La maggiore presenza di titoli growth e di società tech contribuisce a rendere più elevato il P/e sull’equity Usa. Intervista a Giacomo Saibene, Equity Portfolio Manager, Quaestio SGR

Dopo aver sovraperformato per 12 degli ultimi 13 anni, cosa vi aspettate dall’equity Usa per i prossimi anni?

Le società USA pesano per più del 60% della capitalizzazione globale dei mercati azionari. È arrivato il momento di ridurne il peso in portafoglio? La motivazione a favore che si sente più spesso è data dalla valutazione relativa: le società USA sono care. Ad esempio, il Price-Earnings mediano in USA è oggi circa 18x, mentre quello europeo è 15x. Questo approccio però ignora che le società USA hanno generato una crescita degli utili sensibilmente maggiore del resto del mondo, giustificando così la loro valutazione relativa, almeno nel passato. Da un lato questo deriva da una diversa composizione settoriale: in USA vi sono più società Tech, più care ma a maggiore crescita (storica). Dall’altro, le società USA sono spesso meglio attrezzate per crescere e internazionalizzarsi: operano in un mercato domestico più ampio e sviluppato e godono di maggiori risorse finanziarie e produttive.

Questo differenziale di valutazioni, oltre che funzione dalle aspettative di crescita future, varia anche nel tempo: il mercato USA è oggi storicamente molto caro. Ma anche qui vi è un caveat: per la società mediana, il 18x degli USA non è tanto lontano dal suo valore medio storico, così come il 15x dell’Europa. Tuttavia, se facciamo una media ponderata per capitalizzazione, in USA il PE è circa 21x, mentre in Europa rimaniamo al 15x. In altre parole, sono le Big Cap USA a essere molto care, alzando così il valore medio. Apple e Microsoft, che da sole pesano per l’8.3% dell’indice MSCI ACWI, hanno dei valori di PE intorno a 30x.

Alcuni studi ipotizzano che la graduale diffusione dei progressi tecnologici guidati dall’IA dovrebbe dare una spinta alla produttività degli Stati Uniti. L’intelligenza artificiale riporterà il dominio del mercato azionario Usa?

Questo evidente valuation premium per le Big Tech USA può essere oggi giustificabile dall’arrivo dell’intelligenza artificiale? Seppur l’entusiasmo per strumenti come ChatGPT sembra essersi affievolito, alcune delle Big Tech rimangono le società meglio posizionate per sfruttare questa opportunità: anche se ciò richiederà grandi investimenti, a fronte di una monetizzazione relativamente incerta, consolideranno ulteriormente il loro vantaggio competitivo. Inoltre, l’innovazione è spesso imprevedibile nei suoi sviluppi: l’importante è provarci e le società USA hanno sempre avuto una marcia in più nel farlo.

Come gestore azionario di portafogli concentrati, non posso che favorire un approccio di attenta selezione attiva, che magari evita alcuni nomi Big Tech perché troppo cari rispetto ad aspettative di crescita e rischio. Tuttavia, scommettere fortemente contro il mercato USA in generale è un’altra cosa: lecito farlo, ma a proprio rischio e pericolo.