Debito pubblico, non sarà facile ritornare ai livelli pre-Covid

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E’ necessario uno sforzo che vada oltre il sostegno di Francoforte, per accelerare il potenziale di crescita e di inflazione.  Alessandro Tentori, Cio AXA IM Italia

Le stime della Commissione Europea dipingono un quadro molto positivo per i prossimi 18 mesi. In Italia, il PIL dovrebbe crescere del 4.2% nell’anno in corso e del 4.4% nel 2022, un profilo simile a quello della media dell’Eurozona.

Il quadro è più modesto, se analizzato in ottica globale, dove la Cina è in crescita dell’8.5% e sia gli Stati Uniti che il Regno Unito potrebbero avanzare di oltre 6 punti percentuali.

Il tema di questa breve newsletter non sarà il successo del Regno Unito post-Brexit (e il conseguente mal di testa della Commissione), bensì la traiettoria del debito pubblico italiano post-Covid.

Quali prospettive per il debito pubblico italiano?

A fine 2019, il debito pubblico italiano ammontava a 134.6% del PIL. Per la fine del 2021, la Commissione stima un quoziente debito/PIL di 159.8%, cioè un incremento di 25.2 punti percentuali nell’arco di 24 mesi.

Non vorrei riesaminare le cause di questo aumento, né tantomeno valutare l’utilizzo dei vari scostamenti di bilancio. Non spetta a me, ma agli elettori. Vorrei invece soffermarmi sugli scenari di lungo periodo, cioè chiedermi dove potrebbe convergere il debito pubblico nei prossimi dieci anni e in quali condizioni macroeconomiche si potrebbe ipotizzare un ritorno ai livelli del 2019. Per rispondere a questa domanda, è necessario analizzare i fattori fondamentali che influenzano le dinamiche del debito pubblico:

  • Crescita potenziale. Dal 2002, la crescita potenziale in Italia è stata in media di 0.25%. La media europea si attesta invece all’1.25%, in netto contrasto con quella stimata nella nostra penisola. In prospettiva, è ipotizzabile un aumento del PIL potenziale anche in Italia, grazie agli investimenti che verranno effettuati sotto il programma nazionale di ripresa e di resilienza. Purtroppo c’è incertezza per quanto riguarda l’implementazione degli investimenti, fattore che non giova al momento nell’attrarre capitali privati in un’ottica di Private Public Partnership.
  • Costo del debito. Fattore cruciale questo, soprattutto durante i periodi di rallentamento dei parametri macro. Dal 2002, il costo del debito italiano è sceso dal 4.8% del PIL al 3.5% del 2020. Faccio notare che raggiungere questo risultato senza l’aiuto della Banca Centrale Europea sarebbe stato molto difficile, anche in assenza di una moneta unica. In prospettiva, è ipotizzabile una continuazione del programma di acquisti della BCE, in modo da garantire un ulteriore abbassamento del costo di rifinanziamento, previsto in calo al 2.9% del PIL nel 2022. Nel lungo periodo sarebbe auspicabile una convergenza verso il costo di rifinanziamento medio dei paesi membri, cioè 1.4-1.3% del PIL.
  • Inflazione. Dal 2002, l’inflazione HICP media in Italia è stata 1.6%. Questo fattore dipende non solo dalla politica monetaria di Francoforte, ma anche dalle scelte strutturali dei singoli governi piuttosto che dai grandi trend demografici e geopolitici (es. globalizzazione).

L’effetto combinato di inflazione e costo del debito

Nel contesto di un’analisi parziale, la sensitività del rapporto debito/PIL ai tre fattori elencati sopra è di circa 13 punti percentuali. A condizioni invariate, l’aumento dell’inflazione di un punto percentuale oppure della crescita di un punto percentuale oppure una riduzione del costo del debito di un punto percentuale implica una riduzione del rapporto debito/PIL di 13 punti percentuali nell’arco di dieci anni.

Ovviamente, un quadro più generale si ottiene modellando l’effetto congiunto dei questi tre fattori, includendo anche una stima per il bilancio primario (cioè le entrate nette, esclusi gli interessi sul debito). Per esempio, un’ipotesi realistica sarebbe – a mio avviso – la seguente:

Una riduzione graduale del costo del debito verso la media europea, una crescita in linea con un potenziale di 0.5%, una inflazione che converge verso il target della BCE e un bilancio primario leggermente positivo. In questo caso si otterrebbe una riduzione del rapporto debito/PIL a 144.5% nel 2031. Purtroppo, questo livello è circa 10 p.p. sopra il livello del 2019.

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