A cura di Felipe Villarroel, Portfolio Manager, TwentyFour Asset Management

Gli operatori di mercato che speravano in un paio di giorni tranquilli per tornare in “modalità lavoro” dopo la pausa estiva hanno dovuto rapidamente modificare le proprie aspettative. Martedì non è stata solo una giornata volatile per i mercati, con gli indici azionari statunitensi che hanno guidato un ampio sell-off in risposta ai tiepidi dati economici.

Ma è stata anche una delle giornate più intense a memoria d’uomo per quanto riguarda le emissioni obbligazionarie, con oltre 40 miliardi di dollari di nuovi titoli venduti solo nel settore investment grade statunitense.

Questa impennata dell’offerta era ampiamente prevista dopo un’estate tranquilla. E, sebbene nel breve termine una pipeline primaria molto ampia possa causare una certa indigestione in alcune aree, nel medio termine la consideriamo uno sviluppo positivo per gli investitori.

Un mercato delle nuove emissioni molto attivo è raramente un segnale di debolezza generale del quadro macro. Gli investitori e gli emittenti si lamenteranno che i rendimenti sono rispettivamente troppo bassi e troppo alti. Ma i fatti parlano più delle parole. Le aziende trovano relativamente attraente rifinanziare o raccogliere nuovo debito ai livelli attuali. Mentre gli investitori lottano appassionatamente per ottenere un posto nei portafogli ordini che sono spesso in eccesso di sottoscrizione.

Va da sé che questa dinamica può cambiare molto rapidamente se il sentimento si inasprisce. Ma per il momento le nuove emissioni si stanno liquidando a livelli non troppo lontani dal fair value, a nostro avviso. Ciò riflette probabilmente la quantità di liquidità a margine in attesa di essere investita. Il che ci fa pensare che eventuali vendite successive potrebbero essere accolte da un muro di denaro che dovrebbe limitare l’allargamento degli spread.

Ad esempio, nel settore finanziario europeo sono state effettuate emissioni in tutta la struttura del capitale. Il mercato dell’Additional Tier 1 (AT1) è stato molto attivo con le operazioni di ABN Amro, Alpha Bank, Bank of Ireland, BNP Paribas e HSBC già questa settimana. L’AT1 decennale in USD investment grade di BNP Paribas ha superato di 11 volte le sottoscrizioni ed è stato prezzato al 7,375%. Mentre quello di Bank of Ireland ha raccolto un portafoglio ordini cinque volte superiore alle dimensioni dell’operazione ed è stato stampato al 6,375% in euro (circa 8% in USD).

Altrove, il Crédit Agricole ha piazzato un Tier 2 quinquennale in sterline al 5,75% (circa il 6% in dollari). E questa settimana contiamo dieci operazioni senior unsecured. Mentre le banche tornano sul mercato primario dopo un agosto di calma.

Un’altra ovvia illustrazione si trova nel settore investment grade statunitense. Il totale di oltre 40 miliardi di dollari di martedì proviene da 30 operazioni. E la storia è simile a quella del mercato europeo, con premi di nuova emissione bassi e libri in media parecchie volte superiori alle sottoscrizioni.

I flussi nell’obbligazionario continuano a ritmo sostenuto. Il che significa che sia gli ETF che i gestori attivi non hanno problemi a soddisfare questi livelli di offerta, anche se i premi di nuova emissione non sono generosi.

In prospettiva, la pipeline per il resto del mese appare discreta su tutta la linea, con un settembre potenzialmente ancora più intenso del solito, dato che alcune società cercano di completare le loro esigenze di emissione prima che la retorica elettorale statunitense si intensifichi.

Come per l’abbondanza di offerta di ABS europei che abbiamo evidenziato all’inizio della settimana, per i gestori attivi questa è una buona opportunità per effettuare alcuni switch e rotazioni di portafoglio, dato che c’è molta carta offerta in dimensioni considerevoli e senza spread denaro-offerta.

Gli aggiustamenti del valore relativo potrebbero comportare l’aggiunta di nuovi nomi, l’allungamento della durata dello spread creditizio con l’ingresso in nuove emissioni o l’acquisizione di carta a basso costo con scadenza più breve che altri stanno scaricando a favore di nuove emissioni.