“Sottopesiamo moderatamente le azioni e privilegiamo il carry del credito IG e i titoli di Stato.” Outlook mensile di Thomas Hempell, Head of Macro & Market Research di Generali Investments 

• L’accordo dell’ultimo minuto sul tetto del debito degli Stati Uniti, la resilienza dell’attività negli USA e l’ottimismo riguardo ai produttori di chip IT derivante dall’attenzione verso l’intelligenza artificiale hanno aiutato gli asset rischiosi a digerire l’aumento dei rendimenti registrato a maggio.
• Ma è importante prestare attenzione alle criticità che stanno emergendo. La domanda repressa nei servizi è profondamente oscurata dai problemi del settore manifatturiero. La resilienza dell’azionario e del credito High Yield deve fare i conti con i segnali di un’incombente recessione negli Stati Uniti, con rendimenti reali notevolmente più elevati e le prove generali di una stretta creditizia.
• Manteniamo un orientamento tattico prudente nei nostri portafogli, sottopesando moderatamente le azioni ed i titoli High Yield. Privilegiamo il carry del credito Investment Grade e titoli di stato, evitando al contempo l’esposizione al Dollaro USA senza copertura.

Mentre i problemi bancari passavano in secondo piano e il Presidente degli Stati Uniti Biden e il leader della Camera McCarthy hanno raggiunto un accordo dell’ultimo minuto sul tetto del debito, i mercati hanno concluso il mese di maggio con una nota positiva.

Le azioni globali sono solo leggermente in rosso (MSCI World -0,4%), scrollandosi di dosso le aspettative sui tassi riviste al rialzo e un aumento di 27 punti base nei rendimenti statunitensi a dieci anni.

Il quadro globale non è però tra i più incoraggianti. Il rimbalzo della riapertura cinese ha deluso prima ancora che iniziasse. Il commercio globale mostra difficoltà e le sorprese economiche stanno peggiorando, tornando in negativo per la prima volta dall’autunno dello scorso anno. L’inflazione complessiva diminuirà grazie agli effetti base e al calo dei prezzi dell’energia. Ma la vischiosa pressione sui prezzi di fondo manterrà le principali banche centrali attente a politiche restrittive più a lungo. Un pivot della Fed non è previsto prima del dicembre 2023 e, per la BCE, non prima della metà del 2024.

La continua inversione della curva dei rendimenti sui mercati obbligazionari sembra confermare i timori di recessione, ma gli investitori azionari e nel segmento HY sembrano credere che questa volta sia diverso. Certo, il posizionamento di mercato rimane ribassista, lasciando spazio a rimbalzi contrarian. I solidi dati sui consumi e l’occupazione negli Stati Uniti potrebbero ancora per un po’ sfidare i venti contrari incombenti. E i bassi prezzi dell’energia stanno mitigando i problemi delle imprese in Europa.

Ma i profitti sono destinati a risentire in modo più evidente della crescita più debole e dell’aumento del costo del debito, con le previsioni sugli utili di consenso soggette ad aggiustamenti. Le valutazioni sono care: il rapporto prezzo/utili a termine dell’S&P500 corrisponde ai livelli della scorsa estate. Ma nel frattempo i rendimenti reali a dieci anni sono aumentati da praticamente zero a oltre l’1,5%, un altro divario degno di nota. Allo stesso modo, i premi al rischio sugli spread HY sono inferiori rispetto all’inizio dell’anno, sfidando le evidenze di una restrizione del credito, l’aumento dei costi di rifinanziamento e l’aumento delle insolvenze.

I titoli di stato e il credito Investment Grade in Euro non hanno perso il loro appeal, soprattutto grazie a un carry interessante. I titoli del Tesoro USA beneficiano inoltre della prospettiva di rendimenti inferiori a medio termine e di buone proprietà di copertura in caso di riduzioni del rischio.

Ci piace la parte centrale delle obbligazioni core dell’Area Euro. Mentre preferiamo le scadenze più brevi nell’Europa meridionale che sono meno esposte a un certo ampliamento degli spread. L’incombente recessione negli Stati Uniti e il potenziale vantaggio della Fed in un ciclo di allentamento indicano una rinnovata debolezza del Dollaro USA nei prossimi mesi.