Bond Bulletin a cura del team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management

Gli spread del credito Investment Grade continuano a contrarsi, toccando i minimi storici. Questa settimana esaminiamo in che modo i mercati sulle due sponde dell’Atlantico si preparano ad affrontare il cammino impervio che ci attende. E cercheremo di capire dove dovrebbero guardare gli investitori per cogliere le opportunità.

Fondamentali

Siamo oltre metà strada nella stagione degli utili trimestrali e finora gli emittenti Investment Grade statunitensi hanno segnalato un incremento della redditività, grazie a un aumento dei ricavi modesto, in termini sia relativi sia assoluti. In confronto, i fondamentali delle aziende europee riflettono una buona redditività, benché leggermente inferiore. Tuttavia, una più attenta osservazione rivela una dispersione tra settori e aree geografiche.

Alcuni settori ciclici, ad esempio il commercio al dettaglio e l’automotive – già penalizzati da pressioni strutturali e regionali – sono tra i più colpiti dai dazi commerciali statunitensi annunciati dall’amministrazione Trump. In generale, però, i bilanci sono solidi e molte aziende colpite dai dazi potrebbero riuscire ad assorbire in parte la compressione dei margini laddove non fosse possibile trasferire i maggiori costi.

Quanto al settore finanziario, i risultati sono stati decisamente migliori: molte delle principali banche statunitensi hanno segnalato utili eccezionali, grazie a un aumento della domanda di prestiti e alla crescita delle commissioni legate alla conclusione di operazioni che si sono intensificate con la ripresa dell’attività di M&A (fusioni e acquisizioni). Tre quarti delle banche europee non hanno ancora pubblicato i risultati trimestrali.

Tuttavia, dai primi segnali risulta che le istituzioni di migliore qualità continuano a essere ben capitalizzate, a mantenere stabili i margini d’interesse netti e a trarre vantaggio dalla buona qualità degli attivi, in assenza di un aumento significativo dei prestiti in sofferenza. A nostro avviso il flusso di comunicazioni positive proseguirà.

Valutazioni quantitative

Gli spread creditizi riflettono sia la solidità del mercato obbligazionario globale Investment Grade sia le sue dispersioni all’interno dei settori. Al momento, gli indici statunitensi ed europei sono scambiati entro una fascia di variazione di 100 punti base (pb). Mentre il mercato europeo ha ridotto lo spread in eccesso rispetto a quello statunitense, in parte grazie alle previsioni più rosee formulate per i tassi d’interesse europei.

Nei settori economici, da inizio anno i titoli bancari hanno battuto quelli dell’automotive in termini di spread poiché i quadri fondamentali divergono. Dopo la raffica di annunci sui dazi da parte del presidente degli Stati Uniti a inizio mese – che ha innescato uno scontro multilaterale di fuoco – il settore automobilistico e altri comparti sensibili alle tariffe (soprattutto quelli ad alta intensità di acciaio) hanno cominciato a sottoperformare i REIT (i fondi d’investimento immobiliare) e altre società finanziarie che sono più protette rispetto all’applicazione di dazi potenzialmente destabilizzanti e inflazionistici.

Fattori tecnici

Gli spread si sono stabilizzati in prossimità di minimi storici, favoriti dalla minore volatilità del mercato dei tassi. Per quanto riguarda l’offerta, le emissioni totali per 196 miliardi di dollari negli Stati Uniti e 65 miliardi di Euro in Europa sono state accolte con favore dai mercati.

La persistente domanda di obbligazioni societarie di alta qualità ha assorbito le nuove emissioni e sostenuto l’attività sul mercato secondario, con poche ripercussioni negative sugli spread.

Man mano che le aziende escono dai periodi di inattività legati alla pubblicazione dei risultati finanziari, la tipica stagionalità dell’offerta segnala una crescita progressiva delle emissioni a febbraio e marzo. Al momento, le proiezioni segnalano emissioni per 160 miliardi di dollari negli Stati Uniti e per 70 miliardi di Euro in Europa (le proiezioni dell’offerta europea sono una stima interna di J.P. Morgan Asset Management).

Il volume complessivo dei titoli offerti potrebbe incidere negativamente sulle valutazioni e sulla performance delle nuove emissioni, nonostante si registri una dinamica positiva della domanda, trainata da investitori che continuano a investire nei fondi.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

L’incertezza economica e geopolitica ha alimentato un clima febbrile in cui i fondamentali straordinariamente solidi delle aziende non riescono a proteggere il mercato da episodi di volatilità. Una escalation dei dazi commerciali potrebbe incidere sul mercato globale dove i produttori sono particolarmente sensibili alle pressioni sui costi.

Si noti, tuttavia, che le imprese europee hanno una difficoltà in più visto che sono esposte anche agli imminenti cambi di governo che potrebbero verificarsi nelle maggiori economie del Vecchio Continente. Le valutazioni correnti, assieme all’attuale elevato livello dell’offerta, favoriscono un potenziale ampliamento degli spread.

Un eventuale repricing potrebbe essere considerato un’opportunità, soprattutto nelle banche europee, dove continuiamo a privilegiare il debito subordinato che dovrebbe offrire spread e rendimenti complessivi allettanti agli investitori che puntano su istituzioni di alta qualità.