Fino a quando l’inflazione correrà, sarà difficile supportare i primi segnali di ripresa con il passaggio a politiche monetarie espansive. Gianluca Ungari, head of portfolio management Italy di Vontobel

Di recente, la lenta riduzione delle interruzioni nelle filiere ha alimentato nei mercati sviluppati i primi segnali di ripresa, seppur superficiale. Affinché la ripresa sia sostenibile, le banche centrali dovranno passare dalla modalità di inasprimento a quella di allentamento, il che è improbabile che accada finché l’inflazione continuerà a crescere.

I motivi principali di tale riduzione sono due: i prezzi dei container asiatici sono scesi grazie all’allentamento dei lockdown cinesi e i porti marittimi si sono gradualmente liberati. Inoltre, l’offerta di semiconduttori è aumentata, dando sollievo al settore automobilistico e ad altri settori. La riduzione delle interruzioni nelle filiere potrebbe alleviare le pressioni inflazionistiche nel tempo, riducendo la necessità di intervento delle banche centrali. Tuttavia, finché l’inflazione rimarrà elevata, le principali banche centrali continueranno a inasprire la politica. Non c’è dubbio, quindi, che questo mese la Banca Centrale Europea (BCE) e la Federal Reserve statunitense aumenteranno i tassi di riferimento rispettivamente di 25 e 50 punti base (bps), come da loro intenzione. In risposta, gli investitori hanno iniziato a scontare lo scenario peggiore, ossia quello di una recessione, poiché la stretta delle banche centrali coincide con dati economici disomogenei, il che fa temere che un intervento eccessivo delle banche centrali possa arrestare la crescita nel futile tentativo di contenere l’inflazione. I timori di recessione sono più pronunciati in Europa e hanno spinto l’euro verso la parità con il dollaro USA negli ultimi giorni.

BCE: rischio di frammentazione vs inflazione

La recente asta di titoli di Stato italiani, emessi forzatamente a rendimenti più elevati (3,47 sui decennali)1, conferma che la BCE non potrà concentrarsi unicamente sulla lotta all’inflazione, ma dovrà tenere conto anche delle vulnerabilità della periferia europea. Un aumento dei tassi d’interesse potrebbe essere metabolizzato, ma ulteriori rialzi potrebbero rivelarsi problematici per gli Stati del Sud, poiché la sostenibilità del debito diventerebbe discutibile. È probabile che le conseguenze di tali problemi si manifestino solo l’anno prossimo, quando un numero maggiore di obbligazioni sovrane e corporate giungerà a scadenza e i governi e le società saranno costretti a rifinanziarsi a costi più elevati, poiché il livello generale dei rendimenti potrebbe aumentare ulteriormente in tutti i mercati europei con la normalizzazione della politica della BCE. Per contro, il rendimento dei Bund è sceso di recente, in quanto molti investitori hanno optato per questi beni rifugio a fronte dei crescenti timori per la crescita e l’inflazione. Vi è quindi un rischio di frammentazione, poiché la debolezza della crescita e gli aumenti di tassi e rendimenti nell’Eurozona portano spesso a una divergenza dei costi di finanziamento tra gli Stati membri più deboli e quelli più solidi.

Per mitigare questi timori sono state invocate misure anti-frammentazione, come i programmi mirati di acquisto di obbligazioni periferiche. La BCE, tuttavia, potrebbe trovarsi di fronte a una forte opposizione da parte della Corte Costituzionale Europea su tali misure, in quanto la magistratura europea potrebbe non autorizzare un ulteriore allentamento quantitativo a scapito della stabilità dei prezzi data l’inflazione dilagante. In mancanza di tale possibilità, l’emissione di Eurobond potrebbe offrire una via d’uscita che avvicinerebbe l’UE a una maggiore integrazione fiscale. In ogni caso, sarà difficile per la BCE allineare la stabilità dei prezzi con la deframmentazione, mentre la guerra in Europa continua ad aggravare la situazione, ed è probabile che i mercati obbligazionari registreranno alcune distorsioni finché non verrà fatta chiarezza sul percorso da seguire.

Gli investitori devono compiere scelte difficili in questo momento, poiché i rischi di liquidità impongono vincoli sul fronte del debito e i titoli azionari dipendono dai rapporti sulla “reporting season” e dal sentiment dei consumatori che tuttora è estremamente basso. È probabile che quest’ultimo si risollevi quando le banche centrali inizieranno a fare marcia indietro, cosa che avverrà solo quando la situazione si stabilizzerà per qualche mese, in modo da poter essere certi che l’inflazione sia stata domata