Intervista a Raffaele Prencipe, Fund Manager Fixed Income, DPAM

I Treasury sono affondati di prezzo a un ritmo sostenuto, spingendo verso l’alto i rendimenti, cosa alquanto strana poiché nei casi di crescente pericolo percepito dagli investitori i titoli di Stato USA si trasformano in asset rifugio. Come interpretare il calo delle quotazioni?

I titoli di Stato statunitensi rimangono un rifugio sicuro dai pericoli a cui è esposta la maggior parte delle altre asset class. Tuttavia, le ragioni dell’aumento dei rendimenti negli ultimi mesi sono state molto specifiche del mercato dei Treasury USA.

Il Congressional Budget Office prevede un deficit di bilancio medio del -6,1% nei prossimi dieci anni. In Europa, è probabile che dal prossimo anno vengano reintrodotte le regole sul deficit. Il che significa che ogni Paese non potrà superare il -3%.

In agosto, Fitch ha declassato gli Stati Uniti da AAA a AA+, citando il previsto deterioramento fiscale, l’elevato e crescente debito pubblico e l’erosione della governance. A settembre, il Congresso degli Stati Uniti ha evitato all’ultimo minuto una crisi di governo con un accordo per finanziare le agenzie per 45 giorni. A ciò ha fatto seguito la prima rimozione del Presidente della Camera durante una legislatura.

Mentre ci si aspettava che l’aumento dei tassi d’interesse rallentasse l’economia, la crescita in realtà ha accelerato, fino a raggiungere un relativamente forte 4,9% qoq nel terzo trimestre. La Federal Reserve, dopo una pausa nell’ultima riunione, ha accennato a un nuovo rialzo.

Allo stesso tempo, la struttura del mercato dei Treasury statunitensi è cambiata. Negli ultimi anni, i principali acquirenti sono stati la Federal Reserve con il suo programma di quantitative easing, le banche centrali estere, per accumulare riserve valutarie e le banche nazionali, grazie all’aumento dei depositi dei risparmiatori. La sensibilità al prezzo di questi acquirenti è stata bassa. Il premio a termine, ossia la differenza tra l’attuale rendimento a lungo termine e la capitalizzazione prevista dei tassi di interesse a breve termine, è diventato negativo.

Negli ultimi due anni, questi grandi acquirenti sono diventati venditori mentre i nuovi sono molto più sensibili ai prezzi. Tutto questo avviene in un momento in cui il debito pubblico è in aumento. Ciò ha creato uno squilibrio tra domanda e offerta. Il premio a termine è tornato positivo.

Ritenete che quello attuale rappresenti un buon punto di ingresso per chi voglia aumentare la quota di portafoglio destinata ai treasury decennali o che sia meglio focalizzarsi su titoli di Stato Usa a scadenza più breve?

I Treasury a un anno presentano un rischio di reinvestimento. Questo significa che al momento del rimborso si potrebbe investire a un tasso di interesse inferiore. Con le obbligazioni a dieci anni, si può bloccare il rendimento, anche se è presente il rischio di tasso d’interesse – il prezzo dell’obbligazione può scendere (anche se non c’è perdita se si tiene fino alla scadenza). Le obbligazioni a 5 -7 anni sono dunque un compromesso.

Nel complesso, i rendimenti attuali sono interessanti. Esistono scenari in cui i rendimenti continuano a salire (ad esempio, la normalizzazione totale del premio a termine) e altri in cui si invertono (ad esempio, la crisi economica). Il momento dell’ingresso dipende dall’attuale asset allocation e dagli obiettivi d’investimento propri di ciascun investitore.