di Frank Lipowski, gestore di portafoglio del fondo obbligazionario bilanciato di Flossbach von Storch – Bond Opportunities

Di recente i mercati obbligazionari si sono mossi molto bene, malgrado i numerosi rischi potenziali.  Attenzione, però, ai pericoli.

Considerate le notizie dell’ultimo periodo, è facile provare una certa inquietudine: crisi geopolitiche, debiti pubblici fuori controllo, dinamiche demografiche sfavorevoli, sistemi previdenziali sotto pressione e, non ultimo, un presidente americano imprevedibile, deciso a mettere alla prova l’economia globalizzata con nuovi dazi. Come dare torto a chi spera in qualche “buona nuova”?

In effetti, nel campo degli investimenti, un’area ha trasmesso un’impressione di stabilità e sicurezza quasi assoluta: il mercato obbligazionario. Recentemente, i bond hanno mostrato pochissima volatilità: i rendimenti restano elevati e offrono cedole interessanti e un cuscinetto contro eventuali futuri movimenti di prezzo. Non solo: i tassi di interesse dei titoli più sicuri, in particolare i Treasury, sono scesi e così chi aveva in portafoglio obbligazioni con cedole più alte ha beneficiato di ulteriori guadagni.

Al contempo, la curva dei rendimenti ha ripreso a irripidirsi: le scadenze più lunghe offrono ancora rendimenti superiori a quelle più brevi. In questo contesto è tornato a funzionare il cosiddetto “effetto roll-down”: quando la curva è inclinata positivamente, detenere titoli a lunga scadenza può generare guadagni di prezzo man mano che l’obbligazione “scivola” verso scadenze più brevi; la vita residua del titolo si accorcia e, a curva invariata, il rendimento si riduce, facendo aumentare il prezzo.

Le obbligazioni hanno quindi ripreso a svolgere il loro ruolo: fonte di rendimento per i risparmiatori prudenti e diversificazione per chi vuole bilanciare il rischio azionario. Dopo l’era dei tassi zero e negativi, i bond hanno dimostrato più volte di sapere stabilizzare i portafogli misti nei periodi di turbolenza sui mercati azionari.

Attenzione ai rischi

Va quindi tutto bene? Noi investitori professionali di lungo corso diffidiamo sempre degli scenari troppo perfetti, del contesto Goldilocks: la favola ideale per i mercati. Perché i rischi per il patrimonio nascono proprio quando si smette di considerarli. Chi non si prepara in anticipo, nel momento critico, finisce per reagire troppo tardi ai movimenti di mercato.

Molti investitori continuano a confidare in un settore obbligazionario estremamente stabile. In effetti, le volatilità implicite sono ulteriormente scese di recente, tornando a ottobre su livelli simili all’era pre-Covid, quando l’abbondante liquidità delle banche centrali e dei tassi di riferimento molto bassi alimentavano la cosiddetta “Grande moderazione”. Oggi, però, lo scenario è diverso. Le banche centrali hanno sì ridotto i tassi dai picchi di due-tre anni fa, ma restano lontane dai livelli di cinque anni fa e, con il quantitative tightening, drenano liquidità invece di fornirla. Per questo motivo sorprende la diffusa percezione di sicurezza.

Ultimamente, alcuni premi al rischio appaiono insolitamente compressi: in particolare, nell’high yield e nei rating più bassi, emergono le prime crepe. I tassi di default finora contenuti potrebbero essere mascherati da una sorta di “sindrome del rinvio”, con creditori che concedono tempo a debitori fragili nella speranza di un miglioramento. Di certo non un “default”, ma neppure un buon segnale. Di recente, una rinomata banca d’investimento ha segnalato crescenti scricchiolii nei segmenti CCC e inferiori e casi di rifinanziamenti nel debito privato che sul mercato pubblico avrebbero avuto scarse possibilità di successo.

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