Troppa compiacenza sui rating può portare a valutazione errate del rischio. Intervista a Kareena Moledina, lead client portfolio manager, EMEA presso Janus Henderson Investors

La qualità complessiva delle obbligazioni high yield è migliorata negli ultimi anni, con circa il 50% che si colloca nel rating BB. Ritenete che questi livelli rendano l’asset class meno rischiosa in caso di recessione?

Continuiamo a temere un deterioramento della crescita globale, segnalato da indicatori principali in territorio recessivo. Le recenti turbolenze bancarie hanno aumentato il rischio di recessione, soprattutto negli Stati Uniti. Stiamo assistendo a segnali di inasprimento delle condizioni di prestito, che prevediamo impatteranno sulle imprese di qualità creditizia inferiore e/o di dimensioni medio-piccole. Pertanto, ci siamo orientati verso un posizionamento più difensivo. Stiamo diventando più cauti nei confronti di settori ciclici come il chimico e l’auto, poiché prevediamo che l’aumento dei costi di finanziamento provocherà una riduzione dei consumi.

Nel settore finanziario, abbiamo ridotto la nostra esposizione al rischio nel settore immobiliare, dove il sentiment del mercato e degli investitori nei confronti del settore è probabilmente sfavorevole per il prossimo futuro, con un’offerta che si scontra con una domanda di investimenti potenzialmente più debole. Sebbene il settore bancario continui a presentare valutazioni interessanti, la fiducia nel settore si è erosa, per cui abbiamo ridotto l’esposizione complessiva alle banche. Ci concentriamo sulle parti più senior della struttura del capitale e sui campioni nazionali, che riteniamo possano ottenere risultati migliori in un mercato più difficile.

In linea con il nostro atteggiamento più cauto, abbiamo aggiunto esposizione al settore sanitario e continuiamo a orientare la composizione dei nostri portafogli high yield verso società di alta qualità, non cicliche, con una forte liquidità e bilanci fondamentalmente solidi.

Visti gli attuali livelli di rendimento offerti dagli HY bond, quali duration, settori e aree geografiche, tendete a privilegiare all’interno dei vostri portafogli?

Le obbligazioni con rating BB rappresentano oggi circa il 58% dell’universo high yield globale, rispetto al 49% di un decennio fa e al 39% di vent’anni fa.1 I rating riflettono le opinioni delle agenzie di rating e suggeriscono che, a livello aggregato, i fondamentali del credito per l’universo sono relativamente solidi. Si tratta di un dato incoraggiante, in quanto la propensione all’insolvenza di un’obbligazione BB è inferiore a quella B o CCC con rating inferiore. Di conseguenza, il tasso di default in caso di recessione potrebbe essere inferiore a quello che si sarebbe verificato se l’universo fosse stato più pesantemente ponderato verso le obbligazioni con rating inferiore, ma ciò non significa che gli investitori debbano essere compiacenti.

Ogni ciclo di recessione o di default ha le sue caratteristiche specifiche. Spesso i default si verificano quando una società fatica a rifinanziarsi. Ciò può riflettere problemi specifici di quella società o essere indotto dal ciclo, in quanto una recessione espone una società a flussi di cassa in calo. Una delle preoccupazioni per l’anno prossimo è che molte aziende dovranno affrontare un aumento dei costi di rifinanziamento, dovendo rifinanziare il debito contratto negli anni precedenti, quando i rendimenti erano molto più bassi. Con l’inasprimento delle condizioni di credito e le principali banche centrali ancora in lotta contro l’inflazione, ci aspettiamo che il tasso di default e i declassamenti dei rating aumentino nei prossimi mesi, ma che siano molto meno gravi rispetto alla crisi finanziaria globale.

1Fonte: Bloomberg, ICE BofA Global High Yield Index, peso percentuale delle coorti BB, B e CCC utilizzando il valore di mercato completo in dollari USA, al 31 maggio 2023.