Il mix di inflazione, tassi ancora bassi e miglioramento della competitività dell’economia aiuta la sostenibilità del debito. Intervista a Ronald Van Steenweghen, fixed income fund manager, DPAM

Dopo l’ampliamento dello spread Btp/Bund registrato nelle ultime settimane, come valutate il rapporto rischio/rendimento dei titoli di stato italiani?

Sulla scia dei dati sull’inflazione che continuano a sorprendere al rialzo, i mercati finanziari hanno rivalutato le prospettive di politica monetaria nell’Eurozona. In base ai prezzi attuali, si prevede che la BCE abbandonerà i tassi di interesse negativi entro la riunione di settembre e continuerà a salire verso l’1,75% entro la metà del 2023. Questo percorso di normalizzazione non solo comporterà un aumento dei costi di prestito per gli emittenti sovrani, ma avrà anche un impatto sul ritmo degli acquisti di asset. I mercati hanno continuato a spingere lo spread BTP/Bund verso l’alto fino alla riunione d’emergenza della BCE che ha “deciso di applicare la flessibilità nei rimborsi del PEPP” e di “accelerare lo sviluppo di un nuovo strumento anti-frammentazione” il 15 giugno.

Attualmente si conoscono pochissimi dettagli su questo strumento anti-frammentazione, il che rende difficile per i mercati valutare e prezzare correttamente i rischi e i probabili risultati. In attesa di un annuncio più formale, in occasione della prossima riunione politica del 21 luglio, i mercati hanno ritracciato gli spread BTP/Bund fino al livello di 200 punti base in un contesto chiaramente non favorevole al mercato del credito. Questo dimostra che i mercati credono che la BCE non deluderà le aspettative. Per il momento siamo in linea con i prezzi e riteniamo che, grazie all’ampio consenso tra i membri del Consiglio per risolvere il problema, la BCE fungerà da garanzia credibile. I mercati si concentreranno probabilmente sulle dimensioni, sulle condizioni, sulle deviazioni dei criteri di capitale e sulle meccaniche di stabilizzazione.

Quali tipologie di titoli di stato italiani ritenete meritevoli di essere inserite in portafoglio in questa fase?

Quanto sono appetibili i BTP in un contesto relativo? Rispetto ai mercati del credito ad alto merito creditizio e ad alto rendimento, gli spread BTP/Bund sono troppo onerosi di circa 25-30 punti base. Rispetto ad altri Paesi e correggendo per i diversi fattori fondamentali, i BTP sono probabilmente troppo economici di 25-50 punti base. È improbabile che questo divario di valutazione si colmi nello scenario attuale. In un contesto in cui non è chiaro quale sia il tasso di riferimento per la BCE, il risk sentiment è assente, la crescita sta decelerando e la volatilità è straordinariamente elevata, vediamo poco appetito da parte degli investitori per anticipare la BCE e consentire un restringimento degli spread BTP/Bund.

Continuiamo inoltre a essere prudenti sulla duration nei prossimi mesi. Confrontando i vari tenori della curva italiana, vediamo il maggior valore attualmente nel segmento a 5 anni della curva. Ci stiamo avviando verso una nuova crisi? Non siamo di questo parere. È importante sottolineare che l’attuale regime di inflazione sta erodendo gli oneri del debito in termini reali, i costi di finanziamento sono molto bassi e la competitività relativa dell’economia italiana è molto migliorata. La politica monetaria nell’Eurozona è impostata a livello aggregato e questo rende uno strumento anti-frammentazione un passo successivo per una BCE più efficace. Tuttavia, è improbabile ottenga un plauso esagerato.