La Fed alza i tassi di 75 bp e prospetta nuovi incrementi

Le stime sono per un livello prossimo al 4% entro fine anno e una stabilità fino a quando non si vedranno gli effetti sull’inflazione. I commenti di Janus Henderson, State Street, Federated Hermes, Generali Investments ed M&G

Andy Mulliner, head of global aggregate strategies, Janus Henderson

La Fed ha alzato i tassi di 75 punti base, come previsto, e ha adottato un tono equilibrato ma aggressivo. A dire il vero, Jackson Hole ha rubato la scena durante la riunione, con Jay Powell che ha ribadito il tono del suo discorso dell’agosto scorso. La Fed è impegnata a ridurre l’inflazione. Tuttavia, sono stati i dot a rivelare il pensiero della banca centrale statunitense. Si prevede che i tassi si collocheranno attorno al 4% entro la fine dell’anno (in linea con i mercati), mentre si prevede di mantenerli a livelli simili per il 2023, prima di scendere verso un livello a lungo termine (sorprendentemente) invariato nel 2025. Le proiezioni della Fed sulla disoccupazione e sulla crescita sembrano ottimistiche, visto il grado di stretta monetaria, ma solo il tempo ci dirà fino a che punto si tratti di una realtà o di una pia illusione. I mercati sono rimasti in media relativamente invariati, ma nettamente più deboli in quanto la Fed ha ribadito il proprio impegno a ridurre l’inflazione.

Michael Metcalfe, head of macro strategy di State Street Global Markets

È significativo il fatto che le prospettive di un rialzo dei tassi di 75 punti base siano velocemente diventate parte del “consensus”. È stato creato troppo allarmismo? Quest’anno i mercati hanno ripetutamente tentato, senza riuscirci, di anticipare il picco dei tassi statunitensi. Tuttavia, con la Fed che ora si orienta verso un picco ben al di sopra del 4% e una politica monetaria restrittiva fino al 2025, i falchi hanno raggiunto quello che dovrebbe essere il punto più alto e ci vorrà un altro shock significativo dell’inflazione prima che i tassi salgano ulteriormente.  Per il momento l’andamento dell’inflazione registrato da PriceStats sembra essere più favorevole, dal momento che i primi 17 giorni del mese indicano che per il secondo mese consecutivo i prezzi sono rimasti invariati e il tasso d’inflazione nominale è più basso. Supponendo che questo andamento continui e si estenda all’inflazione core, è probabile che a novembre e dicembre si verifichino rialzi dei tassi più contenuti, il che darà finalmente ai mercati una maggiore fiducia nel fatto che il picco dei tassi sia stato raggiunto.

Silvia Dall’Angelo, senior economist di Federated Hermes

La Fed ha annunciato per la terza volta consecutiva un rialzo dei tassi di 75 punti base, portandoli ad un range di 3-3,25% per il Federal Funds Rate. La dichiarazione di accompagnamento è rimasta pressoché invariata rispetto alla precedente riunione di luglio, suggerendo come l’obiettivo della Fed sia quello di combattere l’inflazione elevata e ribadendo una forward guidance hawkish.

Esaminando le previsioni aggiornate, la Fed ha ora riconosciuto che sarà necessario un certo grado di sofferenza per riportare l’inflazione al livello target e che ci sono ridotte probabilità che si possa arrivare ad una disinflazione senza un forte raffreddamento del mercato del lavoro, quella che è la cosiddetta disinflazione immacolata.

Il policy rate dovrebbe ora raggiungere il picco del 4,6% alla fine del 2023 e rimanere in territorio restrittivo per tutto l’orizzonte di previsione fino alla fine del 2025, sebbene l’elevata dispersione delle previsioni nel 2024-2025 sia indicativa della più alta incertezza per il futuro. Allo stesso tempo, il tasso di disoccupazione è ora previsto in aumento al 4,4% nel 2023-2024, dal 3,8% alla fine di quest’anno, una tipologia di aumento che di solito è associato ad una recessione.

La Fed è sembrata ancora una volta determinata a fare tutto il necessario per raggiungere il suo obiettivo di inflazione. Powell ha evitato riferimenti espliciti ad un’imminente recessione, ma ha chiarito che la Fed è pronta a tollerare una crescita inferiore al trend ed un mercato del lavoro più soft, mentre si focalizzerà sul contenimento dell’inflazione. Certo, dato che la politica monetaria funziona con un certo ritardo e la recessione legata alla pandemia potrebbe aver lasciato segni strutturali sull’economia, c’è incertezza sul grado di stretta monetaria necessario per riportare l’inflazione all’obiettivo senza danneggiare troppo il mercato del lavoro. In questa fase, sulla base dei compromessi che deve affrontare, la Fed è disposta a correre il rischio di esagerare.

 Paolo Zanghieri, senior economist di Generali Investments

Oltre al previsto aumento dei tassi di 75 pb, la riunione di settembre ha mostrato che la Fed è determinata a inasprire le condizioni monetarie a un ritmo ancora più rapido e che prevede di mantenere i tassi a un livello restrittivo più a lungo. I messaggi piuttosto aggressivi dei “dots” e della conferenza stampa miravano a dissipare la percezione del mercato secondo cui la Fed potrebbe rinunciare a mantenere i tassi alti a lungo per i timori di una recessione. Tuttavia, la banca centrale riconosce anche che l’elevata probabilità di un atterraggio duro, anche con una recessione, è il male minore rispetto al fatto che l’inflazione si radica nelle aspettative da una posizione meno aggressiva. Un’azione ritardata sarebbe alla fine molto più dolorosa.

La Fed punta ad aumentare i tassi di altri 125 pb entro dicembre, anche se Powell ha evidenziato che c’è un numero significativo di membri del FOMC che si accontenterebbero di “solo” 100 pb. Inoltre il 2023 vedrebbe un ulteriore aumento di 25 pb, anziché il taglio di quasi 50 pb prezzato dal mercato prima della riunione: i tagli dei tassi saranno considerati solo nel 2024. Entro la fine del 2025 il tasso di policy dovrebbe essere di circa 40 pb superiore a quello neutro, nonostante l’evidente rischio per la crescita di un periodo così prolungato di politica monetaria restrittiva. Il rallentamento dell’economia e l’impatto della stretta monetaria hanno portato a un significativo declassamento delle proiezioni di crescita. Nel 2023 il PIL del quarto trimestre sarebbe solo dell’1,2% superiore rispetto a un anno prima. La crescita rimarrà al di sotto della tendenza almeno fino al 2025 e il tasso di disoccupazione dovrebbe aumentare di 0,7 punti percentuali entro un paio d’anni: due condizioni necessarie per riportare l’inflazione al 2%. Scenario che, comunque, non si presenterà prima del 2025 nelle proiezioni del FOMC. Si prevede infatti che l’inflazione sarà più persistente rispetto a quanto previsto a giugno, con un tasso di riferimento superiore al 2% entro la fine del 2024.

Con il tasso ufficiale che è appena entrato nell’intervallo in cui può essere considerato restrittivo, il presidente Powell ha affermato che il FOMC desidera vedere tassi reali positivi lungo la curva dei rendimenti per un periodo prolungato. Condizioni finanziarie più restrittive richiedono diversi mesi per incidere pienamente sull’economia e quindi è difficile stabilire una sequenza chiara delle prossime mosse politiche, sebbene l’evoluzione del tasso appropriato e il fatto che in questa occasione il ruolo dei “dots” non sia stato  sottovalutato non lascia molti dubbi.

La Fed chiaramente non ha ancora paura di stringere troppo, ma Powell si è concentrato molto sui rischi che una politica restrittiva rappresenta per il mercato del lavoro. Ha continuato a segnalare che le misure preferite dal FOMC circa gli squilibri della domanda e dell’offerta – il rapporto tra nuove posizioni lavorative e i disoccupati e il numero di dimissioni – sono diminuite solo marginalmente. In linea con il pensiero esposto da quando ha iniziato ad aumentare i tassi, Powel ha ribadito che è possibile ridurre nuove posizioni occupazionali dagli attuali elevati livelli senza precedenti senza innescare licenziamenti considerevoli. Due fattori dovrebbero aiutare: le aspettative di inflazione rimangono sostanzialmente ancorate e l’attenuarsi dei grandi shock negativi dell’offerta che hanno colpito l’economia dal 2020 contribuirà a ridurre l’inflazione. Ci sono i primi segnali di uno sblocco delle catene di approvvigionamento, ma il processo potrebbe essere lento e irregolare, ha ammesso.

Eppure, il Presidente è apparso molto meno fiducioso nella possibilità di evitare un atterraggio duro. Si è chiaramente astenuto dal menzionare una recessione, ma ha affermato che esiste una probabilità “molto alta” che la crescita rimanga al di sotto del trend per un periodo sostanziale. Ha anche ammonito che non ci sono modi indolori per combattere un’inflazione elevata e persistente e che i sacrifici sono necessari per ripristinare la situazione prevalente nel decennio pre-COVID, quando l’inflazione moderata ha consentito un lungo periodo di crescita regolare che ha notevolmente beneficiato la parte più debole del mercato del lavoro. Solo con prove molto convincenti che l’inflazione si sta dirigendo costantemente verso l’obiettivo, la Fed inizierà ad allentare la politica.

Rivedremo la nostra previsione, che attualmente indica i un tasso sui fondi Fed che raggiungerà il 4% entro la fine dell’anno. Tuttavia, le prospettive internazionali in rapido deterioramento e la decelerazione dell’economia si riveleranno una sfida molto dura per la determinazione della Fed di spingere i tassi a livelli mai visti dalla metà del 2000 e mantenerli lì per almeno un anno. L’ulteriore svolta da falco è stata non sorprendentemente accolta male dai mercati, con l’S&P in calo dell’1,7%. Il rendimento a 2 anni è salito al 4,1%, il livello più alto degli ultimi 15 anni dopo la dichiarazione della Fed.

Eva Sun-Wai, portfolio manager fixed income di M&G Investments

75 pb come previsto. I titoli azionari sembrano reagire in modo più ribassista rispetto alle obbligazioni, ma in generale 75 pb erano più che prezzati, con il tasso a 2 anni che ora si aggira intorno al 4%. Ritengo che il tono più aggressivo dei titoli dei giornali sia dovuto al fatto che la Fed ha indicato una possibile mossa della stessa entità a novembre (suggerendo che l’inflazione potrebbe non aver ancora raggiunto il picco), rispetto al fatto che hanno aumentato i tassi di 75 pb per la terza volta consecutiva, il che non è poi così sorprendente, dato che la loro retorica è rimasta molto “alla Draghi” in termini di necessità di fare “tutto quello che è necessario” per far scendere l’inflazione.

I titoli dei giornali continuano a parlare di un “atterraggio morbido che sembra sempre più sfuggente”: credo sia giusto dire che un atterraggio duro è inevitabile e che assisteremo a una sorta di contrazione economica nella prossima fase del ciclo. La Fed ha probabilmente più margine di manovra rispetto all’Europa, in quanto gli Stati Uniti sono più isolati dalla volatilità dei prezzi dell’energia e delle materie prime che sta causando difficoltà nel continente, e finché i mercati del lavoro rimarranno forti, la banca centrale americana non sembra così preoccupata di spingere l’economia verso una contrazione del PIL. Ciò che colpisce è la loro determinazione a impegnarsi per il raggiungimento dell’obiettivo di inflazione del 2%: sembra che, almeno nel medio termine, le banche centrali debbano rivedere al rialzo i loro obiettivi per tenere conto dei componenti più “problematici” del paniere dell’IPC e accettare il fatto che potremmo entrare in una fase di inflazione perennemente più alta di quella a cui siamo stati abituati negli ultimi decenni. Non è realistico puntare allo stesso obiettivo del 2%, visto il ciclo di inasprimento globale post-pandemia, le enormi perturbazioni sulla catena di approvvigionamento tuttora in corso (che si sono rivelate non “transitorie”) e la guerra in Ucraina. Inoltre, la politica monetaria tipicamente dispiega i suoi effetti con un notevole ritardo.

I mercati azionari speravano di sentire qualche riferimento alla fine del ciclo di rialzi, ma non è certo quello che è successo oggi e la Fed ha segnalato di non aver ancora finito.