Il rischio di dazi è reale, e deve essere considerato in un portafoglio bilanciato. Evan Brown, Head of Multi-Asset Strategy, UBS Asset Management

Rimaniamo overweight su azioni e obbligazioni: gli utili sono solidi, la crescita è robusta, l’inflazione rallenta e le banche centrali proseguono nel loro allentamento.Spostare la duration dai mercati obbligazionari statunitensi a quelli non statunitensi può aiutare a mitigare i rischi di inflazione. Prediligiamo azioni statunitensi, USD e JPY long rispetto a EUR e CNH, nonché posizioni long in oro per mitigare il rischio di dazi.

Il livello di rumore è aumentato. I dazi annunciati dal presidente Trump sono di quattro volte superiori ai dazi osservati nel suo primo mandato e, se confermati, avrebbero effetti significativi sull’economia sia statunitense che globale. Fortunatamente, i dazi su Canada e Messico sono stati rinviati, mentre quelli applicati alla Cina (10%) sono risultati in linea con le attese degli investitori.

Che i dazi sarebbero stati nell’agenda di Trump era ben noto: il presidente li usa infatti come leva privilegiata per raggiungere obiettivi non economici (fentanil e immigrazione illegale, in questo caso), nonché per affrontare presunti squilibri economici (come nella guerra commerciale con la Cina). Il fatto che Canada e Messico siano riusciti a rinviare i dazi con interventi di modesta entità, come aveva fatto la Colombia, lascia pensare che gli obiettivi non economici potrebbero essere più facili da affrontare.

La questione della cosiddetta “equità commerciale” sarà più difficile da risolvere in tempi brevi e presenta un rischio maggiore per l’UE e la Cina. Il presidente Trump si è espresso in modo accesso sull’Europa negli ultimi tempi e la regione appare vulnerabile. L’amministrazione Trump renderà noto un approccio più formale al commercio globale nella revisione della politica commerciale America First prevista per il 1° aprile. Di conseguenza, gli investitori devono rimanere concentrati sul rischio dazi.

I rischi economici dei dazi

Anticipare i dazi è difficile perché la portata delle loro ripercussioni economiche rimane incerta. Gli impatti su crescita e inflazione dipendono da diversi fattori, tra cui l’elasticità commerciale, la capacità delle imprese di trasferire costi più elevati, l’integrazione delle supply chain e gli effetti valutari. È difficile anche quantificare gli effetti indiretti, come l’incertezza imprenditoriale che potrebbe pesare sulle decisioni di investimento e occupazione.

In termini di crescita, gli Stati Uniti sono meno colpiti rispetto a partner commerciali maggiori, in ragione del loro deficit commerciale. Se il gettito proveniente dai dazi fosse poi accompagnato da una spesa fiscale, gli effetti pregiudizievoli potrebbero essere mitigati. Tuttavia, i rischi di inflazione sono maggiori per gli Stati Uniti a causa dell’aumento dei prezzi delle importazioni e della maggiore ciclicità rispetto al resto del mondo.

Anche la funzione di reazione della Fed è incerta. In teoria, l’inflazione dovuta ai dazi è assimilabile a un aumento regolamentato dei prezzi e dovrebbe attenuarsi nel corso dell’anno successivo. La Fed guarderebbe oltre l’effetto prezzo, soprattutto visti i rischi di ribasso che i dazi pongono sulla crescita. Tuttavia, se le minacce di dazi persistono, le aspettative di inflazione potrebbero diventare instabili e costringere la Fed ad assumere una posizione più aggressiva. I dazi aumentano pertanto il rischio di una maggiore correlazione tra azionario e obbligazionario, con un rialzo dei premi per il rischio di inflazione che va a compromettere tanto le azioni quanto le obbligazioni.

Asset allocation

Manteniamo la nostra attuale propensione al rischio basata sui fondamentali sottostanti, ma abbiamo posizionato i portafogli più ampi in modo da contribuire a mitigare il rischio dazi. Innanzitutto, malgrado le valutazioni elevate, continuiamo a preferire le azioni statunitensi: prima di avventurarci in modo più aggressivo sui mercati internazionali meno costosi, aspettiamo per avere maggiore visibilità sulla politica di dazi del presidente Trump.

Nel reddito fisso, abbiamo spostato parte della nostra duration dai mercati obbligazionari statunitensi a quelli non statunitensi. I dazi rischiano infatti di avere un impatto maggiore sull’inflazione negli Stati Uniti e un impatto (negativo) maggiore sulla crescita nei Paesi soggetti a dazi: preferiamo quindi assumere il rischio di duration in questi Paesi commercialmente sensibili. Se Trump colpisse l’Europa con dazi aggressivi, probabilmente i Bund attutirebbero i drawdown del mercato azionario meglio dei Treasury.

La nostra view complessiva sull’USD è sostanzialmente neutrale, ma con l’Europa e la Cina nel mirino rimaniamo sottopeso sull’EUR e sul CNH. Infine, continuiamo a favorire l’esposizione all’oro. Oltre agli acquisti strutturali da parte delle banche centrali emergenti, l’oro dovrebbe seguire un buon andamento in un contesto di maggiore incertezza politica.