l’utilizzo di strumenti derivati».

Riscontrate interesse da parte degli investitori per questa asset class?

«Per ciò che ho potuto osservare, rilevo un generalizzato interesse, sia da parte della clientela istituzionale, sia delle reti di consulenti finanziari. Ovviamente, investire in strategie di credito può non essere una scelta immediata per un investitore retail, ma in questa direzione potrebbero essere d’ausilio la figura del financial advisor e una maggiore conoscenza degli strumenti finanziari in generale. Dal nostro lato, l’impegno è rendere fruibili le politiche d’investimento delle nostre soluzioni e fornire valore aggiunto al cliente finale in qualità di esperti del mercato, ricordando sempre l’importanza della diversificazione».

Alla luce delle considerazioni fatte, ritiene ancora interessante investire nella parte a breve termine della curva dei rendimenti?

«La curva dei rendimenti è molto piatta e anche con titoli con duration tra 1–1,5 anni è possibile ottenere rendimenti lordi attorno al 3-3,5%. Crediamo che sia appetibile investire in questo segmento di mercato: è un modo efficiente per parcheggiare la liquidità in tempi incerti, per poi spostarsi verso soluzioni più promettenti; ed è anche un’esposizione che, personalmente, ritegno debba essere strutturale in un portafoglio. Se i tagli dei tassi non dovessero avvicendarsi come atteso dal mercato, si potrebbero ottenere rendimenti interessanti con una volatilità molto contenuta».

Leggi gli altri contributi