Con il suo allentamento monetario senza limiti, la Fed ha contribuito a tamponare alcune falle del sistema creditizio. Aprendo a uno dei mercati che era diventato più disfunzionale – il credito in dollari Usa investment grade – la banca centrale Usa ha fatto scalpore almeno quanto il governo. L’amministrazione Trump ha varato un disegno di legge da oltre due mila miliardi di dollari che prevede la consegna di assegni direttamente ai cittadini e aiuti alle imprese.

La Federal Reserve dal canto suo ha dato linfa in particolare al settore del debito societario, fino a qualche settimana prima considerato a rischio bolla nella categoria con rating BBB. La banca centrale si è detta anche pronta ad acquistare sia le nuove emissioni che le obbligazioni esistenti, includendo anche gli ETF obbligazionari societari.

Se ce ne sarà bisogno la Fed concederà prestiti dal proprio bilancio per proteggere i mercati del credito come ha fatto nel 2008. Questo, come ricorda Norman Villamin, CIO wealth management di Union Bancaire Privée (UBP), implica che “gli spread ampi delle obbligazioni corporate investment grade in dollari dovrebbero essere sempre più attraenti per gli investitori globali”.

Oltre alle manovre a favore del reddito fisso, azzerando poi i tassi guida e rimuovendo il limite dei 700 miliardi di dollari al suo programma di quantitative easing, con la promessa di comprare le “quantità necessarie” di titoli, la banca centrale ha fatto fare un bel salto in avanti anche agli indici azionari. Le Borse, fino a quel momento in calo di anche il -30% dai massimi di febbraio 2019, sono ripartite.

Fed agisce ma muni bond sono a corto di liquidità

Ma nell’universo del reddito fisso, non tutte le classi di asset e tipologie di obbligazioni sono state soccorse. I mercati dei bond delle amministrazioni locali Usa (i cosiddetti Muni Bond) e quello degli MBS, i titoli legati ai mutui, sono a corto di liquidità.

Un conto è quanto avvenuto nel 2008, in cui la crisi finanziaria è stata scatenata proprio dagli eccessi del sistema finanziario e la concessione di prestiti, poi cartolarizzati, a clienti subprime. Stavolta la situazione è completamente diversa, come sottolineato anche da Ludovic Colin di Vontobel.

Stiamo assistendo a un’improvvisa interruzione dell’attività economica, causata dalle misure di confinamento senza precedenti imposte dalle autorità dei paesi più colpiti dalla pandemia di Covid-19. Questo ha portato non solo a un calo della domanda in molte industrie, ma anche a una necessità di credito da parte di famiglie e imprese.

“C’è una gigantesca carenza di credito”, segnala a Institutional Investor Rob Waldner, chief strategist e head of macro research presso Invesco.

Banche non riescono ad arginare carenza di credito

Ma le banche non sono più in grado di fornire linee creditizie a tutti quelli che ne avrebbero bisogno, specie nei mercati sopracitati. Non c’è da stupirsi allora, secondo Invesco ma anche secondo Schroders, se le conseguenze saranno inaspettate e nefaste.

“Abbiamo sistemato i problemi del sistema finanziario, facendo in modo da non ripetere crisi come quelle avute in passato. Ma così facendo abbiamo anche preparato il terreno per questa crisi“, avverte Waldner.

“L’ultima volta, la crisi è partita dal sistema finanziario. Stavolta la crisi sta iniziando nell’economia reale. E il sistema finanziario non riesce ad arginarla“.

In molti sono rimasti sorpresi per il fatto che la Fed abbia incluso nel suo meccanismo di aiuti TALF (Term Asset-Backed Securities Loan Facility) soltanto i nuovi emittenti di ABS. Michelle Russell-Dowe, responsabile del credito cartolarizzato presso Schroders, ritiene che sia necessario un qualche tipo di supporto anche al mercato secondario.

“Anche se i prezzi sembrano interessanti, se non si ha la certezza che i titoli non saranno molto più bassi il giorno dopo, si finisce per aspettare”, osserva Russel-Dowe. E le aste sono deserte. Per porre rimedio prima che sia tardi, da Invesco non chiedono che si torni indietro agli apparati regolatori precedenti l’ultima crisi, bensì piuttosto che si apportino modifiche che aiutino le banche a migliorare il funzionamento dei mercati.

Credito: per attutire shock domanda, serve altro

In un paper datato 25 marzo intitolato “Quali misure fiscali e monetarie sono necessarie in Usa per superare la crisi Covid-19?” il team del reddito fisso di Invesco denuncia un chiaro malfunzionamento dei mercati. E nello specifico un “ampliamento degli spread, volumi di scambio sottili e un panic selling di titoli fortemente scontati per poter raccogliere fondi”.

L’unica istituzione che a breve termine ha gli strumenti per ovviare a queste carenze creditizie è la Federal Reserve. Con le ultime misure straordinarie la banca centrale è diventata di fatto il “dealer da ultima spiaggia“. Secondo Invesco tutto ciò sarà sufficiente a garantire flussi di credito decenti e scongiurare fallimenti aziendali a catena. Ma non può ovviare a tutte le falle del sistema.

Anche i money manager di UBP giudicano le misure della Fed valide benché incomplete. Sebbene “abbiano il potenziale per mettere in pausa il derisking unilaterale dei portafogli in tutto il mondo a favore di un più normale rischio bidirezionale all’interno delle asset class”, non saranno in grado di assorbire del tutto lo shock di domanda globale che colpirà come un macigno i mercati del credito.

Aste deserte anche dopo i bazooka della Fed

Siccome le aziende attingono alle linee di credito a fronte di una diminuzione delle entrate, “i bilanci delle banche saranno ancor di più vincolati a fornire liquidità all’economia“. E questo “diventa sempre più problematico, in quanto gli istituti finanziari non bancari si procurano la liquidità soprattutto attraverso i mercati overnight”, segnala UBP.

Sul breve termine, da Invesco nutrono dubbi sull’efficacia dei mega programmi della Fed nello stabilizzare i mercati finanziari. Come ha detto anche Christine Lagarde, presidente della Bce, su Twitter, “in tempi straordinari ci vogliono azioni senza precedenti”.

Se i problemi sanitari vengono risolti oppure se il virus viene battuto, le misure avranno successo. Ma visto che per l’arrivo sul mercato di un vaccino o una cura ci vorranno ancora almeno una decina di mesi, a essere ottimisti, manca forse una marcia ancora in più. E resta da vedere se la Fed ha già giocato o meno la sua ultima carta.