Evan Brown, Head of Strategy & Portfolio Manager, Active Multi Asset, UBS Asset Management

I mercati odiano l’incertezza. Sebbene questa frase sia spesso ripetuta bisogna ricordare che l’incertezza è intrinseca agli investimenti. Ciò che viene menzionato meno spesso, tuttavia, è il contrario: i mercati amano la riduzione dell’incertezza, anche quando la risoluzione non è ideale.

Questo è particolarmente evidente nelle recenti reazioni dei mercati alla politica tariffaria statunitense. Indipendentemente dal fatto che siano stati raggiunti o meno accordi con i singoli paesi, i dazi hanno seguito un unico andamento: al rialzo. Man mano che la gamma dei possibili esiti si è ristretta e si sono evitati gli scenari peggiori, l’incertezza sulle politiche è diminuita. Un’aliquota del 15% sulle importazioni europee appare gestibile quando, fino a poche settimane fa, si ipotizzava il 50%. Gli asset rischiosi hanno reagito più a questa riduzione dell’incertezza che non ai dazi in sé.

L’approvazione del One Big Beautiful Bill Act ha portato maggiore chiarezza. All’inizio dell’anno, i rendimenti dei Treasury decennali erano saliti fino al 4,80%, in parte a causa dei timori di un’espansione fiscale incontrollata per finanziare la proroga dei tagli fiscali di Trump. I rendimenti elevati, però, hanno costretto i legislatori a ridimensionare i loro piani di espansione fiscale, il che, insieme all’aumento delle entrate tariffarie, ha contribuito ad attenuare i timori di un deficit fuori controllo. Pur rimanendo elevato, tra il 6% e il 7% del PIL nel prossimo futuro, il mercato è ora più fiducioso che l’aumento del deficit non peggiorerà. Si tratta di un risultato tutt’altro che ideale, ma che ha contribuito a stabilizzare la volatilità del mercato obbligazionario, che recentemente ha sfiorato il minimo ciclico.

La riduzione dell’incertezza è importante non solo per gli investitori, ma anche per le aziende. Una maggiore chiarezza sui dazi consente anche agli importatori più esposti di pianificare strategie di pricing e adattare le catene di approvvigionamento. Il One Big Beautiful Bill Act ha inoltre chiarito il trattamento fiscale per gli investimenti in capitale e in ricerca e sviluppo, migliorando la visibilità per le decisioni relative agli investimenti e alla gestione della liquidità.

Dall’incertezza politica alla realtà economica

Sebbene restino alcune questioni aperte, come i dazi su semiconduttori e prodotti farmaceutici o le potenziali sanzioni secondarie sul petrolio russo, l’attenzione dei mercati si sta spostando verso i dati economici.

Ci siamo domandati se i mercati potessero guardare oltre un indebolimento dell’economia nel caso in cui gli shock di politica economica fossero già noti e compresi. La risposta è stata sì, a patto che il mercato del lavoro tenesse.

Il rapporto sull’occupazione di luglio è stato un vero e proprio banco di prova. Sebbene i dati principali non fossero allarmanti – 73.000 nuovi posti di lavoro rispetto ai 100.000 previsti e un tasso di disoccupazione al 4,25% (leggermente superiore alla previsione del 4,2%) – la vera sorpresa è stata una netta revisione al ribasso di 258.000 unità per i dati di maggio e giugno. Ciò ha portato la crescita media trimestrale dell’occupazione da 150.000 a soli 35.000 posti di lavoro.

Il mercato ha rapidamente prezzato un percorso più aggressivo di tagli da parte della Fed, riflettendo un mercato del lavoro che ora appare più debole rispetto alle attese. In parte, ciò è dovuto a una riduzione dell’offerta di manodopera, con il calo dell’immigrazione che incide sulla forza lavoro. Tuttavia, questo cambiamento apre probabilmente la strada affinché la Fed inizi a tagliare i tassi a settembre, nonostante le preoccupazioni legate all’aumento dell’inflazione. Un segnale incoraggiante è che le aspettative d’inflazione restano ancorate: gli inflation swap a un anno riflettono l’impatto dei dazi, ma le aspettative restano stabili.

Non riteniamo che la Fed sia in ritardo nel prevenire un deterioramento del mercato del lavoro e una recessione. È ragionevole che le assunzioni siano rallentate in primavera, a causa dell’incertezza successiva al Liberation Day: dopo un picco iniziale, le richieste di sussidi di disoccupazione sono diminuiti. Il mercato del lavoro è caratterizzato da una bassa dinamicità, con un numero limitato di assunzioni o licenziamenti. La crescita del reddito nominale è solida. L’andamento delle entrate fiscali e della spesa con carte, infatti, suggerisce che i consumatori stanno tenendo, così come le aziende.

Asset Allocation

A nostro avviso, l’economia dovrebbe trarre beneficio da un’accelerazione dei tagli dei tassi, dai prossimi sgravi fiscali e dai continui investimenti in capitale guidati dall’intelligenza artificiale.

Rimaniamo costruttivi sulle prospettive a medio termine per gli asset rischiosi. Riteniamo che una maggiore chiarezza sulle politiche, anche in presenza di rischi macroeconomici persistenti, rappresenti una spinta favorevole. Le aziende americane hanno dimostrato una notevole resilienza di fronte ai molteplici shock e continuano a ottenere buoni risultati in termini di utili.

Detto ciò, stiamo entrando in un periodo più debole e i dati di breve termine potrebbero essere volatili, soprattutto considerando che i mercati probabilmente presteranno maggiore attenzione alla reazione della Fed. Riteniamo che un calo del mercato sarebbe normale e potrebbe rappresentare un’opportunità di acquisto.

Ci aspettiamo che l’economia statunitense e quella globale rallentino ma restino resilienti. Nonostante le persistenti preoccupazioni sui livelli di debito pubblico e sull’inflazione, restiamo fiduciosi che, in caso di un rallentamento economico più significativo, i flussi verso asset difensivi a sostegno del mercato dei Treasury prevarranno su queste problematiche. Manteniamo una posizione corta sul dollaro statunitense, poiché l’economia e i tassi USA stanno “raggiungendo al ribasso” il resto del mondo. Questa economia rappresenta un contesto favorevole per il carry, che esprimiamo attraverso il debito in valuta locale dei mercati emergenti. Continuiamo inoltre a mantenere un’esposizione ai metalli preziosi come copertura contro un disancoraggio delle aspettative d’inflazione e contro eventuali shock geopolitici.