Intervista a Volker Schmidt, Senior Portfolio Manager di Ethenea Independent Investors Sa

L’impennata dell’inflazione e la conseguente reazione in materia di tassi d’interesse da parte delle banche centrali hanno penalizzato i corporate bond nel 2022. Cosa vi aspettate per l’anno in corso?

I corporate bond denominati in euro hanno registrato una performance scarsa nel 2022. Prendiamo, ad esempio, i due noti indici, il Bloomberg Euro Aggregate Corporate Total Return Index, composto da titoli a tasso fisso investment grade (indice LECPTREU), e il Bloomberg Euro Aggregate Treasury Total Return Index, composto da obbligazioni sovrane investment grade dell’Eurozona (indice LEATTREU).

Entrambi hanno subito perdite a due cifre, ma il primo ha sovraperformato il secondo (-13,65% vs. -18,46%, rispettivamente) a causa del minor rischio di tasso di interesse. Cioè, la duration media del Corporate Bond Index era di 4,59, mentre il Treasury Index aveva una duration di 7,29. Anche l’aumento dei premi al rischio, e quindi il calo dei prezzi delle obbligazioni societarie, non ha avuto un impatto sufficiente a compensare la differenza di duration. In particolare, le obbligazioni societarie hanno sovraperformato i titoli sovrani nell’ultimo trimestre del 2022, quando i premi al rischio hanno ripreso a scendere.

In effetti, le obbligazioni societarie di grado speculativo inferiore all’investment grade hanno ottenuto i migliori risultati, con perdite in media di poco superiori al 10%, guidate da scadenze più brevi e cedole più elevate, e quindi un rischio di interesse inferiore. La cosiddetta “spazzatura” (i junk bonds) è stata quindi la scelta migliore tra le alternative peggiori nel 2022.

Il 2023 è iniziato allo stesso modo con le obbligazioni societarie che hanno sovraperformato le obbligazioni sovrane e le obbligazioni ad alto rendimento. Gli ultimi dati sull’inflazione della zona euro suggeriscono che la BCE non è affatto vicina alla fine del suo recente ciclo di rialzi.

I mercati hanno previsto ulteriori 150 punti base di rialzo dei tassi entro la fine dell’estate. La situazione è cambiata rapidamente con i problemi e il crollo definitivo di Credit Suisse. Gli investitori, temendo un’altra crisi finanziaria, si sono impadroniti dei titoli sovrani, spingendo i loro prezzi più in alto. Le aspettative di ulteriori rialzi dei tassi sono svanite. Soprattutto le obbligazioni emesse dalle banche, che costituiscono una parte importante dell’universo delle obbligazioni societarie, hanno subito perdite negli ultimi giorni.

Quali bond state privilegiando in questa fase di mercato in termini di affidabilità creditizia, duration, settori, aziende?

Le curve dei rendimenti sono ancora invertite (le obbligazioni a più lunga scadenza rendono meno di quelle a più breve scadenza). Preferiamo quindi le obbligazioni con scadenze più brevi. L’economia europea e statunitense sono molto resilienti e resta da vedere se nei prossimi mesi eventuali fragilità nel sistema bancario globale influenzeranno l’economia globale.

La performance delle obbligazioni societarie sarà dominata dalla performance del sottogruppo di emittenti finanziari. Gli emittenti non finanziari rimangono molto resilienti in quanto dispongono di notevoli quantità di liquidità mentre godono di una domanda stabile e colli di bottiglia risolti nelle loro catene di approvvigionamento. Gli emittenti non finanziari e le obbligazioni sovrane sono entrambi beni rifugio nella situazione attuale.

Le obbligazioni emesse dai proprietari di immobili sono crollate lo scorso anno perché i loro modelli di business dipendono fortemente dall’accesso permanente e a basso costo al rifinanziamento. Quando questa fonte di finanziamento è venuta meno lo scorso anno, gli investitori hanno iniziato a disfarsi delle loro obbligazioni e i rendimenti sono aumentati. Oggi, se gli investitori credono nella capacità delle società immobiliari di trovare fonti affidabili di rifinanziamento, il punto di ingresso può essere interessante.

Tuttavia, gli investitori devono essere consapevoli del fatto che alla fine non tutte le società rimarranno a galla, quindi i fondamentali delle società devono essere il punto di partenza di qualsiasi analisi degli investimenti.

L’unico punto luminoso tra i proprietari di immobili sono le società con magazzini e centri di distribuzione. Attualmente, l’affitto di questi tipi di proprietà fornisce al proprietario un flusso di cassa legato all’inflazione piuttosto sicuro, poiché la domanda di magazzini e centri di distribuzione rimane solida, con la maggior parte degli affittuari in grado di pagare affitti più elevati.