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È il momento di comprare titoli value?

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È il momento di comprare titoli value?

Il forte slancio di molti mercati ha aumentato le preoccupazioni degli investitori sulle valutazioni gonfiate. Brian Bandsma, portfolio manager di Vontobel

Poiché il commercio della “crescita a qualsiasi prezzo” sembra svanire, molti ritengono che una rotazione dai titoli di crescita verso i titoli value possa continuare a sovraperformare tutto il mercato.

In tutto il mondo, i mercati azionari sembrano offrire molte opportunità d’affari, con banche, servizi pubblici, società di telecomunicazioni, materiali e produttori di energia che vengono scambiati a multipli a una cifra e con rendimenti da dividendi dal 4% al 7%.

Il vecchio dibattito tra crescita e valore continua

Ma prima di riorganizzare il vostro portafoglio alla luce dell’attuale rotazione, ecco alcune cose da considerare.

I dati di mercato sono diventati più accessibili nel tempo, lasciando meno opportunità da scoprire. I fondi quantitativi che utilizzano algoritmi per automatizzare il processo di rapida perlustrazione dei comunicati stampa, dei numeri riportati dalle aziende e persino dei post sui social media, rendono meno probabile che strategie semplicistiche, come l’acquisto di azioni basate su misure quantitative come il basso P/E o il rendimento del free cashflow, superino il mercato.

In definitiva, il valore di un’azione è l’attualizzazione dei futuri flussi di cassa dell’azienda. Gli operatori di mercato sono diventati ampiamente consapevoli del fatto che le attività ad alta intensità di capitale con domanda e prezzi volatili non sono un buon investimento, e le aziende si sono sempre più evolute verso modelli di manutenzione, servizi e abbonamento che sono meno sensibili dal punto di vista economico.

 

Molti titoli a buon mercato sono a buon mercato per una buona ragione

Per esempio, i libri dei prestiti delle banche statali cinesi possono avere un rischio di credito maggiore di quello riportato, un risultato della politica di prestito verso clienti statali altamente indebitati.

Un’azienda automobilistica giapponese che affronta la doppia minaccia dell’indebolimento della domanda di berline e motori a combustione interna è un altro esempio. Mentre i titoli value possono fornire una protezione al ribasso a causa della bassa valutazione e dell’alto pagamento dei dividendi, al di fuori di qualsiasi potenziale rerating a breve termine, questi titoli hanno un prezzo basso perché i futuri flussi di cassa per queste aziende non sono previsti in crescita e possono anche peggiorare. Le azioni value di oggi non sono come le azioni value di tuo padre.

Rendimenti azionari nel lungo termine

A lungo termine, i mercati azionari hanno storicamente offerto rendimenti intorno al 10%, o più vicini al 7% tenendo conto dell’inflazione. Un’azione senza crescita degli utili può solo generare un rendimento pari al suo dividendo. Poiché anche i nomi di valore più economici hanno rendimenti inferiori al tasso di rendimento atteso a lungo termine, al valore nominale un investitore perderebbe comprando e tenendo questi titoli.

Tuttavia, è anche importante esaminare l’impatto dell’inflazione su un business, soprattutto perché le banche centrali rischiano di superare l’espansione monetaria usata per compensare lo shock della domanda derivante dai lockdown dei mesi scorsi. Un produttore di petrolio e gas, per esempio, può vedere le entrate crescere in linea con l’inflazione. Finché anche i costi crescono in linea con l’inflazione, alla fine anche i guadagni ne beneficerebbero.

Questo però non è scontato, e spesso il management è incentivato ad acquisire beni proprio in questo momento, rischiando di pagare troppo e di provocare un’eventuale svalutazione. Un’azienda di servizi pubblici obbligata a negoziare con un governo per aumentare le tariffe potrebbe non trarre beneficio quando i consumatori si rivoltano contro gli aumenti dei prezzi. Poche imprese possono sfuggire all’influenza corrosiva dell’inflazione.

Le valutazioni azionarie hanno una correlazione debole con i rendimenti delle obbligazioni, per cui i rapporti P/E aumenteranno per riflettere i minori rendimenti relativi delle obbligazioni.

L’effetto tassi bassi sui multipli delle società

Con rendimenti molto bassi in tutto il mondo, è ragionevole che i mercati azionari rispondano a questa realtà. In questo ambiente, la crescita è diventata più apprezzata e i multipli sono aumentati. A meno che i rendimenti non comincino a salire in modo significativo, i titoli di crescita potrebbero non essere così cari come sembrano. Un titolo scambiato a 50 volte P/E oggi non è lo stesso di un titolo scambiato a 50 volte P/E 20 anni fa, perché il tasso di rendimento futuro previsto è relativo a tutte le altre opportunità possibili in quel momento. Lo stesso si potrebbe dire dei cosiddetti value stock.

La ragione per cui le valutazioni dei titoli value non sono salite nella stessa misura dei titoli growth è più probabilmente spiegata da un’aspettativa generale di una maggiore dispersione nella crescita dei flussi di cassa tra le imprese.

I titoli value proteggono da eventuali crolli dei mercati?

Storicamente, ci si aspetta che i titoli value forniscano una protezione al ribasso in caso di un sell-off più ampio del mercato, come la crisi finanziaria globale o il sell-off di Covid nel marzo dello scorso anno. In realtà, per entrambi gli eventi storici, ben poco si è rivelato difensivo.

Più recentemente, i titoli di crescita a P/E più alto sembrano essere il gruppo più resistente di fronte a una flessione del mercato. Questo potrebbe essere dovuto all’opinione condivisa che un certo numero di società che attualmente mostrano una crescita elevata sono strutturalmente dirompenti e continueranno a crescere attraverso i cicli di mercato attraverso l’aumento delle quote di mercato. Quindi, di fronte ai rimborsi, i gestori di fondi potrebbero essere meno disposti a scegliere di vendere questi titoli.

La ricerca mostra che gli investitori tendono ad essere troppo ottimisti sulla crescita futura dei titoli ad alta crescita e troppo pessimisti sulla crescita dei titoli a bassa crescita. Nel mezzo, tra la crescita e il valore, si trovano aziende che generano una crescita ben al di sopra della media del mercato, con solidi fondamentali e multipli abbastanza ragionevoli, considerando dove sono i tassi oggi.

Queste sono aziende che consideriamo titoli di alta qualità. Anche se è giusto dire che, in alcune parti del mercato, le valutazioni per la crescita si sono allontanate anche da un’aspettativa di crescita ragionevolmente ottimistica, ci sono ancora opportunità per gli investitori che cercano una crescita composta a lungo termine.

Le aziende che esibiscono qualità come il potere dei prezzi, le barriere all’entrata o i forti vantaggi competitivi portano a una maggiore prevedibilità dei guadagni

Inoltre, l’acquisto di aziende di qualità richiede solitamente un periodo di detenzione a lungo termine. Le aziende di qualità non sono generalmente sconosciute al mercato e, quindi, di solito richiedono valutazioni più elevate. Sono i fattori di qualità del business che gli permettono di comporre ad un tasso più consistente per un periodo di tempo più lungo, il che crea valore per gli azionisti. Di conseguenza, i gestori quantitativi che possono possedere gli stessi titoli tendono a venderli prima, data la natura a più breve termine del periodo di detenzione, il che significa che tendono a lasciare sul tavolo il denaro reale che queste aziende di qualità possono generare.

 

In qualsiasi momento, esiste l’estremità estrema del mercato, dove le valutazioni sono più speculative, specialmente le industrie nuove o emergenti con un track record limitato. I produttori di veicoli elettrici e i loro fornitori o le più recenti società di servizi Internet continuano a vendere a valutazioni che sono difficili da giustificare anche nello scenario più ottimista.

Gli investitori potrebbero tentare di cronometrare il mercato ruotando da questi titoli di crescita più speculativi al valore, ma i titoli che compongono il comparto value oggi sono probabilmente valutati in modo appropriato rispetto alle loro opportunità di crescita. Quindi, questa rotazione avrebbe più senso come commercio a breve termine.

L’esperienza rivela, tuttavia, che cronometrare i mercati è un compito difficile, e forse impossibile. Una rotazione di mercato di solito non è ovvia fino a quando non è ben avviata, con molte false partenze e arresti. Ma l’acquisto di un’attività di alta qualità in grado di comporre i guadagni nel tempo dovrebbe farvi dormire la notte, e nel tempo dovrebbe essere più probabile che aiuti a generare rendimenti superiori al mercato.

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