Marc Stacey, Senior Portfolio Manager, Investment Grade, RBC BlueBay

Obbligazioni. Il fattore chiave per la performance del comparto investment grade è quello tecnico. Anche se i rendimenti non hanno raggiunto i massimi, siamo sicuramente a livelli che non vedevamo da dieci anni. I flussi verso questa asset class sono stati estremamente abbondanti e crediamo che questa tendenza continuerà nel prossimo futuro grazie ai rendimenti più elevati di cui possono godere gli investitori. Se guardiamo all’IG in dollari, sono intorno al 5,3%.

In un mondo in cui l’incertezza è maggiore, in cui la geopolitica è sempre in primo piano, in cui le preoccupazioni sulla crescita possono essere reali a causa dei dazi, investire in società solide con rating investment grade, di grandi dimensioni e con livelli di indebitamento incredibilmente robusti, significa quindi poter ottenere un elemento di sicurezza nel panorama investment grade.

Nel corso del 2025 si dovrebbe assistere a un income per gli investitori di circa 400 miliardi di dollari proveniente dal pagamento delle cedole. Gli investitori stanno beneficiando, insomma, dei flussi verso questa asset class grazie ai rendimenti più elevati. I dati tecnici, quindi, dovrebbero rimanere piuttosto resilienti.

L’attrattività delle banche europee

Il bancario, in particolare, è un settore che privilegiamo da parecchio tempo. I fondamentali delle banche dopo la crisi finanziaria globale hanno visto un enorme cambiamento. Si è passati da un settore in qualche modo sovraindebitato e mal gestito a uno che ora è fortemente regolamentato e più simile alle utility rispetto a quanto lo sia stato negli ultimi vent’anni. Dal punto di vista azionario, la situazione era piuttosto problematica perché negli ultimi 10-15 anni è stato necessario attuare un’enorme ristrutturazione, con le banche costrette ad aumentare il proprio capitale.

Si è passati da debiti più rischiosi in bilancio a debiti basati sul margine di interesse netto, sulle commissioni, sull’intermediazione e sulla consulenza, quindi a un modello più simile a quello dei servizi di pubblica utilità. Ora ci troviamo in un momento in cui non solo gli investimenti in titoli di debito delle banche sembrano molto interessanti, ma anche le valutazioni e le prospettive del capitale azionario.

Se si pensa allo scenario dei tassi in cui operiamo oggi, passati da -50 punti base in Europa a un massimo di 400, probabilmente alla fine del 2025 ci attesteremo intorno al 2%. In questo contesto, dal 2020 la redditività delle banche è aumentata di oltre il 70%. Gli utili prima degli accantonamenti da 200 miliardi dovrebbero arrivare a 370 miliardi nel corso del 2025 per poi probabilmente aumentare ancora nel 2026 e nel 2027.

Il motivo per cui possiamo essere così fiduciosi è la natura di servizio pubblico delle banche. Il 60% del settore bancario europeo dipende dai margini di interesse netti, banche che cercano di assicurarsi lo spread tra il tasso a cui prendono in prestito e quello a cui prestano. E che hanno bloccato questi spread su livelli più elevati. Quindi, in realtà, c’è un vento favorevole dal punto di vista della redditività nel corso del 2025, 2026 e 2027: anche se i tassi dovessero scendere, la sensibilità a un movimento al ribasso dei tassi non avrebbe un impatto sulla redditività così forte come forse sarebbe stato in passato.

Considerando le valutazioni, c’è un enorme potenziale di rialzo. Pensiamo al rapporto P/E delle banche europee, che si aggira intorno all’8. La media a lungo termine delle banche dal 1995 è un rapporto P/E vicino al 10 e c’è ancora un potenziale di rialzo del 25% prima di raggiungere la media a lungo termine. Guardando la quantità di capitale delle banche, è oggi ai massimi storici, con un coefficiente CET1 vicino al 16%. Significa che attualmente nei bilanci delle banche vi è un patrimonio netto pari a 1.600 miliardi di euro, oltre mille miliardi di euro in più rispetto a quanto avevano durante la crisi finanziaria.

Allo stesso tempo, i modelli di business delle banche europee sono molto più sicuri: il rendimento del capitale proprio è superiore al 13% mentre i crediti in sofferenza sono scesi al 2%. La qualità degli attivi continua a essere resiliente.

Dal punto di vista strutturale, se si pensa all’invecchiamento demografico, sembra che la disoccupazione rimarrà piuttosto bassa per un periodo prolungato, anche se potrebbe peggiorare leggermente rispetto alla situazione attuale, ma certamente non al punto da provocare un deterioramento della qualità degli attivi e un aumento significativo dei crediti in sofferenza. Anche se ciò dovesse accadere, il vantaggio in termini di redditività derivante dai 370 miliardi di dollari di ricavi contribuirebbe in modo significativo a proteggere il bilancio da un eventuale deterioramento.

Allo stesso tempo, anche le valutazioni sono particolarmente interessanti, con un rendimento dell’8% sull’AT1, che è la parte che preferiamo della struttura patrimoniale della banca. Sulle obbligazioni subordinate emesse da emittenti IG del settore bancario ben gestiti, ben capitalizzati e molto redditizi, si possono ottenere rendimenti simili a quelli azionari in strumenti che nella struttura patrimoniale sono senior rispetto al capitale.