Il mercato azionario europeo tratta a sconto rispetto a quello americano. Storicamente non è una novità, ma abbiamo chiesto a Tom Lemaigre, portfolio manager di Pan European Fund di Janus Henderson Investors se, in questo momento, sia opportuno rivisitarlo.

A cura di Pinuccia Parini

Si è prossimi a un taglio dei tassi da parte della Bce, questa volta in anticipo sulla Fed? Quali potrebbero essere le conseguenze sul mercato azionario europeo?

“In Usa l’economia ha mostrato ancora segnali di forza e il Cpi è stato più alto delle attese, a differenza di quanto si è visto in Europa. All’inizio dell’anno il mercato scontava che ci sarebbero stati sei tagli in America, ma a ora siamo a 1,6, con la prima riduzione prevista a settembre. Direi quindi che non sarebbe una sorpresa se la Bce tagliasse prima della Fed e credo proprio che potremmo essere dinnanzi a una divergenza delle politiche monetarie. Se si considera il mercato azionario, invece, l’indice Msci Europe tratta a uno sconto record rispetto agli Stati Uniti: 34%. Ritengo che un taglio dei tassi da parte della Bce possa diventare il catalizzatore per ridurre questo divario”.

È giustificabile uno sconto così elevato?

“Se dovessi considerare l’universo di tutoli in cui Pan European Fund investe, direi di no. Le aziende presenti in portafoglio sono globali, dei veri e proprio campioni nel loro ambito e capaci di competere in uno scenario internazionale. Basterebbe pensare che, di recente, il ceo di Shell ha dichiarato che stanno valutando la possibilità di trasferire la loro quotazione dal London Stock Exchange agli Stati Uniti, visto il premio cui trattano i loro omologhi americani. La società tedesca Linde lo ha già fatto. Credo che, sia i regolatori, sia le Borse stiano realizzando il rischio che il fenomeno si allarghi e che aumenti la migrazione oltre Atlantico delle aziende europee”.

Ma l’economia americana, come lei ha asserito, è più forte di quella europea…

“Tuttavia, investire in Europa non significa necessariamente investire nel Pil europeo, soprattutto nel caso dei titoli a grande capitalizzazione. Se si dovesse esaminare, ad esempio, la divisione geografica del fatturato relativo ai titoli che abbiamo in posizione, emergerebbe che il 38% è in Asia e nei mercati emergenti, il 30% è nell’Europa sviluppata e circa il 28% nell’America del Nord. Ciò attesta quanto siano globali le aziende oggetto del nostro investimento. E quanto non debbano essere penalizzate nelle valutazioni semplicemente per essere quotate su una borsa europea. A fine marzo l’S&P500 trattava a 21,2 P/E e l’Msci Europe a 14,2: sicuramente c’è stata un’espansione dei multipli in America che per essere giustificabile necessita però una riduzione dei tassi o una crescita degli utili superiori alle attese. In merito al primo aspetto, non penso che la scadenza sia così vicina, per quanto riguarda il secondo, invece, è possibile che ciò avvenga, ma è verosimile supporre che di un contesto simile possano beneficiare anche le multinazionali europee”.

Tuttavia, i titoli europei che ritiene interessanti, non sono già a premio rispetto al P/E medio?

“Alcuni sì, ma molti altri no, come le società chimiche che, nonostante il loro più che valido modello di business, trattano a un P/E di 10”.

C’è poi una diversa composizione settoriale degli indici che forse spiega la differenza di valutazioni. Cosa ne pensa?

“La tecnologia pesa per circa il 30% nell’’S&P500 e l’8% nell’Msci Europe e sappiamo tutti che cosa ha trainato l’indice americano nell’ultimo periodo. Penso che la domanda da porsi è se il fenomeno possa ancora perdurare e una così elevata concentrazione di titoli continui a trascinare l’indice al rialzo, considerando le valutazioni attuali. Detto ciò, è indubbio che l’It ha un peso contenuto in Europa, ma forse bisognerebbe ampliare il modo in cui si pensa di investire nell’innovazione tecnologica”.

Potrebbe essere più specifico?

“Ritengo si debbano considerare anche gli “enabler”, ossia le aziende che riceveranno i 190 miliardi di dollari che Amazon, Apple, Google, Microsoft and Meta prevedono di spendere nel 2024 e proseguiranno a farlo sino alla fine di questo decennio, per un totale che supererà il trilione di dollari. Molto di questo denaro sarà indirizzato verso la realizzazione di data centre che necessitano, sia di semiconduttori, per la cui produzione sono coinvolte aziende europee (Asml Intl, Be Semiconductor, Atlas Copco, etc), sia di edifici e di infrastrutture a essi legati, con player come Holcim e Crh che sono presenti sul mercato americano. Un’altra azienda beneficiaria di questo capex sarà Schneider, di cui il 20% del fatturato è ascrivibile ai data centre”.

Si aspetta che si allarghi l’interesse sui titoli del mercato?

“Sarebbe bello vedere il mercato ampliarsi su un numero maggiore di titoli, anzi, direi che sarebbe necessario, considerando alcune performance, soprattutto guardando ai multipli cui trattano alcune aziende”.

Ritiene che, se così avvenisse, ci potrebbe essere un ritorno delle società a piccola e media capitalizzazione?

“Penso che, alla notizia del taglio dei tassi delle banche centrali, la reazione immediata del mercato sarà comprare il fattore crescita e le piccole e medie capitalizzazioni. Ma, con il passare del tempo, saranno le large cap a soffrire meno visto che il contesto in cui operare è diventato più competitivo e il costo del denaro è aumentato. Ciò significa che le dimensioni saranno importanti perché un bilancio dimensionalmente grande aiuta a navigare meglio le situazioni complesse”.