Le telecomunicazioni sono un esempio di settore ritenuto in passato stabile ma sovracaricato di debiti. Intervista a Sander Bus, co-responsabile del team credito di Robeco

La qualità complessiva delle obbligazioni high yield è migliorata negli ultimi anni, con circa il 50% che si colloca nel rating BB. Ritenete che questi livelli rendano l’asset class meno rischiosa in caso di recessione?

Negli ultimi anni le aziende hanno approfittato del contesto di tassi d’interesse bassissimi emettendo debito a tassi bassi e per scadenze più lunghe. Inoltre, molte aziende sono state in grado di trasferire ai clienti i maggiori costi dei fattori produttivi, con conseguenti margini di profitto più elevati. In generale, quindi, il loro punto di partenza verso un rallentamento economico è ragionevole. Tuttavia, le società dovranno affrontare venti contrari e i margini si ridurranno. In caso di recessione, è probabile che i declassamenti del rating si accelerino e le insolvenze aumentino. Le potenziali vittime sono le società con un eccesso di leva finanziaria che si trovano ora ad affrontare un rapido aumento del costo del debito. Tra queste potrebbero esserci società CCC, LBO con leva finanziaria o società appartenente a settori che si ritenevano stabili e che invece sono state caricate di debito, come ad esempio quello delle telecomunicazioni.

Visti gli attuali livelli di rendimento offerti dagli HY bond, quali duration, settori e aree geografiche, tendete a privilegiare all’interno dei vostri portafogli?

Duration: Non effettuiamo operazioni attive sulla duration nel nostro portafoglio; pertanto, la duration è in linea con l’indice (attualmente 3,5 anni).

Settori:

Abbiamo una visione costruttiva sui titoli finanziari dell’UE in quanto:

1) il settore bancario dell’UE in generale è in buona salute, poiché la capitalizzazione, i finanziamenti e la liquidità sono tutti solidi

2) L’aumento dei tassi d’interesse aumenterà la loro redditività.

3) Le valutazioni sono interessanti, sia in termini assoluti che relativi rispetto ai titoli non finanziari.

Ci piacciono anche alcuni operatori chimici di nicchia e i fertilizzanti negli Stati Uniti che hanno accesso al gas di scisto a basso costo. Inoltre, vediamo un valore in alcune società di beni strumentali, in particolare quelle che operano nelle prime fasi delle catene di fornitura e sono in grado di trasferire l’aumento dei prezzi dei fattori di produzione, come ad esempio alcune società di imballaggio.

Aree geografiche:

Preferiamo gli HY UE rispetto agli HY USA in quanto:

1) Entrambi i mercati scambiano a livelli di spread simili, mentre la qualità del credito degli HY UE è significativamente migliore di quella degli HY USA.

2) Il mercato HY dell’UE, aggiustato per il rating, viene scambiato con un premio rispetto al mercato HY degli Stati Uniti.

3) Anche il confronto tra gli attuali livelli di spread e i livelli mediani di lungo periodo dimostra che gli HY dell’UE sono più interessanti di quelli statunitensi.

Una parte sostanziale dell’esposizione all’euro proviene da società globali o statunitensi che emettono sul mercato europeo. Alcune società statunitensi che emettono sul mercato dell’euro scambiano con un premio rispetto alle loro obbligazioni in USD e viceversa. Cerchiamo di monetizzare queste opportunità di valore relativo e di investire dove il rischio di credito è maggiormente compensato