Dall’ultimo aggiornamento del 28 febbraio, il numero di casi di covid-19 confermati al di fuori della Cina è aumentato da meno di 5.000 a oltre 1,3 milioni. I paesi che ospitano circa un terzo della popolazione mondiale hanno attuato un blocco parziale o totale dell’attività economica non essenziale.

Inoltre le banche centrali del G10 hanno tagliato i tassi di interesse di riferimento di 615 punti base, con la Bce che ha ampliato i suoi sforzi di quantitative easing e la Fed che ha riavviato il suo programma QE. Qui di seguito si fa il punto su quattro elementi che sono al primo posto per gli investitori in corporate bond in questo contesto notevolmente mutato.

Le operazioni senza precedenti delle banche centrali

1. Programmi di acquisto di obbligazioni delle banche centrali. Il 23 marzo la Fed ha annunciato misure per fornire fino a 300 miliardi di dollari di nuova liquidità attraverso tre direttrici.

• una Primary Market Corporate Credit Facility per sostenere l’emissione di nuove obbligazioni e prestiti,
• una Secondary Market Corporate Credit Facility per fornire liquidità ai corporate bond in circolazione e
• una Term Asset-Backed Securities Loan Facility al fine di sostenere l’emissione di Asset-Backed Securities (ABS).

Queste linee di credito riducono il rischio di un ciclo di feedback negativo tra le condizioni deteriorate di liquidità del mercato secondario e la capacità delle imprese di finanziarsi sui mercati dei capitali.

Livelli di liquidità iniziano a migliorare

2. Liquidità di mercato. La regolamentazione attuata a seguito della Global Financial Crisis ha frenato la capacità di intermediazione delle istituzioni finanziarie. Di conseguenza i mercati dei corporate bond hanno faticato a processare i grandi trasferimenti di rischio necessari per la correzione dei portafogli da parte degli investitori e la liquidità, sia nei mercati investment grade che in quelli high yield, è stata un tema caldo per la maggior parte del mese di marzo.

Nei mercati del credito societario questo è evidenziato da ampi spread bid-offer. Le condizioni di liquidità rimangono vincolate rispetto ai livelli pre-virus. Ma hanno iniziato a migliorare in seguito all’annuncio e all’introduzione di diverse azioni da parte della Fed, incluse quelle descritte in precedenza.

L’impatto del calo dei prezzi del petrolio

3. I fallen angels del segmento investment grade. L’impatto del calo dei prezzi del petrolio (a fronte di un aumento dell’offerta e di una contestuale diminuzione della domanda) e le prospettive di crescita più deboli possono avere un effetto sulle debolezze di bilancio preesistenti, in particolare per le imprese dei settori strutturalmente più problematici.

La nostra analisi bottom-up indica che circa 230 miliardi di dollari di debito USA con rating BBB rischiano di subire un downgrade nel corso del prossimo anno, aggiungendosi ai 30 miliardi di dollari di fallen angels già osservati in gennaio e febbraio e ai 79 miliardi di dollari di marzo. Prevediamo che molte migrazioni di rating si verificheranno nel settore energetico, seguito dall’automotive, dagli emittenti del settore viaggi, della distribuzione al dettaglio e di altri settori sensibili al Covid-19.

High yield, previsto tasso di default del 12%

4. I tassi di default degli high yield. Al 30 marzo il prezzo del petrolio WTI era sceso a 20,5 dollari al barile dai 46 dollari del mese precedente. L’energia rappresenta circa l’11% del mercato high yield statunitense e prevediamo che il crollo dei prezzi del petrolio (a fronte di una domanda petrolifera costantemente bassa) farà salire il tasso di default degli high yield statunitensi nei prossimi 12 mesi.

I prezzi impliciti di mercato indicano un tasso di default di circa il 12%, che è coerente con un contesto macroeconomico in recessione. Un risultato meno negativo potrebbe verificarsi a seconda delle politiche pubbliche, della disciplina degli emittenti del settore energetico e della traiettoria del virus.

Se da un lato riteniamo che la valutazione di mercato dei default negli Stati Uniti sia ragionevole, dall’altro crediamo che i mercati siano troppo pessimisti sull’high yield europeo. Le risposte viste finora da parte del management aziendale dimostrano capacità di innovazione e di adattamento: questo, insieme al supporto dei policymaker, potrebbe portare a un contesto di default più positivo in Europa rispetto alle attuali aspettative.

Le opinioni che abbiamo fin qui illustrato, in particolare per quanto riguarda i downgrade e i default, sono soggette a notevoli incertezze fino a quando non si avrà chiarezza sull’evoluzione del virus e sulle prospettive macroeconomiche. Detto questo, le recenti misure di allentamento fiscale e monetario potrebbero ridurre i rischi di coda sia nei mercati investment grade che in quelli high yield.

A cura di Goldman Sachs Asset Management