Generali Investments Partners: «L’operato di Powell sta funzionando»

Mauro Valle, head of fixed income di Generali Investments Partners

L’inflazione ancora elevata e il rallentamento economico sono grandi incognite per il mercato obbligazionario. Che cosa ne pensa?

«Le banche centrali hanno ribadito l’impegno incondizionato a domare l’inflazione, mentre le pressioni sui prezzi persistono, tra l’aumento dei salari negli Stati Uniti e l’incremento dei costi energetici in Europa. Come ha detto chiaramente il presidente della Fed Jerome Powell, l’obiettivo primario della Fed è contrastare l’inflazione; di qui l’aumento record dei tassi per 75 punti base, sia a giugno, sia a luglio. Il grande punto interrogativo, ora, è capire se l’economia Usa stia davvero andando incontro a una recessione. Nei prossimi mesi l’attenzione si concentrerà dunque sui tassi di crescita e sull’andamento dell’inflazione che, per quanto ancora non sia destinata a scendere, in questi mesi potrebbe avere raggiunto il suo picco. Al momento, i tassi reali sono sui massimi dall’inizio dell’anno, mentre quelli nominali si stanno muovendo sopra il 3,0%. Questo fatto ci dice che l’operato di Powell sta effettivamente funzionando, anche se gli effetti si inizieranno a notare nel medio termine. La Fed deve ora gestire questo equilibrio tra la lotta all’inflazione e la prevenzione di un “hard landing” per l’economia Usa. La condizione della Bce sui tassi dell’Eurozona è più complessa: Francoforte ha dovuto accelerare in maniera decisa contro l’inflazione, poiché l’Europa sconta più da vicino le conseguenze della guerra in Ucraina e le ricadute sui prezzi dell’energia. Proprio i più recenti eventi geopolitici hanno provocato una decisa sterzata da parte della Banca Centrale Europea. Siamo passati da un contesto in cui poterci aspettare una diluizione dei tassi di interesse nel corso dei prossimi mesi a un’accelerazione nella politica monetaria. Il mercato, dopo il primo rialzo di 50 punti base a luglio e il più recente incremento record di 75, si aspetta che Francoforte continui con ulteriori aumenti per arrivare, probabilmente, a un tasso ufficiale del 2,0% entro il primo trimestre del prossimo anno. Considerando le condizioni finanziarie dell’Eurozona, è verosimile che un rialzo dei tassi così violento impatterà sulla crescita economica».

Pensate che in alcune aree dei corporate gli spread siano già sufficientemente ampi? 

«Nelle ultime settimane il mercato obbligazionario si è riposizionato su più elevati livelli di tasso; anche se possiamo cominciare a pensare che una buona parte del rialzo sia ormai alle spalle, non è ancora chiaro quale potrà essere il punto di arrivo, dato l’incerto scenario economico e i robusti trend dell’inflazione. Per quanto riguarda il settore del credito, gli spread si sono allargati sensibilmente e cominciano a incorporare il nuovo scenario macroeconomico. Quando si inizierà a percepire che l’economia europea è sufficientemente resiliente alle difficoltà del momento, ovvero abbia superato la fase peggiore, i corporate bond potranno essere una buona occasione di investimento. Le politiche di anti-frammentazione della Bce andranno a beneficiare anche i crediti emessi dalle realtà italiane bancarie e industriali. Successivamente tutto il comparto del credito investment grade ne potrebbe trarre beneficio, risultando oggi particolarmente attraente rispetto ai governativi core. Da monitorare anche l’andamento dei green bond, che potrebbero godere di una maggiore stabilità del sistema finanziario. I titoli a più alto rischio di credito, sotto la tripla B o i fallen angel, continuerebbero invece a scontare le difficoltà dello scenario economico attuale, con forti differenze fra emittenti e quindi maggiore dispersione dei rendimenti e rischi idiosincratici che possono essere gestiti solo dopo un’attenta attività di selezione».

Intravede la possibilità che lo spread Btp-Bund possa ritornare ad allargarsi?

«Lo spread dei titoli italiani si è allargato nel corso dell’anno per una serie di eventi: la fine del programma di acquisto titoli della Bce, la guerra in Ucraina e la relativa crisi energetica e, infine, le dimissioni di Mario Draghi e le nuove elezioni politiche. Per quanto riguarda la politica monetaria, la Bce ha lanciato a luglio il Transmission protection instrument (Tpi) con l’obiettivo di evitare che allargamenti esagerati degli spread tra vari paesi dell’Eurozona impediscano una corretta trasmissione della politica monetaria.  Anche se non è chiaro con quale modalità questo strumento verrà attivato, il mercato adesso sa che la Bce interverrà nel caso di livelli di spread ingiustificati. La crisi politica ha portato lo spread Italia-Germania sopra i 200 bps, area dove si sta muovendo in queste ultime settimane. Al momento, i sondaggi danno il centro-destra in chiaro vantaggio e la campagna elettorale non presenta particolari temi in contrasto con l’Unione Europea o l’euro che potrebbero disturbare gli investitori. Si può ritenere, sulla base di queste dinamiche, che lo spread possa muoversi nel range osservato sinora in attesa dei risultati delle elezioni».

Europa, Stati Uniti, corporate bond: quali sono le dinamiche attese per il mercato obbligazionario?

«In questo momento, l’inflazione è il focus principale delle banche centrali: le politiche monetarie restrittive continueranno e con esse anche la tendenza dei tassi di interesse a salire. Gli Usa sono un po’ più avanti nel ciclo di rialzi dei tassi e anche l’inflazione potrebbe avere già raggiunto il massimo: per questo motivo i Treasury americani potrebbero essere più interessanti dei titoli tedeschi, ma il dollaro sotto la parità è un rischio nel medio periodo, se il trend valutario dovesse invertirsi. Lo spread dei corporate bond europei si è allargato in questi mesi a causa dei prezzi delle materie prime e del rischio recessione in Eurozona. Ma, come detto, certi livelli di rendimento a un certo punto cominceranno a diventare interessanti, una volta che le prospettive dell’economia saranno più chiare».

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