L’inflazione ha fatto un nuovo passo verso il basso in maggio, secondo gli ultimi dati
disponibili, ed è ora al 4% in USA e al 6,1% in Eurozona su base annua. La view di Eurizon.

Si tratta di un calo di tutto rispetto, considerando che i massimi sono stati al 9,1% in America e al 10,6% da noi. Un calo, però, non sufficiente per considerare archiviata la fiammata inflazionistica, soprattutto perché molto della discesa è spiegato dalla normalizzazione dei prezzi dell’energia, mentre le componenti core mostrano un andamento ancora troppo sostenuto.

Il consenso rimane in ogni caso convinto che la direzione verso il 2% sia segnata. Le stime di consenso prevedono un calo dell’inflazione per il prossimo anno e mezzo arrivando, a fine 2024, in zona 2% in USA e in Eurozona.  Per quanto riguarda la crescita economica, le stime aggregate dei previsori hanno come scenario centrale il proseguimento del rallentamento ordinato, a sfiorare lo zero a fine 2023, per poi trovare una velocità di crociera bassa, ma stabile, per il 2024 e il 2025.

Rispetto a questa combinazione ideale di rallentamento dolce dell’inflazione e della crescita, gli osservati speciali saranno i dati di inflazione core, che dovranno replicare la disinflazione già mostrata dall’energia, e le statistiche sul mercato del lavoro, il cui indebolimento aumenterebbe l’attenzione sul rischio di rallentamento duro.

Al momento le Banche Centrali non si sono lasciate intenerire dal calo dell’inflazione, mantenendo la voce grossa. Nella sostanza, però, la Fed non ha alzato i tassi in giugno, dopo dieci rialzi consecutivi. La BCE ha alzato di 25 punti base, ma già da qualche mese ha rallentato il ritmo. Per il futuro, la Fed ha indicato di volere alzare ancora due volte quest’anno. I mercati le credono solo in parte e, a meno di dati sul mercato del lavoro o sull’inflazione particolarmente forti, la Fed potrebbe avere già finito.

La BCE ha dichiarato in modo generico di voler proseguire la restrizione. Il mercato quantifica queste intenzioni con due rialzi entro l’autunno. Siamo quindi nelle fasi finali di una restrizione monetaria accelerata, iniziata oltre un anno fa. Il 2024 sarà, con ogni probabilità, un anno di tassi in calo, o perché l’inflazione sarà domata (scenario di «soft landing»), oppure perché ci sarà bisogno dicontenere il rallentamento macro (scenario di «hard landing»).

In entrambi i casi il mercato obbligazionario, dove i tassi a breve e medio termine sono tornati sui massimi dell’anno (senza superarli), appare interessante. E la forma delle curve di USA e Germania, ultra invertite, conforta nella lettura di una restrizione monetaria ormai alle battute finali. Le attività di rischio hanno reagito in modo composto ai propositi ancora severi delle Banche Centrali. Anzi, gli spread delle obbligazioni sono scesi e i mercati azionari sono saliti. Anche questa è una lettura che sottende ipotesi di fine della restrizione monetaria e proseguimento del ciclo economico.

È uno scenario che nei prossimi mesi dovrà passare il test dei dati di inflazione e dell’occupazione, ma che si può considerare come centrale in ottica di medio termine. Tra le obbligazioni corporate, quelle Investment Grade presentano un profilo rischio-rendimento interessante, con tassi a scadenza elevati e spread che già scontano un certo grado di rallentamento economico. A maggior rischio di volatilità sono invece le obbligazioni High Yield. Interessanti le obbligazioni delle economie emergenti, dove le Banche Centrali hanno spazio per accomodare un’eventuale frenata dell’economia.

Per le azioni, le valutazioni assolute (rapporto prezzo/utili) e quelle relative (premio al rischio rispetto al governativo) sono compatibili con rendimenti di medio periodo in linea con le medie storiche. L’eventuale prolungamento della restrizione monetaria o, all’opposto, una frenata brusca dell’economia potrebbero però riaccendere la volatilità, ultimamente sopita nell’aspettativa che prevarrà lo scenario di soft landing.