A cura di Paolo Zanghieri, Senior Economist di Generali Investments

Con un approccio decisamente aggressivo, la Fed non ha stabilito alcun aumento dei tassi, ma ha segnalato che un’economia forte e un’inflazione vischiosa richiederanno che il tasso di riferimento rimanga a un livello estremamente elevato per molto più tempo.

Inoltre, 12 membri su 19 hanno indicato la necessità di un altro aumento dei tassi quest’anno. I punti mediani per il 2024 e il 2025 sono stati entrambi aumentati di 50 punti base. Quindi la Fed ora prevede tagli di soli 50 punti base per il prossimo anno (al 5,1%) con un tasso di riferimento che chiuderà il 2026 al 2,9%, ovvero 40 punti base in più rispetto a quello neutrale stimato.

La sorpresa del PIL per il secondo trimestre e le indicazioni molto positive per il terzo hanno portato a una massiccia revisione al rialzo (1 punto percentuale) delle previsioni di crescita di fine anno. Anche la crescita del 2024 è stata rivista al rialzo e la proiezione del tasso di disoccupazione è diminuita.

La Fed dipinge un’economia apparentemente immune ai tassi elevati. E, con il tasso di disoccupazione previsto che raggiungerà il picco di appena 0,3 punti percentuali in più rispetto al livello attuale, si sente in grado di raggiungere una sorta di “immacolata disinflazione”.

Infatti, nonostante una crescita più elevata, la previsione di inflazione è stata semplicemente adattata ai dati per 2023 ed è rimasta invariata per gli anni successivi. La rivalutazione rialzista delle prospettive di crescita è stata debitamente rispecchiata nel comunicato stampa.

I messaggi che il presidente Powell ha cercato di trasmettere nel Q&A sono stati fondamentalmente due: i) se l’economia e il mercato del lavoro continueranno il trend osservato negli ultimi trimestri, potranno resistere al forte aumento dei tassi necessario per riportare l’inflazione al 2%. Quindi la strada per un atterraggio morbido si è allargata; ii) avendo raggiunto rapidamente il livello adeguato di restrizioni e considerando l’incertezza sui ritardi politici nonché il fatto che ora i rischi sono bilaterali, il FOMC dovrà valutare con molta attenzione i dati in arrivo, mantenendo aperte tutte le opzioni. Quest’ultimo punto può spiegare in parte l’inclinazione aggressiva nei confronti dei dots.

Il ritmo sostenuto di espansione e un livello di disoccupazione storicamente basso coesistono, ha osservato Powell, con un graduale riequilibrio del mercato del lavoro. Ciò è in gran parte dovuto a una salute molto più forte del previsto dei bilanci delle famiglie. E a un rapido miglioramento dell’offerta di lavoro. L’inflazione sta mostrando progressi, molto visibili se, come suggerito da Powell, si considera l’inflazione a tre o sei mesi.

La strada però è ancora lunga per raggiungere l’obiettivo: le proiezioni mostrano che il tasso core raggiungerà il 2% solo nel 2026.

Per quanto riguarda la conduzione della politica monetaria, le decisioni continueranno a essere prese riunione dopo riunione, ha sottolineato Powell, cercando di sminuire il messaggio fortemente aggressivo lanciato dai dots.

Di fronte a un’estrema incertezza, i membri del FOMC sono propensi a mantenere un orientamento aggressivo, soprattutto per le due restanti riunioni dell’anno come assicurazione contro possibili sorprese al rialzo sull’inflazione. O, come affermato esplicitamente da Powell, se la crescita rimane molto forte.

Un altro aumento di 25 punti base quest’anno non avrebbe molta importanza per l’economia, ha ammesso Powell. Ma potrebbe rassicurare il FOMC riguardo al raggiungimento di un adeguato livello di restrizione. Successivamente, per evitare che l’inflazione aumenti mentre l’economia continua a crescere in modo sano, sarà necessario solo una moderata dose di accomodamento.

I tassi reali sono e rimarranno per un po’ al di sopra delle stime tradizionali del tasso di interesse neutrale. Ma se il livello di restrizione è sufficiente può essere valutato solo osservando gli effetti sull’economia.

Del tutto inaspettatamente, Powell ha deciso di dedicare un po’ di tempo a discutere un concetto che in passato ha dimostrato di non apprezzare molto: il tasso di interesse neutrale, ha detto, potrebbe essere aumentato. E questo può spiegare la resilienza dell’economia. E quindi la necessità di un tasso più alto per un periodo più lungo.

Powell ha anche ribadito, in modo non molto convincente, che i punti e le proiezioni economiche non sono un piano. Ma solo un accumulo delle proiezioni individuali dei membri del FOMC.

Ciò che mancava nella discussione era un’analisi delle condizioni finanziarie. Le buone notizie sull’economia e le aspettative sull’inizio dell’allentamento della politica monetaria nel primo semestre del 2024 hanno portato a un allentamento delle misure delle condizioni finanziarie basate sui prezzi degli asset, che va contro lo sforzo di inasprimento della Fed. 

Il messaggio molto aggressivo trasmesso ha probabilmente anche lo scopo di riportare le condizioni finanziarie a un livello coerente con l’attuale inasprimento della politica monetaria. Il messaggio, però, sembra essere passato: alla fine della riunione lo S&P perdeva lo 0,9%. Mentre il rendimento dei titoli del Tesoro a due anni era salito ai livelli visti l’ultima volta nel 2006 (5,17%).

Riconsidereremo le nostre proiezioni sui tassi. Ma la forte determinazione della Fed aumenta la probabilità del forte rallentamento della crescita e della ripresa inferiore alla media che ci aspettiamo per la prima metà del 2024.