Intervista a Marina Cohen, Head of European High Yield, Amundi

La qualità complessiva delle obbligazioni high yield è migliorata negli ultimi anni, con circa il 50% che si colloca nel rating BB. Ritenete che questi livelli rendano l’asset class meno rischiosa in caso di recessione?

La qualità del mercato High Yield è effettivamente migliorata negli ultimi anni. Alla fine del 2009, vale a dire prima dello scoppio della bolla Internet, i BB rappresentavano il 35% del mercato HY statunitense e il 15% di quello europeo, che era appena agli inizi.

Alla fine del 2007, prima della Grande Crisi Finanziaria, queste percentuali erano salite rispettivamente al 38% e al 49%. Oggi le proporzioni sono ancora più elevate: i BB rappresentano il 49% del mercato HY statunitense e il 68% di quello europeo, che è stato incrementato in particolare dall’emissione di ibridi societari da parte di emittenti IG (13%).

In caso di recessione globale, che non è il nostro scenario di base, una migliore qualità del credito renderà certamente i mercati High Yield più resilienti rispetto a prima. Secondo i dati di Moody’s, nel periodo 1999-2022 (escludendo gli emittenti russi nel 2022), il tasso medio annuo di default delle imprese ponderato per l’emittente si è attestato allo 0,2% per i BB, all’1,3% per i B e al 7,8% per i CCC, dati che sottolineano un rischio di default più basso per i BB.

Al di là dei rating, i solidi fondamentali delle società High Yield, le limitate esigenze di rifinanziamento a breve termine e l’accesso a varie fonti di finanziamento dovrebbero limitare l’aumento dei tassi di default, che difficilmente arriveranno a quel 15% raggiunto nel 2009.

Visti gli attuali livelli di rendimento offerti dagli HY bond, quali duration, settori e aree geografiche, tendete a privilegiare all’interno dei vostri portafogli?

Con i tassi più elevati e gli spread più ampi negli ultimi 18 mesi, il rendimento offerto dall’asset class High Yield è diventato molto più interessante di quanto non fosse in passato.

Ad esempio, il rendimento del mercato europeo High Yield si aggira oggi intorno al 7,7%, ossia al 58° percentile dalla fine del 1999 ma al 95° percentile negli ultimi 10 anni. Questo carry più elevato ha sostenuto la performance total return dell’asset class High Yield europeo, che ad oggi è superiore al 4%. La dispersione è tuttavia aumentata, come evidenziato dalla sottoperformance dei CCC, riflettendo un rischio di recessione legato a un inasprimento delle condizioni finanziarie.

In questo contesto, ci concentriamo sugli emittenti che dovrebbero essere resilienti in un contesto macroeconomico più difficile e che dovrebbero essere in grado di assorbire costi di finanziamento più elevati nei prossimi anni. Anche le dimensioni contano: i gruppi più grandi saranno in grado di accedere, se necessario, a diverse fonti di finanziamento, come l’equity o il debito privato.

Di conseguenza, tendiamo a privilegiare i settori bancario, delle telecomunicazioni e farmaceutico, mentre siamo più cauti su commercio al dettaglio e industria chimica, oltre che sul settore immobiliare, alle prese con cambiamenti strutturali. Non abbiamo preferenze specifiche in termini di aree geografiche. In termini di duration, ci concentriamo principalmente sulle obbligazioni a 5-7 anni.