a cura di Pinuccia Parini

La view di Matteo Ramenghi, Chief investment officer di UBS Wealth Management Italia

L’amministrazione americana sta esercitando una serie di pressioni sull’Europa. Qual è la sua lettura a tale proposito?

«Le politiche di Trump, nonostante le modalità non abbiano aiutato, sono state accolte forse con troppa preoccupazione in merito alle loro potenziali ricadute. Di fatto, ci sono due fattori che colpiscono negativamente l’Europa: i dazi e la richiesta di investire maggiormente nella difesa. Per quanto riguarda l’introduzione delle tariffe, bisogna distinguere tra impatto diretto e indiretto. Nel primo caso,  gli effetti sono nella realtà piccoli: il Vecchio continente esporta negli Usa il 3% del proprio Pil e, se si ipotizzassero dazi del 25% (superiori al 20% annunciato e poi congelato), la conseguenza negativa sarebbe pari allo 0,3% del Pil, così come calcolato dalla Bce. La Banca d’Italia, dal canto suo, ha stimato che il dato per il nostro Paese, che ha una maggiore inclinazione alle esportazioni, dovrebbe essere dello 0,5% spalmato su tre anni. Per quanto riguarda, invece, l’impatto indiretto, che deriva dalla possibilità che le merci cinesi, non potendo più andare in America, possano riversarsi in Europa, potrebbe avere un effetto deflativo, per il basso prezzo dei beni, e porre così pressione sulla Banca Centrale Europea per tagliare in misura più consistente i tassi d’interesse. In sintesi, credo che le conseguenze della politica commerciale di Trump potrebbero non essere così drammatiche».

Come viene calcolato lo 0,3% d’impatto?

«La Bce non fornisce i numeri dietro questa stima, l’ammontare corrisponde al 10% delle esportazioni europee negli Usa, che equivalgono al 10% del Pil. Ma possiamo immaginare che vengano presi in considerazione anche i servizi che l’Europa importa dagli Usa, pari al 2% del nostro Pil.  Spesso si tratta di attività delle quali l’Eurozona non può fare a meno e, per questo motivo, andare allo scontro commerciale con l’America sarebbe rischioso, sarebbe come staccare il cavo dell’energia elettrica. Molti dei servizi che noi utilizziamo sono made in Usa (internet, cavi sottomarini, sistemi operativi per i Pc, Gps, satelliti, etc) e concernono ambiti in cui l’Europa non ha investito a sufficienza».

E sul tema della difesa?

«La richiesta che l’Europa dovrebbe spendere di più in questo ambito non è una novità: era già stata fatta in precedenza.  Attualmente si sta assistendo a una reiterazione dell’invito con percentuali non ancora esattamente definite. Inoltre, è opportuno fare una riflessione: ciò che l’Ue spende in difesa economicamente ha un moltiplicatore molto basso, stimato meno dello 0,5%, visto che più della metà degli armamenti è importata, soprattutto dagli Usa e, in quanto tale, viene dedotta dal Pil. Si tratta, quindi, di una spesa consistente che, in questo modo, crea disavanzo e, come conseguenza, ha un effetto leva sul debito pubblico».

Colgo una nota di disappunto in questa sua considerazione…

«Il piano annunciato dalla Commissione Europea con RearmEurope è basato sul debito nazionale.  Ai membri dell’Unione viene detto di spendere aumentando il debito, senza che quest’ultimo rientri nel disavanzo che viene tenuto sotto osservazione dalla Commissione. Sulla carta il piano vale fino a 800 miliardi di euro, di cui 650 sono le emissioni dirette dei Paesi e 150 dell’Unione Europea, che dovranno però essere poi restituiti. Il non contabilizzare questo ammontare nel deficit è tuttavia poco rilevante per i mercati finanziari: le agenzie di rating lo prendono comunque in considerazione e altrettanto viene fatto dai bond vigilantes. In sostanza, il piano Rearm Europe va bene per la Germania, che ha margini di bilancio, ma non così tanto per le altre nazioni. In aggiunta, non sembra al momento che ci sia un vero e proprio programma di spesa comune nel senso stretto del termine: cumulativamente la Ue occupa già il terzo posto al mondo per quanto riguarda le spese per la difesa, ma ciò che manca maggiormente sono investimenti comuni e coordinati. Forse sarebbe stato meglio se ci fosse stata l’ambizione di proporre un modello simile al Recovery Fund anche  in questo ambito e fare investimenti più tecnologici, quali lo scudo spaziale, la cybersecurity, la sicurezza energetica».

Non è detto che ciò non succeda…

«Potrebbe essere un primo passo, ma per il momento non si intravede concretamente un progetto unitario, soprattutto per un tema così delicato quale la cessione da parte di un paese della propria autonomia. Basterebbe pensare che la questione di una difesa comune è datata: il primo tentativo fu fatto nel 1954, quando venne presentata la proposta dalla Francia di creare la Comunità europea di difesa. Il progetto fallì per l’opposizione politica della stessa Francia, dovuta a un successivo ripensamento. Da allora, sono passati oltre 70 anni e, invece, si sono progressivamente rafforzati i legami con la Nato. È indubbio che, se si guarda a quanto successo negli Usa, la spesa per la difesa è stata un volano per l’innovazione, da internet al microonde e al Gps, solo per citare alcuni esempi. Ma le dimensioni degli investimenti erano diverse e la difesa era anche diventata temporaneamente un collettore di idee di sviluppo che poi avrebbero avuto vita propria».

Un’altra idea forte del programma di Trump durante la campagna elettorale è stata la deregolamentazione, accolta positivamente dai mercati. Che cosa ne pensa e intravede dei rischi?

«Per il momento il focus è sull’energia, cui farà seguito il mondo delle banche, di cui però al momento non si parla. Personalmente, credo che concentrarsi su gas e petrolio sia legato al discorso sull’inflazione, cavallo di battaglia di Trump contro Biden, e serva come strumento per compensare dinamiche inflative provocate da dazi, dollaro debole e riduzione dell’immigrazione. Trump ha chiaramente mostrato di volere un prezzo del greggio più basso con una serie di iniziative, non ultime la decisione di uscire dagli Accordi di Parigi e le pressioni sull’Opec per aumentare la produzione».

Cosa pensa del piano tedesco?

«La Germania ha deciso un piano consistente: 550 miliardi di euro di infrastrutture, cui si aggiunge il deficit dei lander e quello per la difesa. Il totale potrebbe oscillare tra gli 800 e i 1.000 miliardi nell’arco di 10 anni: sono stimoli veri a sostegno di un’economia che non cresce dal 2019. Cionondimeno, credo che ci siano alcuni tasselli mancanti all’interno di questo progetto: le modalità della sua approvazione da parte di un parlamento sfiduciato e la mancanza di riforme, che caratterizzano solitamente i piani di stimolo fiscale. Ed è proprio per questa seconda ragione che alcuni sostengono possa essere inflativo a causa dell’inefficienza che potrebbe creare.  A ciò aggiungerei la considerazione che, se la Germania mette a terra un’iniziativa così corposa, non ha forse così tanto appetito per iniziative europee».

Gli stimoli della Germania potrebbero diventare vento in poppa per l’Italia?

«In teoria dovrebbe essere un fattore moderatamente positivo, ma dipende da come saranno spesi i soldi, perché si potrebbero creare distorsioni competitive se alcuni settori ne fossero avvantaggiati in modo particolare».

C’è qualche aspetto della politica di Trump che potrebbe produrre risultati positivi per l’Europa?

«La prima cosa è la fine del conflitto in Ucraina, anche se la pace al momento non sembra imminente, ovviamente c’è molta attesa per i colloqui che si terrano in Turchia. se si arrivasse alla cessazione della guerra, ci sarebbero tre aspetti positivi: la riduzione dei costi energetici, la ricostruzione (500 miliardi di dollari secondo la Banca Mondiale) e l’apertura dei mercati di sbocco per alcuni settori che hanno visto sparire una parte della loro attività nel 2022.  Secondo diverse stime, la fine della guerra in Ucraina potrebbe avere un effetto positivo tra lo 0,2% e lo 0,5% sul Pil per l’Eurozona, che il mercato non sta ancora prendendo in considerazione. È stata ventilata anche l’idea che questa fase di incertezza permetta all’Ue di rafforzarsi e compattarsi, ma per il momento non sembra che sia questo il caso».

È preoccupato per il rallentamento dell’economia negli Usa?

«L’incertezza porta le aziende a rimandare gli investimenti in nuove iniziative. Ciò potrebbe avere bruciato anche un punto di Pil americano. Nelle nostre stime, la crescita per quest’anno si fermerà poco sopra l’1%. Ci aspettiamo un dollaro debole, sul quale peseranno anche le speculazioni dell’accordo di Mar-a-Lago che, se dovesse diventare qualcosa di più concreto, potrebbe indebolire anche i titoli governativi. In generale, però, all’interno di un posizionamento neutrale sull’azionario, siamo sovrappeso Usa. Sul reddito fisso, invece, privilegiamo titoli di buona qualità, quindi investment grade e superiori, sia corporate,  sia governativi».

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