Il PMI composito dell’Eurozona è sceso ulteriormente in agosto…ma la notizia non è inequivocabilmente dovish. L’analisi a cura di HSBC.
I Fatti.
Il PMI composito dell’Eurozona è sceso di nuovo bruscamente ad agosto, passando da 48,6 a 47,0 (consenso 48,5). Si tratta del quarto calo consecutivo dell’indice, che ha raggiunto il livello più basso dalla stampa del novembre 2020, colpita dalla pandemia, e la lettura è stata sostanzialmente più debole delle aspettative del consenso (consenso 48,5). La “buona” notizia è che il PMI manifatturiero è salito da 42,7 a 43,7, ma è stato in parte guidato dall’indice (spesso distorsivo) dei “tempi di consegna dei fornitori”, mentre la ripresa delle componenti degli ordini è stata più tenue. La grande delusione è stata quella dei servizi, che hanno raggiunto il settore manifatturiero in territorio di contrazione: l’indice dei servizi è sceso da 50,9 a 48,3.
Tuttavia, si sono registrati cali più limitati in altre componenti dei servizi, tra cui l’occupazione e le aspettative delle imprese. Per quanto riguarda gli indici dei prezzi dell’eurozona, gli indici dei prezzi dei fattori produttivi sia per il settore manifatturiero che per quello dei servizi sono aumentati in modo piuttosto marcato. S&P Global, la società che ha condotto l’indagine, ha sottolineato che l’aumento dell’indice dei prezzi dei fattori produttivi dei servizi è “comunemente legato all’aumento delle pressioni salariali”. Tuttavia, l’indice dei prezzi alla produzione dei servizi ha subito una leggera flessione.
I risultati dell’indagine PMI tedesco sono stati ancora più negativi. L’indice composito è sceso da 48,5 a 44,7, il più basso da maggio 2020. Come nell’eurozona, l’indice manifatturiero è salito da 38,8 a 39,1. Ma in misura ancora maggiore rispetto all’eurozona, questo è stato determinato da un aumento del tasso di crescita. Tuttavia, in misura ancora maggiore rispetto all’eurozona, tale aumento è stato determinato da un calo dell’indice dei “tempi di consegna dei fornitori”, che alimenta inversamente i numeri del PMI.
La situazione degli ordini manifatturieri si è ulteriormente deteriorata rispetto ai livelli già deboli, nonostante un leggero miglioramento degli ordini di esportazione. Il calo dell’indice dei servizi è stato invece importante, con una flessione di 5 punti a 47,3. Si tratta del maggiore calo mensile da aprile. Si tratta del maggior calo mensile da aprile 2020. In termini di prezzi dei servizi, le indagini sui prezzi degli input e dei prodotti sono entrambe aumentate a causa dell’aumento dei prezzi del carburante e delle pressioni salariali sostenute, con l’indice dei prezzi dei prodotti che ha raggiunto il valore più alto da febbraio 2023. In Francia, il PMI composito è riuscito a mantenersi stabile, anche se a un già debole 46,6.
L’indice manifatturiero è salito da 45,1 a 46,4. Anche in questo caso l’indice dei “tempi di consegna” ha giocato un ruolo importante, ma c’è stato un miglioramento nell’indice della produzione. L’indice dei servizi, invece, è sceso da 47,1 a 46,7, con cali in tutte le principali sottocomponenti, tra cui l’occupazione e le aspettative delle imprese. Tuttavia, a differenza dell’area dell’euro nel suo complesso, gli indici dei prezzi di input e output dei servizi sono scesi.
Secondo i nostri calcoli, il PMI composito per l’eurozona, escluse Germania e Francia, è sceso da 49,7 a 48,8. Il PMI manifatturiero è sceso da 49,8 a 49,6, mentre l’indice dei servizi è sceso da 51,9 a 49,9. Implicazioni. È chiaro che i PMI principali si stanno indebolendo rapidamente e sono coerenti con una contrazione del PIL dell’eurozona nel 3° trimestre. Secondo le nostre stime, supponendo che il PMI composito rimanga invariato a settembre, si prevede una crescita del PIL di -0,26% q-oq (S&P Global stima un tasso di crescita implicito di -0,2%). Si tratta di un dato significativamente più debole rispetto alla nostra previsione del +0,2%.
La domanda che ci poniamo è: dobbiamo prendere sul serio questa previsione così cupa? Ci sono due modi di pensare. In primo luogo, l’econometria – in particolare, i PMI principali sono sempre affidabili nel prevedere le prospettive di crescita? In secondo luogo, l’economia: i venti contrari che gravano sull’attività dell’eurozona si sono davvero intensificati abbastanza da innescare una recessione?
Per quanto riguarda l’econometria, abbiamo riscontrato che, in generale, il PMI composito è l’indagine migliore per prevedere la crescita del PIL (cfr. Sondaggi, 4 settembre 2018). Tuttavia, non è stata costantemente affidabile negli ultimi trimestri: è stata troppo cupa nella seconda metà dello scorso anno, ma troppo ottimista nel 1° trimestre di quest’anno. Inoltre, abbiamo riscontrato che l’indice PMI composito della produzione futura è quasi un buon predittore della crescita, e indica un tasso di crescita q-oq sostanzialmente meno debole dello 0,1% nel 3° trimestre.
Che dire dell’economia? È chiaro che l’economia è soggetta a venti contrari alla domanda. I produttori stanno sperimentando una domanda globale debole, in particolare dalla Cina continentale. Nel frattempo, i fornitori di servizi potrebbero avvertire l’esaurirsi della ripresa della domanda sottostante dopo il COVID-19, il vento contrario alla spesa delle famiglie dovuto all’aumento dei tassi di interesse e le continue pressioni sui costi. D’altro canto, però, l’intensità della compressione del costo della vita si è attenuata dopo l’aumento delle bollette dello scorso anno.
Nel complesso, se da un lato la debolezza dei PMI suggerisce un chiaro rischio di ribasso per la crescita dell’eurozona, dall’altro siamo propensi a considerare tale debolezza con una certa cautela.
La nostra cautela sulla direzione del PMI composito e il fatto che gli indici dei prezzi siano aumentati di nuovo (in parte attribuiti alle pressioni salariali) significa che non vediamo le notizie dei PMI di agosto come inequivocabilmente dovish. In altre parole, riteniamo che la BCE sia pronta per un altro aumento dei tassi di 25 pb a settembre. Tuttavia, tenendo conto dei rischi per la crescita e della nostra opinione che le pressioni inflazionistiche si attenueranno solo gradualmente (si veda Petrolio per rovinare la tendenza al ribasso, 18 agosto 2023), non ci aspettiamo ulteriori rialzi dei tassi al di là di questa data. D’altra parte, non vediamo tagli dei tassi nel nostro orizzonte di previsione, che si estende fino alla fine del prossimo anno.
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