L’impatto diretto del conflitto in Medio Oriente è sostanzialmente irrilevante per il settore bancario europeo. Romain Miginiac, Head of Research per le strategie Credit Opportunities di GAM

L’esposizione diretta del settore al credito privato è limitata e non rappresenta un problema di credito.

Sebbene l’esposizione diretta del settore bancario europeo al Medio Oriente e al credito privato sia limitata, gli effetti di secondo impatto sono in genere i più dolorosi. Una combinazione di inflazione più elevata e crescita più bassa peserebbe sull’affidabilità creditizia di privati e imprese, il che a sua volta potrebbe portare a maggiori accantonamenti per perdite su crediti. L’impatto sui ricavi delle banche sarebbe probabilmente misto: una crescita più lenta dei prestiti e una ridotta attività societaria (fusioni e acquisizioni, ecc.) potrebbero essere in parte compensate da un contesto di tassi più elevati per un periodo più lungo e da una maggiore volatilità che tende a favorire le attività di market making.

Anche in uno scenario macroeconomico più stressato, il settore sembra disporre di ampie riserve per assorbire un potenziale aumento delle perdite su crediti.

Il settore parte quindi da una posizione di evidente forza, con livelli record di capitale (> 500 miliardi di euro di capitale in eccesso per le banche dell’UE), oltre a una forte redditività, a sostegno di fondamentali solidi. Tuttavia, anche se un eventuale deterioramento macroeconomico fosse altamente gestibile grazie ai soli utili, il debito subordinato delle banche non sarebbe immune alla volatilità del mercato. Precedenti episodi di stress macroeconomico, come il Covid-19, l’invasione russa dell’Ucraina e lo shock dei tassi/inflazione del 2022, hanno portato a un’elevata volatilità nonostante i fondamentali fossero solidi.

Affrontare i mercati incerti con un approccio di gestione attivo

Nonostante l’elevata incertezza, le valutazioni – sia per il debito subordinato dei titoli finanziari che per il credito in senso più ampio – rimangono nella fascia più bassa dell’intervallo. Gli spread sui CoCo AT1 di 275 punti base (pb) rimangono ben al di sotto della media a lungo termine di 420 pb (negli ultimi 10 anni), e abbiamo visto gli spread raggiungere picchi di 600-800 pb in precedenti episodi di stress (Covid-19, 2022, mini-crisi bancaria del 2023). Anche il premio tipico che gli investitori ricevono attualmente per scendere nella struttura del capitale è limitato. Ad esempio, gli AT1 offrono attualmente meno di 150 pb (1,5%) di spread e di aumento del rendimento rispetto alle obbligazioni Tier 2 (Tier 2), ben al di sotto delle medie a lungo termine.

Dal punto di vista della gestione del rischio, il modesto aumento dello spread e del rendimento offerto dagli AT1 rispetto ai Tier 2 deve essere valutato alla luce della differenza di volatilità tra le due categorie. Durante le fasi di ribasso del mercato, il rischio di estensione tende a influenzare in modo determinante il prezzo degli AT1, poiché le obbligazioni vengono rivalutate a scadenza perpetua, il che può comportare forti ribassi. Se si considerano gli ultimi episodi di avversione al rischio, i drawdown degli AT1 sono stati in media quasi tre volte superiori a quelli dei Tier 2.

In questo contesto di valutazioni strette e di elevata incertezza, riteniamo che gli investitori in debito subordinato possano prendere in considerazione l’adozione di un posizionamento conservativo per mitigare i rischi di ribasso. Posizionarsi più in alto nella struttura del capitale, in obbligazioni senior e Tier 2, potrebbe consentire agli investitori di beneficiare dei solidi fondamentali del settore, riducendo al contempo l’esposizione a potenziali picchi di volatilità. A nostro avviso, la gestione attiva rimane essenziale, poiché riteniamo che uno scenario di forte avversione al rischio potrebbe creare un punto di ingresso interessante nelle CoCo AT1, con un significativo potenziale di rialzo in fase di ripresa.